本文发布于20190930，更新于20200330（更新年报数据）。曾经2次删除安琪，又2次加回来，2次删除的原因都是因为它重大公告提前泄露，加回来的原因是这个赛道还算成长赛道、公司也是龙头，在安琪上面也盈利不少，觉得投资有回报就行，不和公司谈感情，上完提起裤子走就是。
一、概况：
1、基本面：
国内酵母份额55%排第一、全球份额16%排名第三（大概率将马上第二）。
酵母用于发酵面包/馒头/包子/饼干糕点，酵母核心衍生品YE--可以替代味精。
ROE最近3年19%-24%/毛利率35-37%/应收优/库存优/经营现金流优/质押优/分红良/商誉优/有息负债极差（短期借款8亿+长期借款14亿，在建工程3.4亿）/十大股东无异常；
2、成长性：
#销量
--行业未来3年预计10%左右复合增长，安琪预计略高于此增速；
#单价
--基本平稳，最近4年平均每年涨价幅度4%左右，未来预计保持该增速；
#成本
--核心成本的上游是糖蜜（制糖副产品），糖蜜价格和糖价无关，主要是由供需决定（需求端包括白酒和酵母），没有规律；
#净利率
--2013年净利率低的原因是新产能投产折旧（2013年伊犁2.8万吨酵母投产）+银行借款利息。
--2021年伊犁新工厂投产后，预计将增加0.5亿左右年折旧+目前有息负债36亿约1亿年息；
--预计2020年净利率和2019持平，2021-2022净利率将可能略下滑。
#产能
--酵母：国内和埃及俄罗斯共10个工厂，24万吨酵母产能。全球产能155万吨，超过一半在欧美。安琪伊犁3.2万吨搬迁，新公司投资3.76亿（保持产能不变），2021上半年安琪伊犁停产、2021年7月新公司投产。2022年之前，公司均无新增产能，2018年销量已是25万吨，未来3年产能可能会成为制约销量增长的一个瓶颈？但目前库存占1/4年销量，尚可维持增速。
--YE：安琪6.6万吨（占国内60%产能，国内总共10万吨）
3、垄断力：
--具备一定垄断力（进入壁垒很高），但提价能力弱，全球五大厂共同制约因素。
4、核心竞争力：
--行业进入壁垒
--强大的经销体系，经销商网络覆盖全球1.4w个经销商
5、业绩确定性
--中性（净利率取决于糖蜜价格）
6、业绩持续性
--持续性强
二、业绩及估值：
2020年预计扣非9.8亿，未来保持10-15%净利增速，按照20-31倍的正常阶段历史PE，预计估值196-294亿，相较目前市值（20200330），向下-27%、向上10%；属于中性市值。
2022年预计悲观9.4亿/乐观13.6亿，按照20-30倍的正常阶段历史PE，预计估值188-408亿，相较目前市值（20200330），向下-29%、向上53%；属于合理市值。
目前库存占收入比这两年在不断下降，是个好信号。意味着未来可以继续涨价、提升净利率。
三、风险
--汇率波动风险，埃及和俄罗斯政府不稳导致人民币大幅升值的风险；
--糖蜜价格上涨风险；
--每次重要公告都会被提前泄露，非常恶劣；