可以相对负责任的说， $商汤-W(00020)$ 的上涨主要归因在流动性因素，而不是基本面因素。之所以不是基本面因素，一方面是如我之前对公司的一些问题的分析，很难从基本面justify目前估值。另外一方面是国际配售的超额倍数也仅在1.5倍（这1.5倍还是包含基石部分，实际数据更惨淡），所以在机构端的认可度是一般的，这也侧面证明了基本面情况。那流动性因素中，非常关键的一环是发行模式。而我也相信，随着 $微创机器人-B(02252)$ 、 $商汤-W(00020)$ 等的相对成功的发行，这种发行模式在2022年会越来越普遍。
复盘来说，商汤的发行模式跟微创机器人非常类似。通过低发行比例，以及控制流通盘规模，实现奇货可居的局面。具体来看，商汤本次发行规模是15亿股，绿鞋是2.25亿股（目前看大概率会实现超额配售），合计发行规模是17.25亿股（占总股数大概5.1%左右）。这其中基石投资人锁定了股数10.33亿，剩余可流通6.92亿股。6.92亿股中，散户持股1.5亿股，国配机构持股5.42亿股。而国配中老股东上海国际又拿走约2.36亿股，其他股东拿走0.86亿股。假定这些老股东持股不动，真正流通的股数可能在3.7亿股左右（占总股数1%左右）。基于此，再看看目前的交易量，每天接近100%的换手率了。是一个非常典型的scale-squeeze deal。
之所以判断这种发行模式会越来越普遍，主要有几个原因：1. 公司上市前轮估值过高，导致老股东对发行估值有要求。不得不说，2020/2021年进行最后轮融资的一些公司，都有高估值的嫌疑。而老股东又不太会接受折价发行这种事的，不管是出于心理层面还是基金净值层面。但是如果要发行成功，太高的估值又没人买，那降低发行规模就是一个很好的选择。2. 发行比例低更容易做市值管理。不管是基于老股东要求还是管理层期望，发行后表现好肯定皆大欢喜。如果市场化的手段实现不了，市值管理就可以出马了。相对来说，低发行比例更容易进行市值管理。3. 成功的经验会让人上瘾的。
这种发行对投资人来说有什么启示？投机和投资的天平再一次向某一方倾斜了。