营收与毛利
关于天鸽与YY音乐的营收高低有一些争议；因为天鸽公布的营收并没有把经销商的收入算进去，事实上他也没法准确地计算经销商获得了多少收入，因为虚拟币的终端销售价格是由经销商定价的，而经销商的定价也可能是浮动的，所以很难统一的计算。上表中写的交易额也只是根据天鸽招股书公布的直销收入和经销商收入占比推算出来的虚拟货币的面额总值（参见：网页链接）；这个数值会相对于用户在天鸽所有平台花费的钱大一些，因为用户购买的时候是享受了折扣的，所以并没有付那么多钱。
而YY音乐的营收就是他从用户那边实际收到的钱，因为他们中间没有经销商。如果拿天鸽的交易额和YY音乐的实际营收对比，天鸽所有平台的收入是YY音乐收入的1.4倍。但和讯的那篇“9158招股书称已超YY份额 后者回应营收超其两倍网页链接 @王毅_中环资产”引用YY娱乐负责人的话称天鸽的交易额数据里包括了自消费和折价等数据，用于计算市场份额不科学。这点确实是的；但直接用营收对比也不太科学。所以，我们很难计算两者准确的市场规模；但通过毛利润我们可以判断下大体的情况。因为毛利基本是排除了这些因素的影响，也可以体现平台的变现能力。
天鸽的毛利润已经明确给出来了，是4.8亿元；但YY音乐的毛利润和其他业务是混合在一块的。但YY的高管在电话会议中曾表示，YY音乐的毛利率略低于其他业务的综合毛利率。我首先假设YY音乐业务毛利率和其他业务综合毛利率一样，然后根据音乐业务的营收占比计算得出的音乐业务毛利润是4.4亿元人民币；所以YY音乐的实际毛利率是低于这个数值的。这就是说，YY音乐2013年的毛利润是低于天鸽的。所以，从这个角度说，天鸽目前确实是中国第一大视频社交平台。
从上表还可以看出，天鸽的营收这三年间基本处于平稳增长期了，年均增速20%左右；而YY音乐在2011年才开始加大变现，2012和2013年营收获得442%和198%的增速，远超天鸽。YY音乐能够获得这么快的增长得益于他庞大的用户基数。
运营状况
YY音乐的用户主要是由玩游戏的YY语音游戏用户转化而来的，2012年Q3最后公布的月活数据是2657万，大幅超过当时天鸽所有平台的月活数798万，也超过了天鸽2013年底的平均月活数1082万。如果以2012年Q3的YY音乐活跃用户数占YY平台月活数的比例计算2014年Q1 YY音乐的月活数是3686万，是天鸽的三倍多。
因为YY音乐的活跃用户比天鸽高很多，所以他的付费用户也在2013年超过了天鸽。不过，上表中的数据里天鸽的是月付费数据，而YY音乐的是季度付费用户数据；月付费用户会比季度付费用户数的三分之一高一些，因为有的用户在一个季度多次付费。所以，YY音乐的付费用户并没有天鸽付费用户的三倍多，因为YY音乐的用户付费率目前还比天鸽低。
天鸽的付费用户比YY音乐少，但在交易额上却高于YY音乐，是因为天鸽的用户在其平台花费的ARPU更高；目前约是YY音乐用户同口径ARPU的一倍多。不过，YY音乐的ARPU还在上升，而天鸽的ARPU已经趋于平稳，2013年还略微下降。
盈利情况
前面提到YY音乐的用户主要靠YY语音的游戏用户导流；所以他的用户获取成本极低，甚至YY整个公司都只在市场营销方面没花什么钱。2013年欢聚时代披露的全公司市场营销费用开支才2500万元人民币，而天鸽则花费了1.67亿元人民币。所以，YY音乐的利润率会高于天鸽。粗略估算，YY音乐2013年的利润是天鸽的1.5倍左右；214%的增速也高于天鸽30%的增速。
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文/ i美股资产管理 吴桑茂
声明：文章发表时，本人所在机构持有$欢聚时代(YY)$ 多头仓位，未持有天鸽任何仓位！本文所述内容不对相关股票构成任何投资建议。
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