【赠书!雪球私募&重阳投资荐读第2期】:返璞归真:这本书凭什么是投资圣经?

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查理·芒格先生有一句广为流传的话:“我这一生当中,未曾见过不读书就智慧满满的人。没有。一个都没有。沃伦(巴菲特)的阅读量之大可能会让你感到吃惊。我和他一样。我的孩子们打趣我说,我就是一本长着两条腿的书。”

无可争辩,阅读是成长的重要途径之一

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文︱@释老毛

对于多数人来说,价值投资早已不再陌生,谁都能说几句关于价值投资的论点,但真正理解并能长期践行价值投资的又有多少呢?

关于价值投资,最早由华尔街教父格雷厄姆提出,他的《证券分析》也理所当然成为了价值投资的经典之作。

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重读格老,大有“久有凌云志,重上井冈山”之感。格雷厄姆写于1934年的这本书,被誉为投资者的圣经,可谓实至名归。

时至今日,投资典籍如汗牛充栋,然千言万语不能越其范围,如江河日月不可废也。太阳之下,无新鲜事。这本书,是价值投资的开山之作,经典中的经典!

格雷厄姆在投资思想史上的地位是空前绝后的,基本上相当于孔子之于华夏。《伟大的博弈》一书里对他的评价是:

格雷厄姆的出现使投资从巫术变成了一门科学,因为之前华尔街的股票分析都是对股价的鬼画符,而格雷厄姆把眼光转向对公司资产分析。

投资的第一原理,是买股票就是买公司。格雷厄姆倡导评估资产价值和现金流量的方法,至今仍然为价值投资的起点。这一转变,堪称革命,从格老之后,投资的历史就是焕然一新了。

然而大多数投资者对《证券分析》这本书读不下去,我以前读过,也感觉难啃。说实话,作为入门书,我估计大部分人都会望而却步。

一是晦涩、枯燥、难懂,充满图表、公式和专业术语。这本书是格老与多德合著,多德是商学院教授,本书是写给专业人士看的,不是休闲读物。

二是书名是证券分析,不是股票分析,内容上相当一部分是在分析债券、优先股,与股票无关,第四部分之后才开始谈普通股。相信很多股民一开始读,读的兴趣寡淡,半途而废,如果是股民,建议直接从普通股那章开始阅读。相对来说,格老的两本名著,《证券分析》不如《聪明的投资者》可读、有趣,股票投资者可以在读完《证券分析》之后继续进军《聪明的投资者》;或者读完《聪明的投资者》之后,想进一步理解格雷厄姆和多德的思想体系,寻根《证券分析》。

三是还有版本和翻译的问题。以前的中文译本质量比较平庸,没有达到信、雅、达的地步,而且英文版一直都有修订和重印,但中文版在2009年之前只有1934年版,后来上海一家出版社出过第三版。

1)1934年,第一版;

2)1940年,第二版;

3)1951年,第三版(此版改动最大,整本书结构和内容重大修改)

4)1962年,第四版;

5)1988年,第五版(此版为格老去世后,会计专家弗兰克.布洛克修订)

6)2008年,第六版(此版为塞思.卡拉曼以第二版为基础重新修订,为各章增加了导读,1940年版是作者格雷厄姆和多德最满意,也是巴菲特最钟爱的版本)

湛庐文化2019年这版,较好地平衡了以上的问题。著名学者巴曙松领衔组织翻译,目前看是翻译质量最高的一版,文字准确通畅流利。版本是最新的第六版,匠心独具,不仅包括巴菲特亲笔撰写的序言,而且华尔街十位久负盛名的基金经理每一部分撰写导读,在经典中融入现代气息,先贤对话,古今相通,使经典阅读具有一种穿越时空的知识体验。

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股票投资人可以忽略前三部分,直接从第四部分开始阅读。

第四部分从债券和优先股转入普通股。在格老眼里,债券与股票本质是一回事,在他的一篇文章《探寻证券分析的科学性》提出,股票本质就是一种低估的债券,只不过票面利率不固定而已。“股票投资者可以把自己看作是次级债券投资者,本质上,他的冒险行为等同于牺牲一定安全性而换取超额收益。”

本章开篇提出了股票投资的起点:买股票就是买公司。要想不亏钱,就必须保证存在安全边际。这一核心原则至今未受到撼动。诚如赛斯卡拉曼所说,现今的价值投资法与格雷厄姆及多德的时代并无二致,都是以低于证券或资产价值的价格购入,如众所周知的用五十美分的价格购买价值一美元的资产。价格超值的证券提供了安全边际,即为各种错误、失算、坏运气、或经济和股市逆景预留空间。

格老提出一战前古老的三条衡量标准:

1.合适的股息率;

2.稳定的盈利记录;

3.有形资产的安全保障。

当然,这三条标准在其后的1927-1929年大牛市遭遇挑战,后来的成长股投资逻辑也使得三条标准逐渐失灵。因为成长股缺乏稳定的盈利记录甚至亏损,分红极少甚至不分红,往往轻资产缺乏有形的硬资产。实际上厂房、设备、库存这些有形资产在后来的时代清算价值是越来越低的。而书中甚至讨论所谓成长股投资,到底是投资还是投机?

