换购可能不会直接冲击二级市场的股价，但对投资者的心理影响却丝毫不逊于直接减持。
本刊记者 易强／文
在貌似强悍、实则颇有几分脆弱的市场氛围中，既想减持套现、落袋为安，又不想直接冲击股价，承受骂名，作为上市公司持股5%以上的大股东，有几个选择？
先以所持上市公司股份换购ETF份额，再通过减持ETF份额以获得流动性，即是市场给出的答案之一；当然，前提是该上市公司至少是某一类指数的成份股。
事实上，早在2011年9月，A股市场上即有先例，但因为彼时不要求事先预告，且之后类似案例不多，故而未引起投资者广泛关注。直至最近几个月，因类似案例突然增多，且皆预先发布相关公告，一时成为舆论焦点。
根据Wind资讯，截至4月24日，2019年以来，持股5%以上股东计划或者已实施将其所持股份换购ETF份额的上市公司至少有5家，分别是中国石油、中兴通讯、日机密封、北化股份、三七互娱等。
2018年第四季度，大股东以所持股份换购ETF份额的上市公司至少有9家，分别是协鑫集成、福斯特、海通证券、金科文化、横店东磁、启明星辰、北方导航以及大豪科技。
而从公告上看，同样是换购ETF份额，上市公司大股东的初衷似乎已有所不同。如果说，数年前大股东换购ETF份额只是为了减持套现，那么，在近期的案例中，则还有“丰富投资组合”、“优化资产配置”等其他目的。
丰富投资组合
先以中国石油为例。
4月16日，中国石油发布公告称，中国石油集团拟以其持有的公司股份不超过4.30亿股（占公司总股本0.235%）换购工银沪深300ETF（510350.OF）的基金份额。后者于2月11日开始募集，将于5月10日募集结束。
截至2018年年底，中国石油总股本为1830.21亿股，皆为非限售流通股，其中A股1619.22亿股，H股210.99亿股。若以4月24日的收盘价（A股7.65元，H股5.09港元）计算，中国石油市值达到13307亿元，在A股上市公司中排名第四，仅次于工商银行、中国平安和建设银行。
定期报告显示，截至2018年年底，控股股东中国石油集团持有1480.11亿股（皆为A股），占到总股本的80.87%。在其所持股份中，IPO前发行的股份为1474.99亿股，此番用于换购ETF份额的股票即来源于此。
中国石油之所以发布上述公告，是因为根据证监会2017年5月发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（下称“减持新规”），上市公司控股股东和持股5%以上股东计划通过证券交易所集中竞价交易减持其持有的上市公司IPO前发行的股份以及非公开发行的股份，“应当在首次卖出的15个交易日前向证券交易所报告并预先披露减持计划”，公告内容应当包括“拟减持股份的数量、来源、减持时间区间、方式、价格区间、减持原因”等。
尽管上市公司股东用所持股份换购ETF份额本身其实属于非交易过户行为，但是，因为换购之后随时存在竞价交易减持的可能性，故而也属于必须公告的范围。
减持新规还规定，上市公司大股东在3个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%。在本案例中，中国石油集团承诺在基金成立后90天内不减持使用股票认购获得的基金份额（占公司总股本0.235%）。
至于中国石油集团所持上述股票最终能够换购多少份工银沪深300ETF（510350.OF），则需等到5月10日——该基金募集期最后一日——才能揭晓答案，因为按照惯例，用于换购ETF份额的股票交易价格，应是其在该ETF基金募集期最后一个交易日的成交均价。
例如，根据北化股份发布的2019年第一季度报告，其第二大股东中兵投资用于换购华夏中证四川国改ETF(159962.OF)的股份，即以其在后者募集期最后一个交易日亦即2月25日的成交均价（7.61元）为交易价格。
若以4月24日的收盘价为交易价格，则中国石油集团拟换购的股份上限（4.30亿股）市值为32.90亿元，最多可以换购32.90亿份工银沪深300ETF基金份额。
