可以相对负责任的说, $商汤-W(00020)$ 的上涨主要归因在流动性因素,而不是基本面因素。之所以不是基本面因素,一方面是如我之前对公司的一些问题的分析,很难从基本面justify目前估值。另外一方面是国际配售的超额倍数也仅在1.5倍(这1.5倍还是包含基石部分,实际数据更惨淡),所以在机构端的认可度是一般的,这也侧面证明了基本面情况。那流动性因素中,非常关键的一环是发行模式。而我也相信,随着 $微创机器人-B(02252)$ 、 $商汤-W(00020)$ 等的相对成功的发行,这种发行模式在2022年会越来越普遍。
复盘来说,商汤的发行模式跟微创机器人非常类似。通过低发行比例,以及控制流通盘规模,实现奇货可居的局面。具体来看,商汤本次发行规模是15亿股,绿鞋是2.25亿股(目前看大概率会实现超额配售),合计发行规模是17.25亿股(占总股数大概5.1%左右)。这其中基石投资人锁定了股数10.33亿,剩余可流通6.92亿股。6.92亿股中,散户持股1.5亿股,国配机构持股5.42亿股。而国配中老股东上海国际又拿走约2.36亿股,其他股东拿走0.86亿股。假定这些老股东持股不动,真正流通的股数可能在3.7亿股左右(占总股数1%左右)。基于此,再看看目前的交易量,每天接近100%的换手率了。是一个非常典型的scale-squeeze deal。
之所以判断这种发行模式会越来越普遍,主要有几个原因:1. 公司上市前轮估值过高,导致老股东对发行估值有要求。不得不说,2020/2021年进行最后轮融资的一些公司,都有高估值的嫌疑。而老股东又不太会接受折价发行这种事的,不管是出于心理层面还是基金净值层面。但是如果要发行成功,太高的估值又没人买,那降低发行规模就是一个很好的选择。2. 发行比例低更容易做市值管理。不管是基于老股东要求还是管理层期望,发行后表现好肯定皆大欢喜。如果市场化的手段实现不了,市值管理就可以出马了。相对来说,低发行比例更容易进行市值管理。3. 成功的经验会让人上瘾的。
这种发行对投资人来说有什么启示?投机和投资的天平再一次向某一方倾斜了。