文章写于2024年7月4日，由于独自做投资，有很多错误和盲点注意不到，所以开通雪球号，在此发文交流。
2024开年以来，市场正悄悄地发生着变化。
一堆ST股频发公告，公司即将被终止上市，受市场强烈地唾弃。另一边是业绩稳定、股息率高的价值股，受市场热烈地追捧。
这与今年推出的新国九条有着密切联系。
加强监管、防范风险、推动资本市场高质量发展这三个核心关键词，表明国家管理层改善资本市场的态度，让真正有价值、为股东和社会创造回报的公司，在市场上发光发亮。
对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。
随着政策持续深入实施，港股红利有望共振。
相较A股，港股红利资产在股息率及股息率溢价均具有较高性价比。
对于两地上市的股票，大部分港股税后股息率较A股具有优势。
中教控股就是这样一家经营稳定、具备成长性、分红稳定股息高，以及估值被错杀的港股。
政策面、业绩面、估值面三重利好，有望迎来一波暴力反弹。
内容快速预览：
1. 成长性
中教控股均处于行业的中上水平，考虑到中教控股的体量是行业第一，还能维持不错的增速，说明公司的成长能力很强。
2. 盈利性和费用率
中教控股 ROE 很稳定。截止2023年，ROE处于行业中等略微偏下水平，结合规模考虑，目前ROE属于合理范围，且有一定提升空间。
中教控股 毛利率 很稳定。截止2023年，中教控股 毛利率 处于行业中上水平，相当不错。
净利率波动通常要比毛利率更大是行业通病。整个高教集团净利率都相当优秀。
中教控股的净利率处于中等略微偏下水平，但相较于其他公司，确定性更强，考虑到高教集团的弱规模效应，截止2023年中教控股的净利率保持在中等水平，相当不错。
与同行相比，中教控股整体三费费用率更为稳定，三费控制能力强，截止2023年，中教控股三费费用率排行业前三，考虑到公司体量，目前高企的三费费用率还算合理，未来管理效率提高，以及收并购和扩建放缓，有望进一步降低整体的三费费用率。
3. 分红率
中教控股分红稳定，且保持在40%以上的分红率，与股东高度共情。
4. 公司负债和现金储备
高教集团增长逻辑在于收并购，所以负债率普遍高企。相较同行，中教控股整体负债率长期保持稳定，且贷款利率在行业中保持较低水平，反映出中教控股在行业中具有竞争优势。
截止2023年，中教控股资产负债率和有息负债率均处于行业中等水平，但与同行相比，负债率较为合理，与人民币贷款基准利率相比，公司贷款利率略微偏高，未来有望下降。
与存款利率相比，各大高教集团存款利率合理，账面现金真实可靠，但大部分时间，现金及其等价物无法完全覆盖公司的有息负债，是高教行业的共同风险点。
5. 以希教控股为例，思考高教集团债务风险。
从希教控股的案例我们可以看出，债务风险是目前民办高教的通病，管理层经营风格和政策的不确定性，加强了债务的风险。
6. 文章最后总结，相对于其他高教集团，中教控股是相对优质的投资标的。
正文：
2023年主要高教集团核心财务指标统计：
1. 成长性。
成长性：2019-2023年 主要高教集团 成长能力 对比分析：
从年化复合增长率和2023年同比增长率看，中教控股均处于行业的中上水平，考虑到中教控股的体量是行业第一，还能维持这样的增速，说明公司的成长能力很强。
从年化复合增长角度看，成长性从高到低排序依次为：新高教集团＞中国春来＞中教控股＞希教控股＞中国科培＞宇华教育＞民生教育
从2023年同比角度看，成长性从高到低排序依次为：中国春来＞希教控股＞中教控股＞新高教集团＞中国科培＞宇华教育＞民生教育
2. 盈利性和费用率。
ROE：2019-2023年 主要高教集团 ROE 对比分析：
从历史数据看，中教控股ROE很稳定。截止2023年，ROE处于行业中等略微偏下水平，结合规模考虑，目前ROE属于合理范围，且有一定提升空间。
从历史数据看，中教控股的 ROE 起伏变化不大，基本维持在10%左右，最高仅到达2021年的13.15%，相较于其他高教集团，公司展现出了较强的稳定性。
截止2023年 ROE 从高到底依次为：新高教集团（20.58%）＞中国春来（20.54%）＞中国科培（17.99%）＞宇华教育（13.85%）＞中教控股（10.42%）＞希教控股（10.36%）＞民生教育（4.60%）
