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业务：
水力发电，位于贵州，水资源包括北盘江、芙蓉江和三岔河，装机量325.35万千瓦，2016~2017年间发电量在74~92亿kwh之间波动，售电价稳定在2毛6。
利润分配：
水电的成本结构中，折旧是大头，公司2019年折旧占收入8.3%，但这个折旧是会计折旧，实际因为设备维护产生的现金流其实没这么多，比如公司2016~2019年购建固定资产支出的现金最高也就是3.7亿，远不及折旧的6.9亿，所以水电公司现金流量表比利润表好看。
第二大头是财务费用，水电是高负债业务，也就是借钱修电站，电站运行后发电可以产生稳定现金流还债。很多共用事业公司都是这个模式，比如高速公路也是，所以还债的几年报表没那么好看，等债务慢慢还完，现金流就能释放出来了。
市场争议：
市场对公司不放心是两点，
第一是电改，也就是电价市场化，一是意味着未来电价会有比较大的波动，波动的业绩相较平稳的业绩，估值上肯定要打折。二是南网是公司的售电客户，电网公司降本增效的大背景下，未来公司回款节奏会不会变慢。
第二是高债务规模，这个问题有点复杂，听我慢慢说来。首先，债务高是水电公司的经营模式，2020年公司债务规模（短期借款+一年到期非流动负债+长期借款）97亿，公司的所有者权益也不过56亿，归属所有者权益才32亿。
这么高的债务，每年财务费用都有5、6个亿。好处是2015年水电站完工后，公司开始产生稳定现金流了，一直在踏实还债，债务规模从2015年的125亿减少到了现在的97亿，这个势头很好，只是又发生了一件意外。
2020年7月公司发了这样一条公告，《关于控股子公司贵州北盘江电力股份有限公司投资光伏项目的公告》。具体的意思就是，公司又要开始借钱搞电站投资，而且还是搞光伏，而且还是在贵州搞光伏，于是大家不乐意了。
有人觉得贵州多阴天不适合光伏，这个投资肯定亏钱，三个电站年均总辐射是4500MJ每平方米，属于太阳能资源较贫乏地区（也就是三类资源区），所以这样的担心也有道理。还有人觉得管理层好好地还债不就好了，好不容易看着债务越来越少，前途一片光明，怎么又开始借钱了。我们来具体分析一下。
这次光伏的投资涉及三个电站，都是水光互补的农业光伏电站，总装机75万千瓦，总投资27.65亿元，其中8.3亿是本金投入，剩下的19个亿用借款来解决。根据公司公告，这几个项目的年化收益是8%，8.3亿投资额乘以8%，也就是六千多万的回报，这六千多万回报是扣除光伏电站初始投资成本、运营成本和融资成本的，也就是净利润，净现金流。但这只是公司的测算，具体是不是这么多，谁也说不准。
怎么看：
按照最保守的看，就当做光伏投资打了水漂，我们看一下现金流情况。水电每年现金流16~20亿，水电每年资本支出3个亿左右（少的时候1亿多一点），光伏第一年资本支出8.3亿，后续每年5000万左右（按照0.04~0.07元/W/年的维护成本计算），财务费用每年5.6亿。
未来，管理层可以选择把光伏电站建好后继续还债，以减少财务成本，也可以相对维持现在的债务规模，用低利率的新债换老债。不同的还债节奏，现金流情况略有不同，估值也不同。最后算下来，最差情况下赔率是1（现金流取最低、费用取最高），最好情况下赔率是2，如果用历史平均值去算，赔率在1.7左右，对应安全边际60%。
思考一番后，我还是入仓了黔源电力，一是我刚好缺深市的持仓，一直没能做创业板打新，二是这个股票跟之前分析陕煤的思路类似，最差情况下如果还能维持一个大于1 的赔率，我觉得可以进一点，未来但凡有一点正面因素，都是惊喜。当然预期收益也不需要太高，见好就收即可。
上述分析不构成投资建议，只是我的一点投资感想。