中金财富微资讯 8月27日
双汇发展近期热度爆棚，“父子宫斗”、“豪门恩怨”的戏码比电视剧还精彩。我就不谈这些所谓的“内幕”了，因为我也不知道。这里只想从基本面的角度谈下自己理解的双汇。
一、双汇的主营业务分两块
屠宰业务
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双汇的屠宰业务是公司的基本盘，可以说虽然公司的主要利润不是来自于屠宰业务，但都要依靠屠宰。目前我国的屠宰行业竞争格局非常分散，作为行业龙头的双汇，市场份额也仅为2.65%，行业二三名各占约1%，CR5约在7%。这种格局下，双汇既有向上发展的空间，又对行业内其他竞争对手形成了绝对的规模优势。
双汇还是屠宰行业里唯一实现了全国布局的屠宰企业，在全国有19个屠宰场，而其他行业内竞争对手单家最多不超过6个。在“运猪转变为运肉，鼓励就地屠宰”的行业背景下，全国布局的好处越发明显。它能保证屠宰场获得相对均衡的生猪资源，保障下游肉质品生产的原料供应，并节约运输成本。
肉制品业务
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肉制品生产是公司的主要利润来源，约占70%。肉制品行业的竞争格局也较为分散，行业龙头双汇占15%的市场份额，龙二大众占4.7%，龙三雨润占1.8%。这样的竞争格局下，同样双汇既有向上发展的空间，又对行业内其他竞争对手形成了绝对的规模优势。
可以说双汇的两块主营业务，行业竞争格局对其都是非常有利的。
二、市场的一个认识误区
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从肉质品生产的角度来看，猪肉是上游原材料，在销量和售价基本保持平稳的情况下（双汇2021H1肉制品销量同比增长0.02%），原材料价格降低将会提高产品毛利率。回顾上一轮猪周期的情况，也的确如此。
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从屠宰生产的角度来看，猪肉价格下跌，说明生猪的供应量增大。屠宰场的产能利用率会提高，从而降低生产成本。双汇2021H1屠宰量为503.7万头，同比增长53.8%。
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那为什么在上半年猪肉价格下跌，生猪供应量恢复的背景下，双汇发展净利润下降了16.6%呢？
原因一：高额的库存
根据2021H1半年报，双汇的库存高达77.5亿元，这其中相当一部分是储备肉。由于上半年猪肉价格的大幅下跌，中报双汇对库存计提资产减值6.5亿元。另一方面，由于高额的库存，双汇肉制品生产并未完全享受到猪肉价格下降带来的红利。
原因二：中美猪肉价差收窄、进口肉贡献减少。
双汇的控股股东万洲国际还百分百控股美国最大的生猪养殖和生猪屠宰肉制品企业史密斯菲尔德。在2019年、2020年中美猪肉价差扩大时，双汇主动通过减少国内屠宰量，增加进口猪肉量来提高库存、并在2020 年释放库存享受到了中美猪肉价差的红利。随着今年上半年国内猪肉价格的大幅下跌，这块红利减少了。
三、站在当前时点看双汇
1、在半年报对库存计提资产减值6.5亿元后，双汇再次回到猪肉价格的起点。前文提到的猪肉价格下跌对双汇肉质品生产降低原料肉价格和屠宰业务放量的效果将逐渐显现。
2、2020Q3双汇仍在通过释放库存享受中美猪肉价差带来的红利，2020Q4这部分红利大幅减少，反而是猪肉价格大幅上涨对生产产生的负面效应开始显现。（2020Q2库存为93.68亿元，Q3库存为62.86亿元，Q4库存为63.78亿元。2020Q3净资产收益率创近几年新高，Q4净资产收益率创近几年新低）。
3、通过以上的分析，得出以下初步结论——在猪肉价格保持平稳的前提下，2021Q3猪肉价格下降对双汇生产带来的有利因素将开始体现，但中美猪肉价差的红利减少；2021Q4红利减少的负面影响消退，生产上的有利因素继续体现。 $双汇发展(SZ000895)$ $牧原股份(SZ002714)$ $中国平安(SH601318)$