$中泰化学(SZ002092)$
一、概况：
1、成长性：
基本没成长性。
第一大弹性业绩业务pvc未来几年预计销量不增长也不下滑、第二大业绩业务烧碱未来几年销量缓慢下滑、粘胶业务销量预计两位数增长但净利占比很低；
2、垄断力无：
符合周期行业特征
（无垄断性龙头，所以供需及价格经常波动）；
3、买卖中泰化学的核心决策因素：
3.1盯牢pvc和烧碱的成交均价及毛利率，下文有提及顶部和底部价格及毛利率范围，必须在毛利率底部才能介入；
3.2必须同时满足季报出现亏损+季报环比停止下滑，两个条件在几个季度同时出现后，才是介入机会。过去两轮大底均如此。
4、接下来两年供需及价格趋势：
-pvc未来两年行业产能提高、价格趋势向下；
-烧碱未来两年行业供应提高、需求疲软、价格趋势向下；
-粘胶供需正常，价格正常；
二、各板块业绩：
1、pvc：
2018年销量178万吨、成交均价5733元/吨处于历史高位（2017年5500元/2015年底部是4620元）、收入103亿，占自营近50%收入，2018年毛利率27%（2017年27.7%/2015年底部是22.9%），预计净利率8%即8亿净利（2015年底部预计4%净利率），销量同比增长2%，库存几乎为零。
pvc需求核心在门窗建材，未来五年从地产开工面积及旧改情况看，需求不会降低；
pvc行业2019年产能比2018大幅提高，因此2019年pvc价格大幅走低，预计可能持续两年走跌趋势；
2019/2020均可以按180万吨、按最低4700元、85亿收入、按最悲观4%净利率即3.4亿左右净利；
2025年按190万吨、按中值5000元、按中值净利率6%即5.7亿净利；
2、烧碱：
销量85万吨（下滑13%）、成交均价3800元/吨处于历史高位（2017年3388元/2015年底部是1845元）、32亿自营收入，占自营收入约15%，毛利率59%（2017年63.8%/2015年底部是47%），预计净利率40%即12亿净利（2015年底部预计28%）。2018年底产量多出30%的年销量库存要消化，该价格貌似库存无关，一直产量高于销量，主要和市场整体需求和供应有关；今年整体市场产能增加，下游主要是氧化铝需求疲软，预计接下来两年价格持续走低。
悲观2019/2020按照80万吨销量、1850元/吨、25%净利率即3.7亿左右净利；
2025年按照80万吨销量、2500元/吨、30%净利率即6亿净利；
3、粘胶纤维：
销量24.9万吨（增长32%）、成交均价1.2万元/吨（2017年1.26万元/2015年底部1.05万元）、收入29.85亿，毛利率28%（2017年30%/2015年底部是21.3%），预计净利率9%即2.7亿净利（2015年底部预计2%）；上游的纺织业未来五年需求应该不会下滑，但2018年的产量还多出120%的年销量库存要消化，预计接下来两年价格下跌。
悲观按2019/2020年30万吨、1.1万元/吨、2%净利率按零利润；
2025年按照50万吨，按中值1.15万元/吨、5%净利率即3亿净利；
4、粘胶纱线：
销量30.4万吨（增长22%）、成交均价1.56万元/吨（2017年1.54万元/2015年底部1.35万元）、收入47.46亿，毛利率16%（2017年16.5%/2015年19%），预计净利率0%即0净利；上游的纺织业未来五年需求应该不会下滑，目前零库存，预计接下来价格不跌（但过去趋势也难涨）。
2019/2020继续悲观按零利润；2025同；
三、结论
1、2019和2020均按悲观预计净利7亿、2019/2020基本为业绩底部，个人认为2020年才是合适介入机会，等待2020年单季度出现亏损时，才是适当的介入机会，预计2020中期以后才可能实现价格和业绩反转；
2、2025年合理估值：
2025年各产品线成交价和净利率都按均值、预计净利14亿、合理给予10倍即140亿。对比目前市值，参与价值不大。
目前这个市值看起来很像底部，但个人倾向于认为不是底部，来年再议