本系列文章将分享对不同公司定性定量分析，希望各位雪友积极交流。以下言论仅个人分享，不构成投资建议。
接下来更新的是老牌巧克力公司---好时的系列分析第二篇，主要是研究好时的财务状况是否稳健，个体有什么差异，护城河在哪里？
一、财务分析
1、利润表
1.1 收入
2018年通过收购布局咸味零食后，好时的收入进行了重新分类，2022年北美糖果收入占比81.9%，北美咸味小吃收入占比9.9%，国际业务收入占比8.2%。
从收入增速看，北美咸味小吃的收入增速快于北美糖果，国际业务在2020年剥离中国业务后也恢复了增长。拉长时间看，2012-2022年，好时10年收入复合增速4.6%，已经是相对稳定的低速增长。最近两年增速较快，也和美国通胀，好时涨价较多有关。
1.2 毛利率
好时的毛利率非常稳定，2012-2022年毛利率在43%-45%之前区间波动。
1.3 销售和管理费用
好时的销售和管理费用也相对稳定，2012-2022年费用率保持在25%左右，近两年有所下降，主要是减少了广告投入，预计这部分未来可能恢复至25%左右。
1.4 营业利润率
好时的营业利润率稳定在20%-22%左右。
1.5 其他收入和费用
利息支出：利息支出占收入比重稳定在1.3%左右，好时的有息负债率45%左右，近几年还有下降趋势。
其他收入净额：包括非经常性收入或亏损、养老金和退休福利计划成本、以及税收抵免等，这部分收入不太稳定，2022年收入占比2%。
1.6 有效税率
2017年美国税改以后，好时的有效税率稳定在16%左右。
1.7 净利率
好时的各项成本费用相对稳定，2017年以后，净利率在15%-16%之间。
2、资产负债表
2.1 存货周转天数
除了2020和2021年受疫情影响存货天数有所增加至73天左右，2013-2022年好时的存货周转天数在60-70天之间，最新2022年存货周转天数恢复至66天，并无看到库存积压现象。
2.2 应收账款周转天数
好时的应收账款周转天数在30天以下，非常稳定，没有异常。
2.3 商誉和不可摊销无形资产
之所以把商誉和不可摊销无形资产（主要是商标）放在一起看，主要是这两个科目都不用摊销，需要每年测试是否需要减值，这个值过大的话，说明公司当时收购的时候可能太贵了，企业文化可能有问题。
好时的（商誉+不可摊销无形资产）/扣非净利润=1.6，数值不算太高，风险相对可控。
2.4 资产负债率
好时的资产负债率2016年达到最高85%，之后逐年下降，最新为70%。
有息负债率2018年达到最高的58%，之后逐年下降，最新为44%。
主要是2017年以后，好时的利润并没有全部用来分红或回购，留存收益降低了公司的负债率，按照此趋势发展，负债率还有下降空间，整体财务风险可控。
3、现金流量表
3.1 自由现金流
这里自由现金流计算时，近似等于经营活动现金流-资本支出，2022年好时的自由现金流/扣非净利润=1.09，近10年此比值平均为1.02，说明好时的自由现金流非常好，赚的是真钱。
3.2 分红和回购
好时的分红/扣非净利润在50%左右，很稳定。
2017年以后，公司也减少了回购，回购/扣非净利润在30%左右，这样看净利润的80%都回馈股东了。
4、财务指标---ROIC
ROIC也叫投入资本回报率，2017-2022年好时的日常经营ROIC保持在20%以上，非常稳定。如能长期能保持高20%的ROIC，说明公司非常优秀，商业模式较好。
小结：从上面分析可以看出，好时的利润率非常稳定，资产负债率逐渐减少，财务风险相对可控，自由现金流很好，赚的是真钱，且大部分都回馈股东。ROIC也很高，财务数据整体看很优秀。
二、好时个体差异性
1、量价分析
1.1 可以提价
