最近，@不明真相的群众在雪球发了一个悬赏，问题是这样的：互联网现金贷公司的商业模式，能够长期成立吗？ 引发热议。 那么今天我就主要从风控的角度来谈$乐信(LX)$ 公司，文末设置了悬赏，希望大家多多交流讨论。
判断一家互金公司是否具有长远的价值，核心还是风控能力。笔者认为，风控主要有三个层次：一是技术驱动的风控系统，二是蕴含在公司基因里的风控策略和文化，三是风控效果。
金融本身是一种讲究口碑的慢生意，在互信的基础上互惠互利。在现金贷普遍用高利润覆盖高风险的模式之下，乐信这种稳健型的互金公司还是让投资人比较放心的。同时，金融更是在底层逻辑上极度依赖技术的一种生意，拥有金融、科技的双重基因和对产业的深刻理解，才能在这个市场上获得持续的正向表现。
上周，《亚洲银行家》颁给了乐信“中国最佳信贷技术奖”这个奖项，徒步君也关注到了这家公司。从目前来看，乐信在这方面做得还不错。
一、 如何理解乐信的风控系统
简单介绍下乐信，乐信是一家创立于2013年的金融科技公司，于2017年12月份在纳斯达克上市。目前旗下主要有三块业务：分期购物平台分期乐商城、P2P平台桔子理财以及金融资产开放平台鼎盛资产。
2019年一季报财报显示，乐信营业收入为19.69亿，同比增长22%；非美国会计准则下（Non-GAAP）息税前利润7.42亿，同比增长197%；净利润5.83亿，同比增长228%。
在讲乐信的风控系统之前，先分享一个案例。这也是IDG资本合伙人牛奎光曾在一次分享上提过的，美国90年代消费金融大混战，各类信用卡发卡机构一度达数千家，经过混战厮杀、并购集聚，最终形成六大巨头。
其中，Capital One是一个值得研究的经典案例。不管从增长还是估值水平看，90年代的 Capital One “都不是最炙手可热的那一家”，但同类公司中，只有它活了下来。
早在30年前，Capital One就开始通过大数据分析控制风险，提高公司收益。通过使用科学测试，利用先进的信息技术和精密的定量分析，挖掘收集到的关于客户的大量数据，定制产品和服务。随后，Capital One将信用卡业务的大数据经验推广到其他业务中去，坚持不断创新。可以说，Capital One的核心能力就来自于技术驱动的大数据风控。
Capital One的成功秘诀，同样也能验证中国互金企业想要获得成功的要素——对银行没有覆盖的客户或次级客户的定价及风控能力、低成本的资金来源以及强大的品牌营销和产品创新能力。
对于像乐信这样的互金企业而言，风控技术的重要性不言而喻。乐信所在的个人消费信贷领域，最大的特点就是小额多笔，天然是由数据和技术驱动的领域。
乐信的分期乐商城每天要产生100多万笔分期消费订单，每笔订单金额在千元以内。其自主研发的大数据智能风控引擎“鹰眼”，能对98%的订单自动化处理；资金匹配环节，通过大数据、人工智能，订单能够秒级对接给合适的资金方，成功率在93%以上。背后发挥作用的，是7500多个风控模型数据变量。
大数据风控模型的构建核心工作主要有三项：数据获取、建立模型、模型优化迭代。
数据获取，自然是越多越好。主要包括注册申请时提交的年龄、籍贯、教育背景等；用户在使用过程中的行为数据；用户在平台上累积的交易数据；政府、银行、公共事业单位等机构留存的信息，以及用户在电商、社交网络等互联网应用留存的数据。
互金公司大多数采用购买数据来进行用户分析，而乐信的优势在于分期乐商城能够为其提供较为详实的用户数据。
建模主要是通过利用机器学习算法分析数据的特征，将特征进行分类，寻找其与用户违约概率之间的相关性，然后为不同特征赋权或者违约概率，判断确认拥有多项特征的用户信用情况，从而决定是否提供贷款，金额以及利率。
这里面挺有讲究的，比如通过统计运营数据，可能知道在凌晨3点左右申请贷款的用户的信用风险更高，因为他们大多对智能信贷不熟悉，会错误地以为凌晨没有信贷员审批；此外，如果申请时多次修改填写资料，那么这个用户也可能存在信息造假，哪个正常人会频繁记错自己信息？