中教控股ROE处于中等略微偏下水平，但公司扩张速度快，以及规模远超大多数同行，拉低了ROE的整体规模，我们觉得目前ROE属于合理范围。
如果未来扩张停止，折旧摊销减少，学校不断整合从而压低管理费用率，融资成本率下降，ROE还有一定的提升空间。
毛利率：2019-2023年 主要高教集团 毛利率 对比分析：
从历史数据看，中教控股 毛利率 很稳定。截止2023年，中教控股 毛利率 处于行业中上水平，相当不错。
学校地域性很强，同时受到分数线的限制，学校相互间竞争不会太激烈，因此学校拥有买方市场属性，具有较高的定价权，所以高教集团的毛利率都非常不错。
从历史数据看，相较于其他高教集团，中教控股的 毛利率 更稳定，基本维持在57%左右。
截止2023年 毛利率 从高到底依次为：中国春来（59.41%）＞中国科培（57.61%）＞中教控股（56.34%）＞民生教育（53.57%）＞宇华教育（48.19%）＞希教控股（46.93%）＞新高教集团（38.04%）
中教控股毛利率持续稳定在行业中等偏上的水平，截止2023年，中教控股 毛利率 处于行业中上水平，说明公司旗下学校具有不错的竞争力。
净利率：2019-2023年 主要高教集团 净利率 对比分析：
净利率波动要比毛利率更大是行业通病。整个高教集团净利率都相当优秀。
中教控股的净利率处于中等略微偏下水平，但相较于其他公司，确定性更强，考虑到高教集团的弱规模效应，截止2023年，快速扩张的中教控股，净利率依然保持在中等水平，相当不错。
从整个行业的历史数据看，高教集团整体 净利率 都非常优秀，但波动通常要比毛利率更大，主要是因为高教集团的成本主要是教职工工资和固定成本，这两类支出相对比较固定，所以毛利率更为稳定。
三费支出的多少取决于公司旗下学校的口碑、公司的经营管理能力和融资扩张速度，这类支出不确定性强，导致净利率的变化很大。
从历史数据看，相较于大部分高教集团，中教控股净利率相对稳定，除了2021年稍微突破40%，其余年份均在33%-38%区间波动。说明中教控股在控制三费方面的能力很强，经营的确定性更高。
截止2023年 净利率 从高到底依次为：中国科培（52.08%）＞中国春来（44.93%）＞宇华教育（40.71%）＞新高教集团（34.31%）＞中教控股（33.97%）＞希教控股（24.40%）＞民生教育（11.65%）
中教控股的净利率处于行业中等水平，考虑到学校间的规模效应弱，三费不会随着学校的扩张而逐步降低，截止2023年，中教控股的规模是行业第一，学校数量是行业第二，净利率能保持在中等水平，我们认为是相当不错的。
费用率：2019-2023年 主要高教集团 费用率 对比分析：
① 销售费用率：
高教集团属于买方市场，销售费用率整体占比低，但由于不同因素影响，导致各公司的销售费用率差异较大。
中教控股销售费用率逐年降低，截止2023年，中教控股销售费用率与行业前两名相差较大，结合中教控股的规模考虑，其销售费用率是不算太高。
高教集团 销售费用率 整体占比低，主要是因为高等教育处于买方市场，高考后学生会根据分数线查找相对应的学校，即使不投入推广成本，也会有学生前来报名。质量好的大学，越不需要投入太多的宣传费用。
但由于收购回来的学校质量一般不太好，且每个公司旗下学校质量参差不齐，同时，不同类型的学校所需要的推广费用不同，导致各公司销售费用差异较大。
从历史数据看，相较于大部分高教集团，中教控股的销售费用率是逐年降低的，我们认为，这是因为集团旗下学校口碑越来越好，推广费用减少，销售费用率逐年下降。
截止2023年 销售费用率 从高到底依次为：民生教育（9.78%）＞希教控股（8.01%）＞中教控股（3.24%）＞宇华教育（1.97%）＞新高教集团（1.70%）＞中国科培（0.40%）＞中国春来（0.33%）
截止2023年，中教控股的销售费用率排行业第三，但实际并不高。因为中教控股销售费用率仅3.24，与紧随其后的 宇华教育（1.97%）和 新高教集团（1.70%）相差不大，而与前两位的 民生教育（9.78%）和 希教控股（8.01%）差距较大，结合中教控股的规模考虑，其销售费用率不算太高。
