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报告发布日期：2023-07-30
核心观点：
证监会2023年年中工作座谈会中提到从投资端、融资端、交易端等方面综合施策，协同发力，确保党中央大政方针在资本市场领域不折不扣落实到位。今年以来，推动资本市场高质量发展政策顶层设计逐渐完善并落地实施，我们认为，政策的边际变化必将反映在估值上。本文对资本市场高质量发展进行专题分析。
证监会2023年系统年中工作座谈会上证监会主席易会满指出“从投资端、融资端、交易端等方面综合施策，协同发力，确保党中央大政方针在资本市场领域不折不扣落实到位”。
我们认为，投资端改革或将从以下四个方面入手：持续壮大专业机构投资者的力量、完善分红回报机制、加强对外开放程度、持续推进投资者保护与教育。融资端改革或将从以下两个方面入手：科学合理控制IPO节奏和规模。科学合理提高信息披露水平。
未来交易端改革或将完善交易方式与交易规则。交易方式与交易规则应根据市场发展和投资者需求来确定，未来可能在保持现有交易规则的基础上，适时修订和完善一些交易规则，提高市场的稳定性和效率。
“三端改革”政策思路是对当前活跃资本市场的全面和深入的指导，既有利于提升市场活力和效率，也有利于优化市场结构和功能，更有利于促进市场稳定和健康。在此基础上，我们预期金融股将受益于资本市场高质量发展的红利，估值水平有望逐步回升。
近十年来，党中央为资本市场发展规划了宏伟蓝图，顶层设计日趋完善；明确服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三大任务，建立了多层次资本市场体系、实施注册制改革；股债融资规模创下历史新高，且拥有超过2亿投资者的全球第二大证券市场，中国资本市场朝着高质量发展迈进，吸引了国内外越来越多投资者的关注。
金融股估值偏低与高质量资本发展不匹配。金融股估值偏低，目前处于历史较低水平，截至2023年7月29日 A 股 Wind 金融指数 PE 仅为 6.89倍、PB为0.75倍处于破净状态，同期标普500金融指数PE为15.22倍、PB为1.38倍，估值长期偏低。
我们认为，在一系列推动资本市场高质量发展相关政策引导下，这些举措将有利于提升金融股的盈利能力和成长性，增强市场对金融股的信心和预期，扩大金融股的投资者群体和资金来源，改善金融股的市场环境和估值水平。同时，这些政策也将有助于激发市场主体创新活力，助力夯实经济高质量发展的微观基础，从而为金融股提供更多的投资机会和业务空间。
风险提示：政策变化以及市场不及预期
以下为正文内容：
一、近期会议提及“资本市场”
1.1 近期会议多次提及“活跃资本市场”，释放积极信号
2023年7月24日中共中央政治局召开会议，首次提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”，直接点明资本市场活跃度，中央提振市场信心意图明显。
2023年7月25日证监会2023年系统年中工作座谈会中提到“进一步激发资本市场活力，提升资本市场功能”，“资本市场活力”再度被提及。会议强调，做好下半年工作，坚持提振信心、保持定力、坚守稳健、改进作风四个原则，并提出做好六大重点工作。
预计未来相关政策将陆续出台，完善现行资本市场政策机制体制，激发市场活力，提振投资者信心，为投资者创造良好的投资环境。关于活跃资本市场的探讨，可参见本系列《金控系列报告专题之十——活跃资本市场与投资端改革政策前瞻》。
2023年7月28日非银金融涨幅为6.44%，为近三年来最大涨幅；银行涨幅为3.06%
金融股中证券股涨势最为可观，2023年7月28日证券Ⅱ板块涨幅为7.67%，为近五年来最大涨幅。
1.2 后续政策持续发力，“投资端、融资端、交易端”三端齐驱
证监会2023年系统年中工作座谈会上证监会主席易会满进一步指出“从投资端、融资端、交易端等方面综合施策，协同发力，确保党中央大政方针在资本市场领域不折不扣落实到位”。
1）我们认为，投资端改革或将从以下几个方面入手：
持续壮大专业机构投资者的力量。专业机构投资者是市场的主导力量，也是市场稳定性和成熟度的重要标志。专业机构投资者有利于提高市场的专业性和理性，促进长期价值投资和价值发现，缓解市场波动和恐慌，增强市场对抗风险的能力。目前，我国股市机构投资者占比已经明显提升，但仍然低于国际水平，散户化特征仍然突出。因此，未来可能继续推进机构投资者多元化、规范化、国际化的发展方向，加快培育社保基金、养老金、保险基金等长期稳定的机构投资者，引导长期资金入市，同时吸引更多境外机构投资者进入我国股市，提高其参与度和影响力。
