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且谈成长与估值 (2014-07-16 12:06:05)转载▼
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作者：闲来一坐s话投资
在股市这个地方，成长股一向受到热捧。自己也一向认为，成长股投资或许更适合中国股市。然而成长股投资，一向面临着两个尴尬的问题：
一是质地好、成长快的公司往往估值不低。好公司常有，而好价格却常无啊！
二是成长多快、成长多久难以测定。在这方面，我们看到不少投资者，包括一些财务专业人士，使劲地“抠”所持公司的年报、季报、半年报数字，其勤奋精神不可谓不佳，然而对于这家公司未来二三年的增长又会明晰多少呢？至于一些券商研究机构对一家公司未来两三年的发展增速甚至精确到小数点之后（自己看到有时就想笑），自己还是建议投资者采用“跳读”的方法：不看（当然，这些研究员们提供的一些基本面材料有时还是可以采用的，也别全冤枉了他们）！具体到本人更是愚钝，也常常是将某些公司的财务报表反来复去地看个遍，然而对其未来发展有时想破脑袋也常常是一头雾水。------这难度还真的不亚于世界杯足球冠军竞猜，你说开始的32支球队谁能够得冠军，你能会想到上届的冠军西班牙第一个出局、想到五星巴西会耻辱性地1：7会输给德国战车？！我看，就算有幸猜对了，估计其中也有“蒙”的成份。
其实认真想想，我们做不到这一点也十分正常。因为且不要说行业、企业的局外人常常难以预测一家公司未来的发展，就是公司的高管我看也常常是有不靠谱的时候。一些上市企业常常是年初计划雄心勃勃，年终业绩却常常缩水便是明证。
正是由于未来的这种种不确定性，有点经验的投资者都知道，成长股投资其实是常常要冒着“大进大出”的危险的。分析+判断+蒙+运气，押对了，收益可以在较短期时期内获得爆发性增长；然而，如果一旦成长不在，或者增速不及预期，哪怕是市场希望的30%增长降落至20%，市场也会无情地进行估值杀。面对这种窘况，“趋势”一段者尚可以获利了结或壮士扼腕（从这一点上看，趋势投资者做好了倒是有个安全垫），先知先觉者可以及时撤离，在一边儿乐着数钱去，然而真正能够做到者又有多少？在自己看来，那一定是精英中的少数精英！最倒霉的就怕那些所谓的长期投资者了，如果介入时间较早，成本较低，或许原来的成长股最终演变成价值股还可以继续持有，如像但斌先生那样当年以23元（还未复权）买入的茅台，现在光是分红就已经物超所值了，还怕它茅台再跌不成？然而，对于许多的投资者怕就没这么有眼光、这么幸运了的。这方面的例子，可以说举不胜举，也殷鉴不远啊，不是吗？看一看近几年的苏宁云商和张裕a，如果硬是傻傻地持有，或许几年的“高收益”原来不过是镜中花、水中月！
比如，近几年本人的投资组合之中原本就有张裕a，而且还差不多是在2008年大熊底之间介入的，自己原来立志将它当成自己的养老股呢，现在看看，如果仍然是一直持有，至今仍会是负收益，如此坚定6年多的持有真是情何以堪？！当然，对于张裕这样的基本面变化其实还是容易观察出来的（本人现也只是留有少数观察仓位了，呵呵），一者外国葡萄酒的大举进入，二者中央八项规定落实，严厉反腐对高端葡萄酒的影响。但是，对于许多的公司来讲，有时其实是不好判断的，比如云南白药多年来保持了30%左右的复合增长，其股价也成为上涨N多少倍的长期大牛股，但是今年以来其股价却进入较大幅度的调整，从其收入增长看也有放缓迹象，你说，先前这个人见人爱的白药从此是明星的陨落，还是重新买入的历史性机遇呢？在自己看来，这真是比眼力、高难度的活计，谁的预测恐怕也不靠谱儿，唯有用时间去检验了！
其实，成长股投资并没有错，关键是面对着种种不大确定性，应该有个安全垫。也就是格雷厄姆所开创的而被巴菲特发扬光大的安全边际理论。其实不用这些外国投资大师们说，在我们中国传统的智慧传统的文化中早就有着这种思想（也算是古已有之啊），比如，我们平时所说的凡做人做事都别太绝对，都要给自己留个心眼留条后路，其实就是“安全边际”的意思，只是股市是个容易让聪明人变傻的地方，所以好多人一进入股市就聪明不起来了，事情就光往好处想，比如想着想着财富自由的美妙，就忘记了给自己留个安全垫了！
何谓安全垫？其实就是估值。然而一说到估值，股市上又是一大堆令人头脑的理论，而且还让你多数情况下觉得不管用。在自己看来，其实估值最简单最实用的就是市盈率（尽管它也有缺陷），我们所谓的高估，也常常是市盈率的高；低估也常常是市盈率的低。那么，如何以此为参照为自己设立一个投资的安全垫呢？
