这是老王和荔枝酱为大家分享的第15篇财报解读
4月20日晚，智飞生物（300122.SZ）发布2019年年报。其实我早在19年10月就开始给身边的人推智飞生物，不知道别人买了没，反正我知行合一买了，现在大概也挣了60%了。如果你问我还能买么？我只想说，现在买医药股就相当于3月底买科技股。
1.业绩概况
2019年公司实现营业收入105.87亿元，同比增长102.50%；归母净利润23.66亿元，同比增长63.05%；扣非归母净利润23.88亿元，同比增长63.70%。
公司共有4种自主疫苗产品在售，包括AC-Hib疫苗、ACYW135多糖疫苗、Hib疫苗、AC结合疫苗。代理产品有5种，包括默沙东的4价HPV疫苗、9价HPV疫苗、5价轮状疫苗、23价肺炎疫苗和灭活甲肝疫苗。其中绝大多数为非免疫规划疫苗，也是我们俗称的二类苗。
分产品看，公司的高速增长主要来自于二类苗。报告期内，公司代理二类苗实现销售收入91.89亿元，同比增长136.33%，自研二类苗实现营业收入13.24亿元，同比增长6.61%。
代理二类苗中，HPV疫苗、五价轮状疫苗为主要利润来源。从批签发数据来看，2019年公司4价HPV疫苗2019年批签发55.37万支，同比增长45.88%；9价HPV疫苗批签发332.42万支，同比增长173.35%，5价轮状疫苗批签发469.83万支，同比增长493.37%，5价轮状病毒疫苗之所以增速高，是因为2018年基数低。
2.一季度批签发情况
自主产品：批签发量整体呈现上升趋势，批签发数量由2011年的529.2万支上升到2019年的613.3万支，年复合增长率达到7%。2020年1-3月累计实现批签发273.2万支。4价脑膜炎多糖苗及Hib为主要品种，AC-Hib三联苗未获批签发，4价脑膜炎多糖苗及Hib(西林瓶)占自主产品批签发份额为33%、21%；
代理产品：批签发量整体呈现上升趋势，批签发数量由2011年的105.8万支上升到2019年的1550.2万支，年复合增长率达到29%。2020年1-3月累计实现批签发373.8万支，同比增长135%。4价HPV、9价HPV及5价轮状病毒疫苗为主要品种，占代理产品批签发份额为49%、11%和40%；9价HPV疫苗2、3月均无批签发。
更多疫苗和血制品批签发数据可以点此链接：疫苗及血制品一季度批签发数据
3.在研情况
公司在研项目超过20项，其中2项已经申报生产。
EC诊断试剂和预防用微卡已进入审评的最后阶段，预计将于年内获批，两个品种均为国家一类新药。其他重磅产品包括流感疫苗、15价肺炎疫苗等处在临床的不同阶段。
公司和中科微研究所合作研发新冠肺炎疫苗（基因重组亚单位疫苗），在临床前研究阶段，有望在本月底进入临床阶段。
4.2020年HPV继续热销
众所周知，4价9价HPV是公司主要代理产品。
2012年公司与默沙东签订独家代理四价HPV疫苗协议，2017年9月2日公司与默沙东在原协议的基础上签署了《供应、经销与共同推广协议补充协议》，对4价HPV的采购年限和数量做了进一步明确：2017-2021年6月基础采购额分别为5.42亿元、13.72亿元、17.84亿元、22.30亿元及6.17亿元。
2018年11月5日，公司与默沙东就4价HPV疫苗及9价HPV疫苗签署新的基础采购协议：2019-2021年6月基础采购额分别为55.07亿元、83.30亿元和41.65亿元。
根据公司和默沙东签订的HPV采购额计算，2020年是公司业绩释放的一年，较去年同期增长51.26%。
但是，2021年上半年采购额为41.65亿元，下半年尚未续约，因此不少朋友肯定很慌。其实不用担心，预计今年三季度公司会再次和默沙东签订采购协议。不过也需要注意下风险就是，万一没有续约，智飞2021年业绩会大幅下降，届时主要靠代理的无价轮状病毒疫苗以及自己的产品贡献业绩。
关于会不会续约以及国产HPV2价对公司产品销售的影响方面的问题，我之前在文章里提到过，可以看我2月8号《智飞生物，确定性和想象力同在的疫苗公司》这篇文章。
接下来，我们看下公司的销售毛利率，2018年主要代理品种为4价HPV，2019年销量大增的是9价HPV，而2019年公司代理毛利率下降16.64%，至34.41%。因此可以推断出，9价HPV毛利率比4价HPV低。
由前面推断可以看出，公司代理销售毛利率会进一步下降，若按30%毛利率计算，2020年83.3亿元的采购额完全释放的话，HPV代理可创造近120亿元营业收入，36亿元毛利。
关于5价轮状疫苗，2019年签发了496万支（280元/支），大概13个亿，今年一季度在疫情期间就签发了150万支，全年600-700万支问题应该不大。
2020年及往后轮状病毒签署多少协议，目前还没找到具体数据，等找到了，会补充上来。
5、自研产品
2019年公司自研产品收入13亿元，同比增长5%，毛利率下滑2pct至93%，预计2020年收入增长20%左右：
1）AC-Hib三联苗水针剂型已停产，预计2020年销售存货（货值约3亿元），无佐剂冻干剂型有望2022年上市销售；
2）2020年规格升级的MCV2、Hib、MPSV4实现10~11亿元的收入体量；
3）EC诊断试剂已离开补充资料，预计获批在即，母牛分枝杆菌疫苗预计4~5月获批，将承接潜伏性结核感染者。多数券商看好EC诊断试剂和母牛分枝杆菌疫苗，但这类苗会不会被纳入一类苗也挺难说，保持谨慎乐观的态度，以上两个疫苗应该要3季度才进行销售，因此对公司业绩贡献不会特别大，预计下半年销售额2~3亿。
6.继续加大销售力度
对于疫苗行业来说，销售团队尤为重要。
2019年，公司继续扩大销售队伍，销售人员又增加了300多人，同比增长22.70%。公司的营销网络可覆盖全国31个省、自治区、直辖市，包括300多个地市，2600多个区县，30000多个基层卫生服务点（乡镇接种点、社区门诊）。
智飞能代理默沙东的HPV疫苗，主要就是由于智飞的销售渠道够硬。新版《疫苗管理法》规定，国内疫苗代理国外产品只能独家代理，因此后续合同到期我觉得续签的问题不大，毕竟渠道硬，国产产品还要大概四五年。
在扩大销售队伍的同时，智飞也在积极投入广告，销售费用的其他多数费用都是和当期相关，而广告费的投入却是后续会持续产生影响。公司加大广告投入，也是在提高自身护城河。
7.总结
今年智飞的财报基本上符合预期，也没有特别大的惊喜，原本我对智飞的预计也就1200亿元，算完2020年业绩，若还是按40pe给的话，1400亿问题不大，不过也是有预期差在的。
目前智飞股价确实涨不动，没有出利好的催化剂涨幅不会很大，潜在的利好有新冠肺炎临床公告、微卡上市，和默沙东续签代理协议，其他的也没了，目前估值也接近合理部分，不过按目前赔率算，这个价追智飞不划算，但是持有的，可以继续再等等，也可以参考我的操作，先卖一点点，其他仓位再看。
最后再提一下风险及机会点，由于疫情影响，默沙东产能会不会有问题？是否会对中国的批签发有所影响？国外疫情严重造成接种困难，是否会考虑将更多的疫苗供给给中国？这些都不确定。
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