完善分红回报机制。分红回报是衡量上市公司治理质量和价值创造能力的重要指标。分红回报有利于增强上市公司对中小股东的责任感和回报意识，促进上市公司合理配置资源和优化经营策略，同时也有利于激励投资者持股理念和长期关注上市公司发展。近年来，在监管部门的推动下，我国上市公司分红水平不断提高，分红稳定性不断增强，尤其是央企、国企在分红方面表现突出。但也应看到，仍有部分上市公司存在“重融资、轻回报”的现象，分红意愿不足或拖延分红行为时有发生。因此，未来可能进一步完善分红制度和监管，强化对分红不力或不规范的上市公司的问责和惩戒，同时鼓励上市公司根据自身经营状况和发展规划，制定合理的分红政策和计划，提高分红质量和效率。
加强对外开放程度。对外开放是资本市场发展的必然趋势，也是提升市场竞争力和吸引力的重要途径。对外开放有利于引入更多的国际资金、技术、人才、经验和标准，促进我国资本市场与国际市场的互联互通和互学互鉴，同时也有利于增加我国资本市场的国际影响力和话语权，提升我国资本市场的地位和作用。目前，我国资本市场已经实现了沪港通、深港通、沪伦通等多种形式的对外开放，境外投资者持有的A股市值也不断增加，但仍然存在一些制度性、技术性、政策性的障碍和不确定性。因此，未来可能进一步放宽对外开放的条件和范围，完善对外开放的规则和机制，增强对外开放的稳定性和可持续性。
持续推进投资者保护与教育。投资者保护与教育是保障投资者合法权益和提升投资者专业水平的重要手段，投资者保护与教育有利于维护市场秩序和公平性，防范市场风险和违法行为，同时也有利于培育市场理性和文明，提高市场效率和效果。目前，我国股市投资者数量已经超过2.16亿，其中90%以上都是持股市值50万元以下的中小投资者，其权益保护和专业性提升都是市场健康发展所不可或缺的。因此，未来将会加强投资者保护与教育的制度建设和实施力度，完善投资者赔偿机制和救济渠道，加大对投资者违法侵害行为的打击力度，同时加大对投资者专业知识、理财技能、风险意识等方面的培训和指导力度。
2）我们认为，融资端改革或将从以下几个方面入手：
科学合理控制IPO节奏和规模。IPO是上市公司进入资本市场的重要方式，IPO节奏和规模应根据市场内在承受能力来确定。在全面注册制时代来临的背景下，IPO的发行节奏和数量不应该成为衡量股市发展价值的重心，而应以信息披露为核心来优化发行质量，同时更好地完善规则以对发行活动“奖优罚劣”。未来可能在保持IPO常态化的同时，加强对IPO申请企业的财务、法律、社会等方面的审核和把关，防止低质量企业进入市场，同时加大对IPO后企业的监管和问责，防止虚假披露、利益输送等违法行为，维护市场秩序和公信力。
科学合理提高信息披露水平。信息披露是上市公司与投资者之间的重要沟通渠道，也是影响市场透明度和效率的重要因素。未来或将加强对信息披露内容和形式的规范和指导，提高信息披露质量和效率，防止虚假披露、误导性披露、选择性披露等违法行为，同时加大对信息披露违法行为的打击力度。
3）我们认为，未来交易端改革或将完善交易方式与交易规则。交易方式与交易规则应根据市场发展和投资者需求来确定，未来可能在保持现有交易规则的基础上，适时修订和完善一些交易规则，提高市场的稳定性和效率。
我们认为，“三端改革”政策思路是对当前活跃资本市场发展的全面和深入的指导，既有利于提升市场活力和效率，也有利于优化市场结构和功能，更有利于促进市场稳定和健康。在此基础上，我们预期金融股将受益于资本市场高质量发展的红利，估值水平有望逐步回升。
二、顶层设计十年变迁，资本市场迎来高质量发展
2.1 顶层设计日趋完善
近十年来，党中央为资本市场发展规划了宏伟蓝图，顶层设计日趋完善；明确服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三大任务，建立了多层次资本市场体系、实施注册制改革；股债融资规模创下历史新高，且拥有超过2亿投资者的全球第二大证券市场，中国资本市场朝着高质量发展迈进，吸引了国内外越来越多投资者的关注。
2.2引导资本市场服务实体经济
在过去的十年里，党中央高度重视资本市场改革发展，提出了“提高金融服务实体经济能力，健全实体经济中长期资金供给制度安排，创新直达实体经济的金融产品和服务，增强多层次资本市场融资功能”等重大任务，为新时代资本市场改革发展指明了方向。