评估用户违约情况，包含信用评级和反欺诈两个部分。信用评级主要是判断借款到期后用户是否会无力偿还。细分下去还包括身份识别验证、预付能力、还款意愿能力的评估等。
欺诈是信贷过程中常见的现象，反欺诈便是快速辨别那些一开始便打算违约，欠钱不还的用户。
过去一年，乐信破获300余起欺诈案件；避免了2000余起欺诈案件发生；每月拦截金额3000多万；2019年以来，50人以上的团伙欺诈案件发生0起……
以上种种，“鹰眼”功不可没。在2017年12月份上市时，“鹰眼”集成了1000多个决策规则，5000多个数据变量。而到了2018年年底时，其风控模型数据变量已经增加到7500个。快速迭代，让模型的实用性大大增强。
这是乐信重金投入的结果。2018年乐信研发费用支出3.2亿元，占营业收入的4.2%、总运营费用的27%，远高于趣店的2亿元研发支出。
另外，多说一句，观察一家互金公司风控技术成色最直观的便是看其团队有足够的技术开发人员以及相应开发经验。
截至2018年底，乐信的风控和研发团队的成员近千人，占总员工数超过1/3。他们主要来自银行和互联网系统。其中，首席风控官刘年华曾在平安私人银行、平安信托总部、法国兴业银行担任重要职位；负责技术管理的副总裁史红哲也有近20年的技术管理经验。
综上，我认为乐信在技术风控这块做得不错。经过《亚洲银行家》这种权威机构的多轮严格筛选和审查后获奖，也侧面说明了外界对乐信的认可。与此同时，乐信也已经开始将技术能力封装，输送给传统金融机构，大力发展助贷业务。今年一季度助贷收入达到9.1亿元，同比增长342%，成为乐信营收增长的主要动力。
二、如何看待乐信的风控文化
技术层面的东西可能很多人理解不了，那么这个时候就要去寻找底层逻辑。这个底层逻辑也是我最看好乐信的地方——稳健。
第一，用更低的利率，吸引更优质的客群
金融业务的本质是对风险进行识别和定价，万变不离其宗。在个人信贷领域，选择什么样的人群决定多大的风险。
从2013年创业到现在的近6年时间里，乐信一直在做18-36岁受高等教育的年轻人客群。他们的成长性是高的，抗周期的能力是强的。
乐信获取这部分用户的逻辑就是金融市场里面的逆向选择。
之前肖文杰说过，利率代表公司的风险管理水平、运营效率、客户健康度等。如果定价高，就会把好用户挡在外面，而坏用户一个也挡不掉，因为人家只要你的本金，不关心利息，不会还。
因此定价过高，用高利润覆盖高风险的模式是不具备可持续性的，没法满足用户未来成长的需求。乐信的借款利率在24%左右，这已经是当前互金平台中，除银行BATJ以外的最低利率的了。
第二，借助场景优化用户健康度
在获客渠道方面，乐信主要通过：老用户转介绍、线下地推、第三方渠道以及电商。
老用户推荐是成本低廉以及交易转化率较高的一种方式，也是乐信最主要的获客渠道。公司在去年三季报中披露，乐信约50%的新注册用户来自于推荐。地推主要是在小白领密集的地方，由于人流密集，推广效率应该挺高。
而分期商城应该是乐信线上最主要的流量入口，这实际上也是一个小筛子，帮乐信筛出了更优质的客户。
因为在场景产生用户，意味着用户是被实物吸引过来的消费型用户。即使后续有小额资金需求，在平台上借钱，也有很高的安全性。
所以层层过滤下，乐信的风控安全系数输出了最直接的一个结果——逾期率。根据花旗银行出具的中国互金公司研究报告（见下图）披露的数据，乐信在坏账率以及90天逾期率方面要远远低于同行。
第三，产品设计上，以时间换空间
我们知道互联网惟快不破。但金融又多了一个时间点概念。就是当一个新业务没有得到时间的验证的时候，有很大风险。
肖文杰以前在接受采访的时候说过乐信的解决方案：
计划开发某一个信贷产品之前，一定会控制它的增长速度。不会因为一个业务突然增长得很好，就大踏步。