② 管理费用率：
高教集团普遍具有弱规模效应，公司需要具备较强的整合能力，才能更好地控制管理费用率。
中教控股经营管理能力突出，管理费用先短暂上涨，下降后保持长期平稳，截止2023年中教控股的管理费用率在行业中属于中上水平，结合规模考虑，整理还算合理。
由于学校间的文化、制度等不同，公司很难做到统一管理，造成了高教集团的弱规模效应，因此公司并不会因为规模扩大，而相应地降低了管理费用率。公司需要具备较强的经营整合能力，才能很好地控制管理费用率。
从历史数据看，中教控股的 管理费用率 先大幅下降，从2019的18.01%下降到2020的13.89%，然后基本在13%上下波动。整体而言，相较于大部分公司，中教控股的管理费用率更为稳定。
截止2023年 管理费用率 从高到底依次为：民生教育（21.43%）＞希教控股（15.30%）＞中教控股（13.80%）＞中国春来（11.62%）＞中国科培（9.16%）＞宇华教育（8.45%）＞新高教集团（4.53%）
中教控股的管理费用率在行业中属于中上水平，但考虑到其旗下学校数量是行业第二（截止2023年是14所）比起紧随其后的中国春来（截止2023年是6所）多出一半以上，但两者费用率相仿，管理费用率还算合理，说明中教控股的经营整合能力优秀。
③ 融资成本费用率：
收并购与扩张扩建是高教集团的主要增长逻辑，2017年是民办高校上市潮的兴起之年，所以整个行业融资成本率高企。
中教控股融资成本率上升明显，但回顾历史，其融资成本利用率远优于同行。截止2023年融资成本率是行业第二，但从绝对值看属于中等水平，未来有进一步下降空间。
2016年《中华人民共和国民办教育促进法》修订后，提出对民办学校实施营利性和非营利性分类管理，允许营利性民办学校上市，实质性开放了社会资本进入教育。
随后，民办高校市场化运作的意愿明显增强，新高教集团、中教控股、宇华教育、民生教育等民办高教集团纷纷在2017年赴港上市，也开启民办高校上市的小高潮。
从历史数据看，由于收并购和扩建扩张是高教集团主要的发展手段，所以整个行业的融资成本率较高。中教控股的 融资成本率 呈明显的逐年上升趋势，从2019的0.85%上升到2023的4.69%。
但从历史数据看，中教控股的融资成本率并不算高，而前文提及中教控股的成长性是行业中上水平，说明中教控股杠杆利用率优秀，能以更少的融资成本取得更大的收益。
截止2023年 融资成本率 从高到底依次为：希教控股（9.74%）＞中教控股（8.35%）＞中国春来（8.34%）＞民生教育（7.44%）＞新高教集团（6.80%）＞中国科培（5.60%）＞宇华教育（4.62%）
截止2023年，中教控股融资成本率排行业第二，但绝对值与第三的民生教育和第四名的新高教集团相差不大，所以我们认为，中教控股融资成本率属于中等水平，未来随着收并购步伐放缓，融资成本率有望进一步下降。
与同行相比，中教控股整体三费费用率更为稳定，三费控制能力强，截止2023年，中教控股三费费用率排行业前三，考虑到公司体量，目前高企的三费费用率还算合理，未来管理效率提高，以及收并购和扩建放缓，有望进一步降低整体的三费费用率。
从历史数据看，中教控股的 三费费用率 较为平稳，近5年徘徊在21-25%区间。相较于大部分公司，整体三费费用率更为稳定，公司对三费的控制能力很强。
截止2023年 三费费用率 从高到底依次为：民生教育 (38.65%) ＞希教控股 (33.05%) ＞中教控股 (25.39%) ＞中国春来 (20.29%) ＞中国科培 (15.16%) ＞宇华教育 (15.04%) ＞新高教集团 (13.03%)
中教控股的三费费用率排行业前三，但考虑到中教控股的体量是行业第一，我们认为其三费费用率还算合理，未来公司不断整合旗下收购的学校，提高管理效率，以及收并购和扩建放缓，三费费用率有望进一步下降。
3. 分红率。
分红率：2019-2023年 主要高教集团 分红率 对比分析：
从历史数据看，中教控股每年稳定分红，且分红率均保持在40%以上。说明公司每年都实实在在赚到钱，并把钱以现金形式回款给股东，与股东高度共情。
4. 公司负债和现金储备分析。