照本人的经验，可将这些成长股们分成两类：
一类是质地好的公司的高成长，比如增速保持在30%以上。
在此说明，本人投资只是专注于那些质地好的公司，即将好公司永远放在第一位，然后才会考虑价格，而对于那些所谓的概念、题材一概不参与，就是它涨到天上去也与自己无关。所以，本人谈的公司都是就质地好的公司而谈的。
质地好的公司当然增速越高越好，正所谓高增长可以抵消高估值。然而，这种标的常常是受市场超常的热捧，正是自己开头所说的：“好公司常有，而好价格却常无啊！”介入这种标的，或者以趋势投资的办法介入之，然后“趋势”它一段见趋势反转获利就跑，然而这种办法自己认为用相对较小的资金量尚可，如果资金量大了，本人可不敢将全部仓位、全部身家押注上！所以，这种办法自己认为并不可取（因为资金量小了就是赚它个一倍两倍的也不过瘾，更影响不了自己投资的全局）。唯一的办法就是耐心等。自己认为（以前的文章中常常谈及），介入这种高成长股的机遇有三：1、整体大熊市之时，此时好坏公司容易一律诛杀，这些质地好的高成长股才容易落入到一相对合理、便宜的区间。二是“王子”一时遇难，如之前伊利的三聚氰氨事件、双汇的瘦肉精事件。前两种机会j一旦来临，作为投资者还应该有敢于买入的“胆”，胆量不足的还应该在练胆上多下功夫。三是阶段性调整之时。市场一段时间会有一段时间的主流行情，真正的长期牛股也不是一天两天练就的，再好的上涨趋势也总会有阶段性调整之时，如向下调整20%-30%，也常常是大概率事件。此种情况下亦可择机介入（自己认为，对高速成长的企业，市盈率一般情况下不可高于30倍，或者借助于一年之内的增长速度，计算出动态市盈率不超过30倍市盈率）。第三种机会，虽然不如前两者收益惊人，然而如果把握得好，也会享受长期坐轿之乐，特别是一旦价格远远地脱离你的成本区，你便可逍遥地从容地持有下去了。
第二类，质地好的公司的低速增长，如落入增速20%以下。
中国的股市向来胃口很高，一家公司如果你落入20%以下的增长，市场也常常给它个估值杀（当然也有例外，如恒瑞医药、同仁堂）。估值杀过头了，刀子落地了，往往一家公司的估值低下来了，然而成长性上又常常令人迷茫，或者受到市场普遍质疑。每每此时，市场就常常给它以较低的市盈率估值。此外还有常见的一种情况，就是公司经过多年的持续增长，公司市值在行业内已相对较大，由于成长基数已较大，增长速率也自然下移。不太喜欢大市值、追求十倍股的投资者们或许早就绝尘而去了，此时，市场也常常给它以较低的市盈率估值。面对这种情况，自己认为有时投资机会也就来了，即估值已具有一定安全边际，而成长性却并不是那么糟透了公司，或许就是我们投资的富矿了。换句说话，就是在投资标的选择上，将安全估值放在前提性位置（先保住自己不赔钱），然后再毛估估其成长性并没有糟透了，然后再下注进行投资。在自己看来，有时这样的投资反倒更能夜夜安枕，也是我们追不上那种较高速度的成长股投资后的次佳选择。坚持这种投资，有时还能够收到意想不到的效果，即公司的增长一旦超出预期，或者重拾较高速度的增长，市场在价格上便又夸张地“手舞足蹈”起来，所谓双击。
比如，与前面本人所讲投资张裕A相反的例子是格力电器这只股票。与自己当初想让张裕作为自己的“养老股”相反，格力电器这支股票从股市关闭论、荒岛挑战论出发，应该是让人不太放心的，因为身处一个充分竞争的行业之中更多的是要依赖于优秀的管理层，这是其一；其二，市场上早就质疑其天花板，比如在2003年时市场就有质疑之声，所以，市场这几年就始终给它以相当低的估值。本人2008年大熊市以后其市盈率曾到8倍以下买入，后来又加仓，至现在市盈率仍然是8倍以下，结果，6年多下来格力电器成为自己组合中收益较为丰厚的一个！这两个例子多多少少对自己有点讽刺，不过，从这一实例之中，自己也得到一些启示，比如，一些知名消费品牌企业一旦落入10倍左右市盈率（有的会落入15倍、20倍左右市盈率，行业情况与企业成熟度不同），如果其经营得还没有那么糟，而且收入、利润还能够保持着一定的增长，这种企业的安全边际或许就更大了，其投资价值也很值得去挖掘。
总之，在股市先立足于不赔钱，即先把安全垫坐牢，即将估值安全作为前提，然后再想挣钱的高度，即把握好成长性。如果自己所投的企业不大成长了，我命（当然由于具备了一定的安全边际，最坏的结果也不会要命）；如果超预期高成长了，我幸。呵呵，或许，如此处理好成长与估值的关系，是股市投资者需要考虑的一大命题。