如果在当下FAANG为代表的互联网时代,格雷厄姆可能大概率会错过,事实上,他的忠实门徒巴菲特确实也错过了投资互联网龙头。这是格雷厄姆的时代烙印。

从中可以看出,格雷厄姆比较重视股息、盈利和硬资产的保障。后面几部分的普通股分析就是围绕着这三点展开:

第四部分讨论了股息和分红政策;

第五部分讨论了损益表,也就是盈利记录;

第六部分讨论了资产负债表,也就是硬资产保障。

四五六这三部分是格氏股票分析的核心内容。其实《证券分析》更像是一部大师级的财务分析著作,穿透股票分析背后对应资产的结构、质量和回报率。

剩下第七部分是杂项,证券分析的其他问题,主要是探讨价格和价值的悖离现象;第八部分名字很牛逼,“环球价值投资”,其实就是一篇几千字的导读,探讨海外市场价值投资的问题,例如汇率风险、信息风险等。

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格雷厄姆的投资系统不难理解,我曾简化为几条铁律:

核心理念是安全边际,这是格雷厄姆最大的理论贡献。最本质意义上的格雷厄姆价值投资其实是一种套利交易:安全边际出现(价格低于价值)买入,价值回归卖出。大概是格老被大萧条搞怕了,安全边际首先追求的是保本,而非盈利。贱取如珠玉,贵弃如粪土。黄铜跌到废铁价,一个字,买;黄金涨到钻石价,一个字,抛。再垃圾的公司,只要价格足够低,也可以买入;再优秀的公司,价格太高,也不值得持有。因此,格氏投资的第一条铁律就是安全边际。

什么时候资产的价格会大幅低于内在价值呢?平时哪里有便宜货啊,当然是在市场过度恐慌的时候。别人恐惧我贪婪,别人贪婪我恐惧。格派的玩法就是以内在价值为锚,利用市场先生的情绪进行高抛低吸。因此,格氏投资的第二条铁律就是逆向投资。

如何保证购买的某个企业不会血本无归(做假账、老千股、垃圾资产),答案是捡买一堆烟头,整体上收益可以覆盖风险,靠大数定律赚钱。格氏投资的第三条铁律就是分散投资。

持有这么多公司,根据资金规模有时可能达到上百只股票,投资人不可能一一深度研究,从知识成本上也得不偿失。因此,无需深研,读读财报,看看数据,一眼定胖瘦,大体低估即纳入组合,反正占比不高,大概率会赢即可。因此,古典意义的价值投资不意味着集中持股,也不需调研企业,格老就是只看财报投资,基本不去现场调研。格氏投资的第四条铁律就是无需深研。

捡到的烟蒂如果价值回归,怎么办?坚决卖!格氏投资赌的是价值修复而不是公司成长。这一点与他的门徒巴菲特是截然不同的。例如一只股票内在价值是1元,股价5毛:格雷厄姆这一派,买入后不会等到超过1元,可能在8、9毛的时候就清仓了,再寻找新的廉价股;巴菲特、芒格这一派,买入后就长期持有,哪怕到了1.2元也不会抛,除非公司基本面恶化。

这两种态度背后:格派不深入研究公司,分散持股,只赚安全边际修复的钱;巴派深入研究公司,精选个股,集中持有,除了价值修复还要赚成长的钱。因此,格氏投资的第五条铁律就是无需长持。

综合起来,格氏“捡烟蒂”投资策略的精髓是五大铁律:安全边际、逆向投资、分散投资、无需深研、无需长持。

可以说,格雷厄姆之道是投资的方便法门,简单易学,立竿见影,上手快,概率高,赢面大,容错高。相比而言,完成“从猿到人”进化的巴菲特,选择了另一条艰辛之路。巴菲特自认“是85%的格雷厄姆和15%的费雪”,主要继承的是格雷厄姆的“买股票就是买公司”、“安全边际”两大价值投资的基石。但具体套路已改弦易辙,能力圈、深度研究、精选公司、集中持股、长期持有,都是对格雷厄姆的“离经叛道”。

巴菲特之道是投资的艰深法门,需要极高的禀赋和能力,拥有深刻穿透力的眼光和坚如磐石的定力。这是大部分股民所不具备的。

所谓精选、集中、长期持有股票赚大钱,很多都是幸存者偏差!格氏适合普度众生,巴氏适合高手修炼,两者无高下之分,只有适合与否。


往期精彩回顾:

第1期:在极速变化的世界里,哪种人能立于不败之地?(《弹性:在极速变化的世界中灵活思考》,中信出版社)