从趋势看，12年平均提价幅度2.6%，提价不影响销量。主要是抵御成本上涨，毛利率稳定。
1.2 量的空间不大
2009-2021年销量复合增速1.6%。
2015-2020年销量基本不增长。北美市场巧克力销量基本饱和。
2021年销量增长主要由于收购了咸味零食品牌。
2、市占率
巧克力市场市占率：
美国市场：好时43.3%，玛氏29.8%。
中国市场：玛氏32.8%、费列罗22.3%、雀巢8.3%、Pladis3.5%，好时市场占有率仅为3.2%，排在第五位。
3、进入门槛（护城河）
1）供给侧
资源优势：芒格曾说过好时巧克力味道很独特，因为他们用来制造可可脂的石磨非常古老，是他们19世纪在宾夕法尼亚州开业时传下来的。他们的巧克力含有少量的可可豆外皮。因此，好时巧克力的味道很棒，人们都很喜欢。好时清楚地知道，如果他们想要把业务拓展到加拿大，那么就不应该改变那种无往不胜的味道。因此，他们依照原样制造了新的石磨。光是复制原来的味道，他们花了整整五年的时间。
这个优势和茅台酒有点类似，茅台是说茅台酒只能在茅台镇生产，有点品牌故事的味道，最重要的是消费者要相信。
2）需求侧
（1）味觉记忆：好时巧克力的味道非常独特，同时好时品牌有悠久的历史（先发优势），是最早规模化生产牛奶巧克力的企业，从小吃巧克力形成的味觉记忆带来了客户锁定。
（2）品牌心智：在许多情况下，公司的产品定义了它们经营的子类别。例如，真的没有其他类型的 Kiss 巧克力，除了 Hershey Kiss 和 Reese's Peanut Butter Cup 是消费者对花生酱杯的定义。在制作 Smores 时，好时巧克力棒通常也是唯一的选择。这些品牌产品不容易被竞争对手复制，如果被复制，很可能会被消费者视为“仿冒品”而拒绝。
虽然好时历史非常悠久，但是品牌力可一点也没下降。
在 2019 年至 2020 年的YouGov研究中，
好时旗下的三个品牌跻身美国十大最受欢迎的食品和零食品牌之列
。好时在孩子们中也极受欢迎。2019 年 Smarty Pants 的一项研究表明，好时在 6 至 12 岁儿童中排名第四。Reese 和 Kit Kat 也表现出色，分别排在第 11 位和第 20 位。受到孩子们的喜爱为好时创造了非常强大的优势，因为一个人的食物偏好很大一部分是在童年时期形成的。
而且巧克力是爱情的象征，品牌就显得格外重要了。巧克力有此地位也是历史形成的，1660年，西班牙公主玛利亚.特蕾莎与法兰西国王路易十四缔结婚约，女王将一盒装帧精美的巧克力作为定情礼物赠送给太阳王。从此，巧克力成为高贵、显赫的代名词，迅速征服了巴黎和其他欧洲城市，成为欧洲人最喜爱的食品及饮料。也是因为这个故事，巧克力从此成为了爱情的象征。
3）规模优势
“通过大规模生产，好时能够降低单位成本并制造牛奶巧克力，曾经是富人的奢侈品，所有人都买得起”。这是好时在 1894-1916 年“入门”页面的上下文中介绍的。当然这是早期的时候，那到现在，好时还有规模优势吗？我认为有。
（1）好时在美国市占率43.3%，是行业龙头，原材料采购上和供应商谈判时有成本优势。
（2）好时92%的业务都集中在北美，加拿大，而且市场份额最大，销售费用、管理费用具有规模效应。
小结：好时处在一个商业模式好的行业，且好时是行业龙头，产品有提价权，在美国拥有非常强的品牌力，客户有一定粘性，公司有护城河。
结合前面两部分的分析，可以回答文章开头的问题：好时的财务非常优秀，个体拥有护城河，是一个好公司。
以上就是我对好时所处行业分析及公司历史，欢迎大家多多交流。
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