中国石油集团并不否认减持是其以所持股票换购工银沪深300ETF的目的之一，因为前述公告在阐述“认购证券投资基金计划的主要内容”部分明确提到，其减持方式是“竞价交易减持”，减持数量不超过4.30亿股，“所涉及股票占用竞价减持额度”，但公告同时强调，“丰富投资组合”亦是其换购ETF份额的重要原因。
不再只是减持套现？
在承认减持套现的同时，强调ETF的投资工具属性，是近期上市公司大股东换购ETF案例共有的新意，只是措辞有所不同。
例如，中兴通讯控股股东中兴新通讯公司（下称“中兴新”）3月中旬在一份给上市公司的函件中述及换购ETF份额的目的时，强调的是“经营所需，并拟优化资源配置”。
与中国石油集团相同，中兴新拟换购的ETF基金也是工银沪深300ETF，不同的是，其换购上限（4192.67万股中兴通讯A股股票）达到减持新规规定的上限，即约占上市公司总股本的1%，前者则仅占上市公司总股本的0.235%。
另一个不同之处是，中兴通讯未像中国石油集团一样，承诺工银沪深300ETF成立后90天内不减持所换购的ETF份额。4月24日，中兴通讯以35.02元报收，其A股市值为1468亿元，在上市公司中排名第59位。
三七互娱实控人之一吴绪顺在阐述其换购ETF份额的原因时强调的是“丰富投资组合，分散风险，分享经济发展成果，支持国家产业升级发展”，同时“实现股权结构的多元化，改进和完善公司治理”。
根据3月13日发布的公告，在银华MSCI中国A股ETF(512380.OF)募集期最后一日，吴绪顺以所持2120万股三七互娱的股份（约占上市公司总股本1%）成功换购了前者的基金份额，当日成交均价为15.28元。
再如协鑫集成，根据相关公告，2018年12月，其第二大股东协鑫集团以所持公司股票1000万股（占总股本的0.20%）换购南华中证杭州湾区ETF（512870.OF）的基金份额，交易价格为4.98元/股。协鑫集团表示，其换购ETF目的是“优化组合配置，支持杭州湾区建设”，以及“加强企业协同，完善公司股权结构”。
而在ETF换购刚刚兴起时，上市公司股东的唯一目的即是减持套现。
例如，2011年9月15日，回天胶业第二大股东大鹏创投以28.38元的均价，通过ETF换购的方式减持97万股（占总股本的0.92%），这一事项被记录在《关于持股5%以上股东减持股份的公告》之中。除了减持套现，相关公告未提及其换购ETF的其他目的。
根据Wind资讯，回天胶业应是上市公司股东通过ETF换购的方式减持套现的第一例。2014年4月，公司更名为回天新材。
海康威视应是第二例。2012年4月26日，其第三大股东新疆威讯以所持股份600万股（占总股本0.60%）换购华泰柏瑞沪深300ETF（510303.OF），这一事项被记录在一份《关于公司股东减持股份的提示性公告》中。除了减持套现，相关公告未提及其换购ETF的其他原因。
而在2019年以及2018年第四季度发生的上述ETF换购案例中，相关事项大多记录在关于大股东“认购（或参与认购）××基金”的提示性公告中，无一被记录在减持公告中。
更完美的理由
无论近期换购ETF的上市公司股东是否真有减持套现以外的其他目的，ETF基金的井喷式发展及业绩为这些股东们提供了更完美的理由。
根据Wind资讯，截至4月24日，已成立的股票型ETF基金（不含联接基金）共计159只，份额合计2113.93亿份，2018年年初则分别为117只和828.56亿份，增幅分别为35.90%和155.13%。在2019年以前成立的149只同类基金中，截至4月24日，复权单位净值增长率超过30%的有102只，占比68.46%。
而在上述换购ETF的其他原因中，“分享经济发展成果，支持国家产业升级发展”，“加强企业协同，完成公司股权结构”等姑且不论，至少在“丰富投资组合”、“优化资源配置”方面，ETF基金或有其优势，尤其当市场处于上升行情中时。
以中国石油集团拟换购的工银沪深300ETF（510350.OF）为例。截至4月24日，其跟踪的指数沪深300指数2019年以来的涨幅为33.86%，同期中国石油的涨幅仅6.10%；三年以来的涨幅则分别为26.94%和4.80%，五年以来分别为83.98%和10.87%。显然，对中国石油集团来说，以所持股份换购工银沪深300ETF，似乎是一桩好生意。