负债：2019-2023年 主要高教集团 负债 对比分析：
高教集团增长逻辑在于收并购，所以负债率普遍高企。相较同行，中教控股整体负债率长期保持稳定，且贷款利率在行业中保持较低水平，使得中教控股在行业中更有竞争优势。
截止2023年，中教控股资产负债率和有息负债率均处于行业中等水平，但与同行相比，负债率较为合理，与人民币贷款基准利率相比，公司贷款利率略微偏高，未来有望下降。
从历史数据看，中教控股的 资产负债率相对平稳，有息负债率逐年上涨，2023年增速有所放缓，贷款利率呈现波动态势，整体来看，中教控股的负债率更为稳定。
相较于同行，且贷款利率长期维持较低水平，侧面反映出中教控股有能力以更低的筹集资金成本进行收并购，这让中教控股在与同行竞争中更有优势。
截止2023年，中教控股资产负债率和有息负债率均处于行业中等水平，考虑到其体量以及扩张速度，当前负债率较为合理。
目前人民币贷款基准利率为六个月以内(含6个月)贷款年利率4.35%;六个月至一年(含1年)贷款年利率4.35%;一至三年(含3年)贷款年利率4.75%;三至五年(含5年)贷款年利率4.75%;五年以上贷款年利率4.90%。
截止2023年，中教控股贷款利率略微偏高。
2023年中教控股贷款利率偏高，与美元加息有关，未来美元降息，贷款利率有望下调。
截止2023年 资产负债率 从高到低依次为：希教控股 (62.16%) ＞新高教 (61.78%) ＞中国春来 (49.27%) ＞中教控股 (48.81%) ＞民生教育 (47.64%) ＞宇华教育 (41.66%) ＞中国科培 (40.77%)
截止2023年 有息负债率 从高到低依次为：中国春来 (33.62%) ＞新高教 (29.31%) ＞中教控股 (24.06%) ＞中国科培 (23.70%) ＞宇华教育 (19.06%) ＞民生教育 (18.81%) ＞希教控股 (16.33%)
截止2023年 贷款利率 从高到低依次为：希教控股 (9.59%) ＞民生教育 (8.19%) ＞中国春来 (5.76%) ＞中教控股 (5.45%) ＞新高教(5.32%) ＞中国科培 (4.84%) ＞宇华教育 (4.81%)
现金及其等价物：2019-2023年 主要高教集团 现金及其等价物 对比分析：
与存款利率相比，各大高教集团存款利率合理，账面现金真实可靠，但大部分时间，现金及其等价物无法完全覆盖公司的有息负债，是高教行业的共同风险点。
银行活期存款利率大概0.2%，定期存款利率大概2.35%。近五年，各大主要高校集团存款利率差异不大，基本位于 0.63%-3.37% 区间，证明公司存款真实可靠。账上的货币现金能偿还部分负债。
从历史数据看，大部分高教集团的账面上有息负债增长都要快于其现金及其等价物，而且大部分时间，现金及其等价物无法完全覆盖公司的有息负债，这是高教集团最令市场担忧的一个共性风险点。
5. 以希教控股为例，思考高教集团债务风险。
现金不足以覆盖负债是行业共同风险点，而政策的不确定性和管理层的行为加剧了这一风险。
高教集团虽然账上拥有大量现金，但如果现金的使用受到限制，必定加剧集团的债务风险。
据《上海证券报》旗下新媒体公号“e公司”援引全国工商联民办教育出资者商会监事长马学雷透露：
“2021年出台的《民办教育促进法实施条例》，对于民办学校法人财产权的保护有着比较具体的有针对性的规定。
比如说举办者不能挪用、侵占学校资产，关联交易一定要合法合规，不能损害学校的利益等。”
希教控股的违约风波，很好地体现了这个风险。
A.希教控股的债务危机
2021年3月，希教控股发行了规模3.5亿美元的中资美元可转债，计划用来扩张市场。
债券到期日是2026年3月2日，但债券的条款规定，债权人有权要求希教控股在2024年3月2日按债券金的103.04%赎回全部或部分债券。
可转债发行完不久，希教控股股价持续下跌，去年下半年以来跌至0.5港元以下，与3.85港元的转股价相距甚远。
基于此，多数债权人要求于2024年3月2日赎回债券，本金利息总额约3.25亿美元。
希教控股2023年报中显示，其货币资金是28.28亿，足以偿还可转债产生的债务。