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精彩评论

lanse00110-10 21:32

关于价值投资,格雷厄姆曾提出三个著名的投资理念:1、把有价证券当成一项生意去投资是最聪明的投资,即将股票当成生意的一部分。2、正确对待市场先生,就是要正确对待股票价格波动。3、安全边际。芒格重视的是投资一个获利能力持续增长的优秀企业原则。我认为这四个原则是价值投资的核心原则,价值投资我觉得就是利用市场先生的报价以一定的安全边际买入一个公司的一部分股权,换取相对应的价值,包括烟蒂型和超级数明星型投资两种投资方法。在A股,烟蒂型投资较少,因为A股绝大多数股票长期高估。A股成功的价值投资者多数是超级数明星型投资。我觉得普通投资者可以研究少数几个自己熟悉,能弄懂的公司,把公司的价值琢磨透,理解公司的商业模式,靠什么赚钱,roe、毛利率等是否优秀,理解公司企业文化,看公司管理层是否正直可靠,是否以股东利益为导向,是否有强大的护城河,是否没有竞争对手,后者比竞争对手有更大的优势,当前的股票价格是否反应了公司的价值,是否有很大的安全边际,只有弄懂了这些,才能理解公司的价值。@雪球私募

漫漫求道10-12 05:26

买股票一定要有股权投资思维,珍惜你手里的筹码,只追求卓越,放弃平庸机会。一生打满20个孔,足以致富。
好行业、好公司、好价格
万变不离其宗,每次买进股票时都问自己是否做到了这三点就足以。@雪球私募

L-逍遥浪子10-11 08:25

一句话来描述价值投资就是:买股票就是买公司

但是,价值投资的概念从一代宗师格雷厄姆开始,不断演化,在不同时期、不同投资者、不同国家又有不同的解读。
股票投资的维度有空间和时间,那么基于这个时间维度,各个大师的解读有很大不同。
宗师格雷厄姆强调了安全边际的重要性,提出了“捡烟蒂”理论,注重股价和企业净资产,特别是有形资产的关系。比如一个股票资产为10,如果安全边际为上下百分之20,如果股价因为各种原因只有7元,那么毫不犹豫买入,等待股价回升到实际价值。但是,这种理论有个问题,就是如果真正一流的公司往往股价很难跌破净值,这时候,格雷厄姆可能考虑捡其他二流、三流的公司用对应三流、四流的价格买入,所以就是所谓的“捡烟蒂”。
但是,这显然很难捕捉到优秀的公司。巴菲特,确切的说巴菲特和芒格一起,刷新了对价值投资的定义:合理的价格买入优秀的公司。首先,对于老巴来说,他比格雷厄姆的改进在于,对应安全边际的估值考虑到了无形资产。无形资产包含了品牌、管理者能力、行业前景等等综合因素。这种能力不是一般人可以练就的,也是巴菲特能投资界当世第一的原因。
巴菲特特别偏好消费股,对成长股讳莫如深,即使在2000年纳斯达克科技股疯狂时候,巴菲特依然淡定。不过现在巴菲特还是配置了比亚迪、IBM、苹果等股票。芒格这时候作用很大,他非常强调合理价格买入优秀的公司,价值投资的维度开始涉及对行情前景的估值变现。

爱在浪漫的土耳其10-10 16:18

我理解的价值投资:在风险可控的前提下追求长期稳健收益。控制风险也就是寻找安全边际,用各种估值模型和指标控制潜在亏损,收益源自于股票的正和博弈和经济的长期发展,亏损有限收益无限可能这种风险收益不对等的投资模式 @@雪球私募

方丈叫我来滚球10-10 16:17

什么是价值?
价值表示某种物品或行为满足人类需求的潜在能力,并且只能通过不同的商品或服务对不同个人的相关边际替代品或等价物的交换率,在相互调整中加以确认。
价值并不是物体本身所具有的,不涉及到它们与人的关系的属性或物质特性,它恰恰是这些关系的一个方面,它使人们在就它这些物品的用途做出决定时,能够考虑到另一些人可能为它们的用途找到的更佳机会。
价值的增加看起来只和人的目标有关,并且只有在考虑到它这些目标时才有意义。
价值是经济人对他们为了维持自己的生活和幸福而支配的货物之重要性所做出的判断。
经济价值表示的是物品满足一些形形色色的个人目标的能力不断变化的程度。
不同目标的不同排序,其多样性为这些目标所要争取的物质手段建立了一个共同的并且是统一的,起中介或反映作用的价值尺度。
@雪球私募

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食指大动啊10-15 21:02

回了哈

雪球私募10-15 15:56

你好,请回复一下私信哈~

雪球私募10-15 09:48

正准备联系您呢~

健康产业研究10-15 09:18

@雪球私募 感谢雪球私募的奖金,能奖赏一本书不,让我深入学习下价值投资~

superle10-15 00:27

这个应该是第一本讲述用数学分析股票的书籍,而不是用市场和走势判断的书