今年年初，塞尔维亚总统武契奇在接受采访时称：希望能获得中国疫苗。
与此同时，土耳其卫生部也发表公告：批准紧急使用中国疫苗。
与此同时，阿尔及利亚宣布：阿尔及利亚将从中国采购新冠疫苗。
中国新冠疫苗正逐步走向全世界。
在A股中，康泰生物与智飞生物由于在新冠疫苗上的奋进，备受资本市场关注。
其实，疫苗股的投资与创新药的投资有类似之处，重点关注现有产品与在研管线。即看公司现在有什么以及将来会有什么。
不过，理论上来讲，疫苗赛道是比创新药赛道更加优越的。体现在以下几点：
1.疫苗行业有前置壁垒，竞争不充分。
由于大部分疫苗面对的是幼儿，因此疫苗安全重于泰山，导致疫苗行业的准入相当严格。
而创新药行业是完全竞争行业，任何一家biotech公司都可以研制新药。光是国内在研PD1的药企就有几十家，竞争不可谓不激烈。
而不少细分疫苗领域也就一两家国产疫苗公司，所以竞争不怎么激烈。
因此，疫苗行业的竞争格局是优于创新药的。
2.对创新药来说，医保的挤出效应明显。
随着时间的推移，医保规模边际递减，并且纳入医保的药品越来越多，不断挤压已纳入的药品规模。
因此，创新药会随着医保规模的边际递减面临惨烈的挤出。
而我国民营疫苗企业的产品大都是二类苗，即居民自费注射而非国家强制注射，因此暂时看不到医保对二类苗的影响。
3.创新药的研发越来越难。
创新药研发走到后期，靶点研发难度越来越大，这是创新药研发的宿命。
因此可以理解为什么辉瑞等一大批创新药巨头，市值到2000亿美金附近便不增长了。
创新药企业更容易看到市值天花板。
4.疫苗的消费属性比创新药强。
随着人们的健康意识逐渐提升，不管有病没病，大家会自愿接种疫苗。因此疫苗的消费属性是强于创新药的。
基于以上四点，现阶段，我更看好疫苗的商业模式。
不管从康泰的现有产品还是它的在研管线，均有诸多亮点。
现有产品
目前康泰有6款疫苗在售，其中最具看点的是重组乙型肝炎疫苗与四联苗。
康泰的乙肝疫苗（60µg）专用于无应答特殊人群，属于国际首创。
康泰的四联苗（百日咳、白喉、破伤风和Hib联合疫苗）目前是国内独家。
充分体现了康泰拥有不俗的研发实力。
目前，康泰也主要是通过这两款独家产品打天下。2019年，乙肝疫苗与四联苗总共占据康泰80%以上的营收，其中四联苗占比高达60%。
尽管也有其他企业在研发联苗，不过不论是武汉所还是康希诺，都才进入临床试验。因此，预计在2025年之前，公司的四联苗仍是国内独家，将为康泰提供充足的成长动力。
在研管线
中期来看（未来2~5年）康泰还有2个重磅产品：13价肺炎疫苗（PCV13）与人二倍体狂犬疫苗于2021年上市，为康泰的业绩成长提供动力。
1.13价肺炎疫苗：
公司PCV13已于今年报产，并在今年获批实现销售收入。
PCV13疫苗是全球重磅产品。
本来新生儿与老年人就是肺炎的易感人群，再加上去年的新冠疫情加强了人们对肺炎的重视，使得国内对PCV13疫苗需求暴涨。
PCV13疫苗拥有良好的竞争格局，2021年只有沃森与康泰在售。
智飞生物研发的PCV15是康泰的竞品，并且由于价数高于康泰，效果比康泰的PCV13还要牛逼。
但是智飞的该产品预计在2025年之后才会上市，因此康泰的PCV13短时间内会享受非常良好的竞争格局。
2.人二倍体狂犬疫苗：
人二倍体狂犬疫苗是康泰生物的又一重磅产品。
康泰的狂犬疫苗预计今年报产获批，明年生产销售。
在所有种类的狂犬疫苗中，人二倍体狂苗是最好的。人二倍体狂苗具有安全性更好，无致肿瘤性，免疫原性更高的优点。
并且，目前国产人二倍体狂苗只有康华生物在售。
所以，可以预见，当康泰的人二倍体狂苗上市之后，优质的产品力+优良的竞争格局可以实现迅速放量，提振公司业绩。
无独有偶，智飞生物也在研发人二倍体狂苗，不过智飞的二倍体狂苗尚处与临床三期，距离上市仍有一段时间。
因此，在较长的一段时间内，康泰的二倍体狂苗仍能享受优良的竞争格局。
长期来看（5年以后），康泰还有一个重磅产品：百白破-IPV-Hib五联苗。
五联苗可以理解为康泰现有产品四联苗的升级版。
康泰的五联苗已于2020年9月申报临床，预计5年左右上市。
目前，国内的五联苗仅赛诺菲的进口产品上市。如果推进顺利，康泰的五联苗有望成为首支国产五联苗。
当然，康泰的在研产品不止这些，以上所列仅为具有代表性的重磅产品。
不算已上市产品，康泰有大约12款在研产品，随着这些产品的陆续上市，都将提振康泰的业绩。
单看智飞生物的财务数据，可能会比较疑惑。
例如康泰的毛利率在90%+，但智飞的毛利率只有40%+。