可是公司却声明：现金及现金等价物为专为学校而设的经营资金，受法规等限制，该资金仅可用于营运学校使用。
专家马学雷表示：民办高教公司遇到的基本上是共性问题，就是如何合法从旗下学校拿钱的问题。不管是还债还是分红，如果不合规，都是很危险的。
B.资金困局来自迅猛扩张
过去几年，国内多家民办高教企业赴港上市，上市后通过收购兼并其他院校快速扩张。希教控股是扩张最迅猛的几家之一。
公司融资来的钱，基本都投入到扩张战略当中。
希教教控股历年融资及投资情况：
从融资角度看，希教控股的融资资金，主要是通过抵押而获取的银行贷款。上次以来有三次融资操作，一次是2018年通过首次公开发售获得的资金，其余两次分别是2020及2021年，通过配售新股及发行可转债获得资金。
2020年报：
於2020年8月13日，本公司以每股2.55港元的配售價（每股配售淨價為2.53港元）配售予不少於六名承配人（身為個人、企業、機構或其他投資者）合共465,000,000股新股份（「配售」）。
於2020年8月5日（即配售的條款釐定當日）的收市價為2.78港元，配售股份的總面值為約為4,650美元及市價為約為1,292.70百萬港元。配售事項所得款項總額約為1,185.75百萬港元，配售事項所得款項淨額（經扣除包銷費用及相關開支後）約為1,176.77百萬港元。
2021年报：
於2021年2月22日，本公司（作為擔保人）及發行人（本公司全資附屬公司）與經辦人訂立可轉換債券認購協議。經辦人已有條件同意認購及支付，或促使認購人認購及支付將由發行人發行的本金總額350,000,000美元的債券，初始換股價3.85港元及固定匯率並假設債券按初始換股價全面兌換，債券將兌換為704,827,272股股份。
本公司、賣方及經辦人於2021年2月22日（交易時段後）訂立配售及認購協議，賣方同意出售，而經辦人同意擔任賣方的代理人，以按竭誠基準促使承配人以配售價每股配售股份2.80港元的配售價認購680,000,000股配售股份。
本公司擬將債券及認購事項的估計所得款項淨額主要用於業務擴張、營運資金需求及一般公司用途。具體而言，本公司擬就潛在收購新學校動用部分認購事項所得款項淨額。
上述可轉換債券及配售新股份的所得款項淨額約為人民幣3,803.77百萬元。詳情請參閱本公司2021年2月23日的公告。
截至2021年8月31日，本集團已按照公告所載用途，動用可轉換債券及配售新股份所得款項人民幣2,423.63百萬元。
从投资角度看，希教控股获取的资金主要来自股权投资，其次是购买物业和租赁土地，其中股权投资其实就是收并购学校。
具体用途可以看公司年报给出的具体明细：
2018年报：
2019年报：
2020年报：
2021年报：
2022年和2023年不再披露用途明细。
产生了大量的债务，是快速发展的后遗症，导致公司存在很高的债务风险。
这种后遗症，几乎席卷了民办高教行业，希教控股的问题最为突出。
目前看，希教控股有为了短期盈利盲目快速扩张的嫌疑，不仅出现债务危机，还被指控恶意违约，年报显示公司业绩连续几年大起大落，让人担忧公司在操纵报表。
希教控股管理层的做事风格与我们的标准不符，即使公司业绩再漂亮，也很难出手投资。
从希教控股的案例我们可以看出，债务风险是目前民办高教的通病，而管理层的经营风格和政策的不确定性，加强了债务的风险。
中教控股的可转债已于2024年3月28全部赎回，上市以来也没有任何拖欠账款行为，且量力而行地融资扩张，这样的管理层让投资者放心。
中教控股稳健的经营风格，我们更为青睐。
6.总结：
中教控股成长性在行业中属于优秀水平，盈利能力属于中等水平，但考虑到其体量是行业第一，目前盈利能力还算合理，公司对三费的控制能力很强，且未来有望进一步压低三费费率，从而提高整体的盈利能力。
融资进行收并购及扩建，是高教行业核心增长逻辑，中教控股能以更低的贷款利率进行并购活动，这让公司在与同行竞争中更具优势。
管理层值得信任，与股东高度共情。公司每年稳定分红，分红率均达40%以上，赚钱的可靠性强。虽然大量融资，但上市以来从未欠款不还。
与同行对比，中教控股不仅是行业龙头，且在各方面表现都更加稳定，确定性更强。
综上，相对于其他高教集团，中教控股是高教行业里，是相对优质的投资标的。