$昊海生科(SH688366)$
【近期事件驱动及季度增速】2023Q2业绩强劲，2024Q2增速有不及预期可能（Q3会改善因为云境和下一代玻尿酸）
公司目前三费控制水平远低于同行（说明管理层水平低下）、导致ROE过低。公司研发能力和产品是核心竞争力，未来主要看公司扣非净利率能否回到正常的23%左右水平（这是同行最低标准/也是公司最近几年曾做到的数据）。
未来5年18%以上复合增速/五年后10%以上复合增速、确定性强、持续性强、无垄断力但高毛利率。属于未来十年长线标的。
竞争格局：
玻尿酸国产中高端第一，但竞争激烈。
眼科材料竞争格局良好：人工晶状体爱博医疗第一、昊海生科第二（2020份额30%）；眼科黏弹剂昊海生科第一（2021份额48%）、博士伦/眼力健（分别二三）；视光材料国内前三是昊海生科/欧普康视/爱博医疗。
骨科材料竞争格局良好：玻璃酸钠注射液昊海生科第一（全球10%份额）、华熙生物9%、景峰制药4%；医用几丁糖第一昊海生科、第二景峰制药。
【所得税率】正常。
1、医美玻尿酸，2022年收入3.1亿，增长28%，2023年增长95%，6亿（含OEM），此后5年按复合增速10-15%（海魅2022年机构渗透率仅乔雅登极致1/8还有很高天花板-按机构绝对值来说也只渗透了1/3乔雅登极致的市场、2023年底四代玻尿酸吃乔雅登丰颜份额但价格和濡白天使一样需要评估毛利率空间），则2028年收入9.7-12亿，按毛利率85-90%（爱美客90%以上）、届时按净利率18-22%（爱美客60%/巨子40%/锦波小规模所以25%）、净利1.7-2.6亿、此后按10%左右复合增速（未来天花板应该20亿以上）给13-20倍则2028年估值22-52亿。
2、医美水光，按2028年做到目前丝丽规模，3亿收入，20-23%净利率，0.6-0.7亿净利，此后按10%复合增速（未来天花板应该5亿收入），给13-20倍，2028年8-14亿估值。
3、医美射频及激光设备2023年2.8亿收入（属于并表的欧美华科），主要是endyMED以色列黄金微针，下滑2%。按未来不增长，按毛利率60%、20%净利率则0.6亿净利，则2028年估值6亿。
4、医美人表皮生长因子2023年1.7亿收入，增长14%，属于泛医疗领域。按未来5年10-15%复合增速，2028年预计收入2.7-3.4亿，按毛利率70%、净利率18-20%，净利0.5-0.7亿。此后按10%左右复合增速（未来天花板可能5亿左右），给13-20倍则2028年估值7-14亿。
5、眼科材料，2023年收入9.3亿、增长20.6%，未来按12-15%复合增速，则2028年收入16.4-18.7亿，按毛利率59%/净利率20%（欧普康视毛利率77%/净利率37%），净利3.3-3.7亿，此后按10%复合增速，给13-20倍则2028年估值43-74亿。
6、骨科，2023年收入4.8亿、增长22.6%，未来按15-20%复合增速，则2028年收入9.7-11.9亿，按毛利率82%/净利率20-25%（威高骨科毛利率75%/净利率28%），净利2-3亿，此后按10%复合增速，给13-20倍则2028年估值26-60亿。
合计2028年净利8.7-11.3亿（年复合18-24%），未来净利率20%以上，2028年估值102-220亿。
合理2024年估值94-181亿（加流动资产减负债倒推8%PEG）。
硕博124人。
固定资产投入vs营收比1：3.5，正常净利率20%以上，十年7倍净利润回报，固定资产十年后一半以上可用。相当于固定资产回报年均35%以上，回报率高。
最近三年分红率：2023年41%、2022年38%、2021年38%。
未来ROE 10%左右/未来毛利率70%以上/应收优（占年收入12%左右）/库存优（占收入20%左右）/经营现金流优/商誉良（4.1亿）/有息负债优（1.4亿）/质押优/十大股东无异常