为此他们设计了严格的风险敞口管理机制。比如开发一个12期的分期付款产品放出去，头两个月坏账率低，是比较肯定的。但前面的数据不能代表后几个月的数据。所以必须要等到完整的12个月信贷周期跑完，才能知道最终策略是不是有效，这个市场是不是好的。
同时，为了尽可能缩短这个时间，同时做多个测试的策略，把每一个测试的方案和案例及其风险控制在一定范围。如果测试方案一旦获得效果，就更新到风险判断策略里面去。
最后一个稳健的点，不一定对，但也和大家分享一下。以2019年一季报的数据为例，乐信注册用户达到4220万，同比增长59.6%，获得授信用户达到1160万，同比增长41.6%。注册用户的增长高于授信用户的增长，一定程度上说明，乐信审核严格，没有为了追求贷款量而放松审核限制。
“看短了就会失去长线，看长了就会在短期有所损失“，所以和同行成立即爆发不同，乐信在2017年第三季度才真正开始扭亏为盈，净利润由0.68亿元，迅速攀升到2018年第四季度的6.9亿元，增长近10倍。
今年以来虽然市场不再频繁暴雷，但资本市场不景气，监管趋严，行业回调的大环境下，乐信仍保持着比行业更稳健的增长。
三、怎么看乐信的现在和未来
基于技术驱动的发展路线和稳健的风控文化，乐信不仅做出了严密的风控系统，也吸引了前面说过价值因子——低成本资金。乐信19Q1的新增贷款中，来自银行等机构的资金占比已经超过70%。基于对乐信资产质量和风控的信心，工行、民生、中国人保等超过100家的金融机构都与其达成了合作。
虽然同规模的公司获取资金的渠道也都逐渐转向银行等金融机构，资金成本差距会缩小；但在逾期率方面，乐信要远高于同行。
在获客成本高企的后互联网时代，运营能力对于提升用户活跃度、用户复借率以及借款周期越来越重要。
在获客方面，乐信进入年轻人这波客群够早、切入够准，量够大，获客成本自然相对较低。同时，数据显示，乐信的在贷余额增速远远高于其总运营成本增速。乐信2018年营业总成本为45.85亿元，比2016年增加25%，而在贷余额从2016年Q4的98.99亿元增长到2018年Q4的323.97亿元，增加了227%。
通过观察用户借款周期和借款余额等数据，乐信对于用户的运营能力以及对于信用的洞察力，也正在得到验证。
2018年年报披露的数据显示，乐信在2015年Q1获得用户在2018年Q4，仍然有41.4%的用户在继续使用乐信的金融产品；
这部分用户在2016年Q1的平均授信额为7515元，而到2018年Q4，平均授信额增加到了15692元；
平均借款余额从3595元增加到13116元；平均借款周期由2016年的10个月，增加到2018年的14.2个月。
但是，30天的预期率却从2016年Q1的1.6%下降到2018年Q4的1.1%。
用户对于乐信的忠诚度增加，乐信给予用户更高的信用额度，说明随着用户信用记录的积累，乐信对其信用洞察力更强，用户和平台形成了正向循环。
此外，不管是同垂直电商合作，抑或是在分期乐中开辟旅游和汽车分期频道，都表示了乐信2019更多的精力放在搭建更多的消费场景上，吸引新用户，同时激活老用户。
最后，简单表达下对乐信投资价值的看法。
（1）金融这个产业确实巨大。并且，资产是分散且有独特性的，主流机构不一定能覆盖到每一类资产。如果用技术进步的眼光来审视今天的金融科技就能发现，乐信的优势在于，用技术让更多的优质用户，有了获得金融资源的可能。
（2）虽然互金行业竞争激烈，但随着监管越来越严格，行业会逐渐出清，利好头部企业。除了蚂蚁金服、微粒贷、京东白条以及度小满，乐信在已上市的这些互金公司已经算是资产质量最好的了。
（3）从公司发展战略上看，加强生态建设、建立更多的场景，形成资金的使用闭环，这无疑能增加用户的粘性和资金使用效率。伴随着互金行业的自然增长以及公司运营效率的提升，助贷业务预计将继续保持高速发展。
（4）目前乐信的市值19.5亿美金，相对来讲估值也不高，未来业绩增长的确定性较强。期待半年报的爆发，也值得大家留意和关注。