$高测股份(SH688556)$
【五年后成长性低、竞争格局一般，非长线标的，但目前显著低估】
未来五年净利个位数复合增速（五年后也个位数复合增长）、高持续性、中确定性、1/3业务有竞争力/另外业务竞争格局差。
2024Q1毛利率32%，扣除其他收益实际净利率11%。
公司聚焦高硬脆切割设备、切割耗材、硅片切割服务，2022年剥离轮胎检测业务。
竞争格局：公司是光伏切割设备全球第一（占据绝大部分份额），这块业务贡献公司1/4估值。其他业务竞争格局一般，参与者众多。
2030年前全球光伏都是15%以上复合增速。
1、光伏切割设备2023年收入28.8亿，增长95%。在手订单22.6亿，增长53%，毛利率32%（减少1个点）。按2024年增速12-30%（按在手订单占全年60-70%收入），后续四年10-15%复合增速，2028年预计收入47.2-65.5亿、未来按净利率10-11%（参考2021年净利率）、净利4.7-7.2亿。此后不增长给8-11倍则2028年估值38-79亿。
2、光伏切割耗材2023年收入11.6亿，增长38%，销售3800万千米（不含自用），增长51%，单价30.5元/千米。2023年产量5600万千米，2022年底产能4000万千米，2023年底产能将达到9000万千米，2024年1亿千米以上。毛利率58.5%（增加15个点），预计净利率37%。未来按毛利率32-35%、净利率11-12%。按未来五年销量15-20%复合增长，2028年销量7600-9500万千米，按单价比2023年下滑40-45%，2028年收入12.8-17.4亿、净利1.4-2亿、此后按10%左右复合增速给13-20倍（产能不会无限扩张）。2028估值18-40亿。
3、硅片切割加工服务2023年收入17.2亿，增长85%。2023年末产能38GW（有效出货25.5GW），另有25GW产能2024上半年达产。毛利率43%（减少2个点）、净利率9%。未来按毛利率35%左右、净利率4-5%，按未来5年15-20%复合增长，2028年收入34.6-42.8亿、净利1.4-2.1亿、此后按10%左右复合增速给13-20倍。2028估值18-42亿。
4、创新业务2023年收入2.5亿，增长61%。包括碳化硅金刚线切割设备、蓝宝石金刚线。在手订单1亿，增长37%。毛利率56%（增加2个点）、预计净利率35%。未来按毛利率50%、净利率22-25%。此后五年按25-30%复合增速，2028年收入7.6-9.3亿、净利1.7-2.3亿，此后15%左右复合增速，给17-26倍则2028年估值29-60亿。
5、其他业务估值忽略。
合计预计2028年收入102-135亿（年复合11-17%），净利9.2-13.6亿（低于2023年），净利率9-10%，2028年估值103-221亿。
合理2024年估值91-178亿（加流动资产减负债倒推8%PEG）
博硕135人。
固定资产投入vs营收比1：6，未来净利率10%左右，投入十年利润回报（1：6），固定资产十年后一半以上可用。年均20%以上回报，回报率高。
最近三年分红占净利比例：2023年10.4%，2022年10%，2021年16.9%。
ROE未来预计15%左右/毛利率32%左右/应收极差（占收入50%）/库存良（占年收入26%左右）/经营现金流极差（占收入61%）/商誉优/有息负债优（4.6亿占收入7%）/质押优/十大股东无异常