康泰的销售费用率40%+，但智飞的销售费用率只有不到10%。
这背后的原因是：代理业务仍占智飞营收的大头。
据2019年年报显示，智飞营收105亿，其中代理业务91.8亿，占比高达87%。
其实智飞的自研苗毛利率也高达93%，只不过代理业务毛利仅有34%，因此体现在整体报表上毛利只有40%+。
其实在接手代理业务之前，智飞的销售费用率也有40%+，只不过由于代理业务的飞速发展，稀释了销售费用率。
研究智飞，也可以从现有产品+在研管线两方面入手。
现有产品
就短期而言，代理默沙东疫苗在国内销售，仍是智飞的主要业务。
但这个代理业务并不简单。
而默沙东之所以会选择智飞作为中国大陆地区的销售代理，也是看中了公司拥有强大的商业化能力：
1.庞大的销售队伍：
截止2019年底，公司拥有专业疫苗销售人员1843人，同比增长22.7%。这种规模的销售团队，其他疫苗公司只能望其项背。
2.网络覆盖日益密集：
截止2019年底，公司销售网络覆盖全国31个省，300多个地市，2600个区县，30000多个基层卫生服务点。
3.综合服务日益健全：
公司自建了符合国家要求的冷链系统，实现了疫苗储存，运输的无缝冷链，保证48~72小时极速送达。售后方面，公司设有24小时热线咨询，对于接种后出现的异常反应，公司人员可以3小时内到达现场。
强大的商业化能力是智飞的重要护城河。
而智飞代理的5款产品中，有3款非常重磅：四价HPV疫苗，九价HPV疫苗，五价轮状病毒疫苗。
HPV疫苗：
目前国产HPV疫苗仅有万泰生物的二价HPV。
但二价HPV的保护效果与九价HPV相去甚远。
九价HPV可以预防90%的宫颈癌。
所以在2018年，九价HPV刚在大陆正式流通时，便被一抢而空，供不应求。
我身边的不少女性朋友，要等好几个月才能预约上九价HPV。
而上海博唯与万泰生物的九价HPV在2020年4月才三期临床。
因此，在未来一段时间内，默沙东的九价HPV仍将保持高价HPV的垄断地位，将助力提升公司业绩。
五价轮状病毒疫苗：
五价轮状是全球疫苗大品种。
在目前的在研品种中，兰州所的轮状疫苗即将上市，不过价数低于五价，其保护效力不如默沙东的五价轮状病毒疫苗。
武汉所的六价轮状病毒于2018年才启动三期临床，预计短时间内难以上市。
因此，智飞代理的五价轮状病毒疫苗竞争优势依旧明显，将持续提振公司业绩。
在研管线
智飞庞大的代理规模让人们忽略了它的自研能力。
其实智飞的自研能力也是相当强的。
智飞自研项目共计30项，进入注册程序的就有18项，这一指标高于康泰生物不少。
其中不乏重磅产品：
PCV15（15价肺炎疫苗）：
PCV15在价数上高于PCV13，因此在保护效果上，PCV15要强于PCV13。
国内有不少企业进行PCV13价布局，其中有兰州所与康泰生物。
但PCV15只有智飞生物一家在研。
由于PCV15更具优势，一旦生产上市，配合智飞强大的商业化能力，有望迅速抢占大量市场份额。
人二倍体狂犬疫苗：
人二倍体狂苗是一重磅产品。
目前康泰的狂苗预计今年报产获批，明年生产销售。
智飞生物目前处于临床三期，尽管离上市还有段时间，但是人二倍体狂苗的市场规模是在不断扩大的，因此智飞仍能享受新品上市带来的业绩增量。
脑膜炎球菌疫苗（MCV）：
目前国内市场中只有2价结合疫苗（MCV2）效果较好。上市之后放量也非常明显。
但4价结合疫苗（MCV4）仍处于空白阶段。
目前，国内多家企业都在布局MCV4的研发。
进度最快的是康希诺，已经报产。康泰生物与兰州所处于临床三期阶段。
而智飞生物则处在于二期临床。虽然进度略慢，但受益于MCV市场的扩容，智飞仍能享受新品上市带来的业绩增量。
总结
在我看来，疫苗是要比创新药更加优秀的赛道，这也是我前期将恒瑞调仓到智飞的原因。
而智飞与康泰，同为国内优秀的民营疫苗企业，但它们的优势却不尽相同。
康泰强在研发进度领先，重磅产品上市时间较早，具有先发优势。
智飞强在商业化能力强，管线丰富，企业成长路径清晰长远。
在对比二者的管线时，很容易发现在不少重磅产品上，康泰的研发进度都是领先智飞的，例如PCV与人二倍体狂苗。
研发进度领先意味着上市时间早，具备先发优势，能提前占领消费者心智。
但智飞的销售能力是业界公认，也因此才会被疫苗大亨默沙东看中，成为其中国大陆的销售代理。
并且智飞自研项目共计30项，进入注册程序的就有18项，而康泰大约只有12项在研产品。
所以智飞的管线是比康泰丰富的。
但是不管怎样，智飞与康泰都有看得清的，能陆续上市的产品，这是它们未来业绩能持续增长的根本原因。
所以，康泰与智飞各有优劣，但质地都很优秀。