$东方雨虹(SZ002271)$ 1H22 原料、费用扰动利润，长期成长动能不改 公

司公布 1H22 业绩

收入同比+7.6%至 153.1 亿元；归母净利润同比-37%至 9.7 亿元；

2Q22 收入同比+1.7%至 90 亿元，归母净利润同比-47.7%至 6.5

亿元，低于我们及市场预期，主要系费用上涨以及信用减值超出

预期。 1）地产压制工程，民建快速扩张：由于 1H22 地产、疫

情影响，公司防水卷材/防水施工收入同比+1%/0.7%至 71/14 亿

元；而公司加大民建投入，收入保持高速增长（1H22 民建同比

+~80%），带动防水涂料同比+20%至 55.7 亿元；2）原材料压制

毛利率：1H22 毛利率同比-4.7ppt 至 26.9%，其中 2Q 毛利率同

比-5ppt（环比-2.3ppt）至 25.9%，主要系沥青价格上涨明显，

使得卷材/涂料毛利率同比-5.8/-4.6ppt 至 27%/30%；3）费用增

长 压 制 利 润 ： 1H22 公 司 销 售 / 管 理 费 用 率 +0.7/0.6ppt 至

8.2%/6.1%，主要系销售促销、人工费用、股权激励费用增长，

带动期间费用总额同比+16.3%至 25 亿元；同时上半年公司累计

计提信用减值 5.2 亿元（vs. 1H21 4.7 亿元），且无单项减值

计提。 1）行业资金链紧张，账期延长：公司 1H22 应收账款天

数同比+27 天至 127 天，使 1H 末应收账款较年初增长 42 亿元至

130 亿元；2）现金流趋弱：1H22 公司经营性净现金流同比-35

亿元至-70亿元，对应 1H22和 2Q22 公司收现比分别为 85%和 68%，

分别同比-3/-8ppt；3）加大固定资产投资：1H22 公司资本开支

同比+11 亿元至 28.2 亿元，而公司披露大多项目已接近完成，

我们预计下半年开支或较缓。 行业快速出清在望，公司多元渠

道发力争市场份额。展望后市，我们认为由于地产销售不振、资

金链紧张，开发商拿地、开工等投资行为或仍有延后，防水需求

仍有一定压力。但同时，我们了解到当前大部分中小企业处于业

务萎缩、利润受原材料压制、更多通过下压价格收回现金流的亏

损状态。我们认为若行业弱势持续，行业有望快速出清，为公司

企稳回升腾出舞台空间。同时，我们看好公司不断加大民建渠道、

一体化工建渠道拓展，布局非房与零售市场，防水主业有望持续

抢占份额，并且带动新兴品类协同放量，成为建材综合服务商，

长期成长空间可期。 由于地产影响，我们下调收入以及毛利率，

下调 22/23e EPS 26%/18%至 1.6/2.2 元，当前股价对应 22/23e

22/16x P/E。我们维持跑赢行业评级，下调目标价 20%至 50 元

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