国内资本市场在服务实体经济方面取得了显著成效。一方面，通过全面实行股票发行注册制、完善多层次资本市场体系、推进并购重组和再融资改革等措施，大幅提升了直接融资的效率和规模，满足了不同类型和层次的企业的融资需求，尤其是对科技创新、工业制造、医疗健康等实体经济领域的支持力度显著增强。另一方面，通过加强信息披露、完善退市制度、加大监管执法等措施，提高了上市公司的质量和信用，规范了市场秩序和行为，保护了投资者权益，促进了市场公平和透明。
展望未来，继续深化改革开放，完善制度规则，创新金融产品和服务，增强金融科技应用，提升金融监管能力和水平，让资本市场更好地赋能实体经济。
2.3建设多层次资本市场
多层次资本市场体系是服务实体经济的重要平台，也是推动中国经济高质量发展的重要力量。
证监会以注册制改革为核心抓手，推进了主板、创业板、科创板、北交所、新三板、区域股权市场等多层次市场建设，形成了包括不同类型和发展阶段的企业在内的多元包容的市场结构，满足了不同类型和层次的投资者的投资需求，促进了科技、资本和实体经济高水平循环。
同时，证监会加强了对上市公司的持续监管、精准监管、分类监管，推进退市常态化，严厉打击各类违法违规行为，不断提高投资者保护水平，维护公平公开公正的市场秩序。多层次资本市场体系建设为中国经济提供了强大动力。
2.4资本市场监管机制更加完善
监管是资本市场的“看门人”，坚持严字当头，维护市场平稳健康发展。中共中央政治局第十三次集体学习时提出，要建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，完善资本市场基础性制度，把好市场入口和市场出口两道关，加强对交易的全程监管。
证监会推进了一系列政策措施，提高上市公司质量，加强上市公司持续监管、精准监管、分类监管，推进退市常态化，严厉打击欺诈发行、虚假信息披露、内幕交易及市场操纵等违法违规行为，不断提高投资者保护水平。这些措施有利于服务实体经济和保护投资者合法权益，促进科技、资本和实体经济高水平循环。
三、高质量资本市场提升金融股盈利能力和成长性
3.1 金融股估值偏低与高质量资本发展不匹配
在推进资本市场高质量发展的政策引导下，我们认为如今资本市场定位为以下五点：
1）服务实体经济，促进科技创新，推动产业升级，助力区域协同。
2）建设规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，防控金融风险，深化金融改革。
3）健全多层次资本市场体系，包括主板、科创板、创业板、北交所、新三板及区域性股权市场等，形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。
4）推进股票发行注册制改革，提高市场化的激励约束机制，优化资源配置，激发市场主体创新活力。
5）推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度，增强资本市场的国际吸引力和竞争力。
金融股估值偏低，目前处于历史较低水平，截至2023年7月29日 A 股 Wind 金融指数 PE 仅为 6.89倍、PB为0.75倍处于破净状态，同期标普500金融指数PE为15.22倍、PB为1.38倍，估值长期偏低。
截至2023年7月29日，证券股市盈率PE为20.88倍，银行、保险股市盈率PE分别为4.77倍、9.98倍，均处于历史低点。7月28日证券股及保险股市盈率小幅回升。
3.2 政策提升金融股盈利能力和成长性
我们认为，在一系列推动资本市场高质量发展相关政策引导下，这些举措将有利于提升金融股的盈利能力和成长性，增强市场对金融股的信心和预期，扩大金融股的投资者群体和资金来源，改善金融股的市场环境和估值水平。同时，这些政策也将有助于激发市场主体创新活力，助力夯实经济高质量发展的微观基础，从而为金融股提供更多的投资机会和业务空间。
风险提示：政策变化以及市场不及预期
系列报告：
1、金控牌照的思考与展望——金控专题系列报告之一
2、金控牌照背景下新金控估值探讨——控专题系列报告之二
3、中信金控模式分析及启示——金控专题系列报告之三
4、从中信金控看未来金控发展动向——金控专题系列报告之四
5、《金融控股公司关联交易管理办法》解读——金控专题系列报告之五
6、平台企业金控模式探讨——金控专题系列报告之六
7、金融监管架构改革及其影响——金控专题系列报告之七
8、如何从金控角度看金融股估值回升？——金控专题系列报告之八
9、平台金融常态化监管开启，金控获批有望提速——金控专题系列报告之九
10、活跃资本市场与投资端改革政策前瞻——金控系列报告专题之十
林喜鹏：招商证券智库研究分析师 南京大学经济学硕士，曾就职于华信惠悦全球研发中心、招商证券战略发展部、招商期货，2008年加入招商证券。
