三年回首 再看招行

三年前的旧文，被球友捞起，着实感动。

同时，也感谢这位球友，让我重温了自己三年前写下的文章——招行VS. 兴业（估值差距之原因分析），怎么感觉当年比现在还要勤快点呢？再看文章下的评论，也很有意思，有评论说wait and see，未来几年会给出答案。

这不，一晃眼，几年就过去了，所以答案算有了吗？

一、市值对比

注：非常抱歉，做表时是3月22号，可见我也是严重拖延症患者了，数据大家将就看吧，影响不大，招行上涨了，兴业下跌了。原文用的是三季度数据，所以这里也用同口径的三季度数据。

三年多过去，从市值上看，招行的增幅大幅跑赢兴业，兴业差点就剩招行的零头了。但世事风云变幻，以后会发生什么，谁说得准呢？几年后，咱们再来看，哈哈哈。

资产总额，招行从不及兴业到反超兴业，可见招行在扩大规模上还是走得更快。后面会分析招行的资产增长在哪里。

归母所有者权益和净利润，招行也大幅跑赢兴业。这真是惊到我了，知道小招好，但不知道TA这么好。另外，看到4年过去，兴业的归母利润也仅仅增长了10%，感到银行这门生意也是真不好做啊。

二、资本运作及分红融资

分红是含金量的硬指标。

招商银行分红已达募集资金2.66倍，兴业分红仅比募集略超100亿。

三、资本充足率

两家的资本净额增长都差不多，但明显看到招行的风险加权资产增长比兴业快很多，这也导致TA的核心一级资本充足率不升反降。风险加权资产的增长与资产总额的增长原因是一样的，下文会分析到。兴业也不错，所以TA在银行股中的表现也是挺好的。不是小业不好，是小招更好。

四、具体经营指标分析

从这开始呢，就把兴业无情地抛弃了。

我爱数据，数据使我安心。现在我们通过数据来看看招行这几年都干了些什么。下面对比数据取材2020年年报，所以，也可以算是简单的年报分析了。

（1）贷款质量分析

对于银行来说，这是重要指标的重中之重。

从此表可以看出，招行风险加权资产的增长和资产总额的增长，主要来自于贷款总额的增长，而这其中又以零售贷款为主。零售贷款的增长，基本是三驾马车齐头并进，住房贷、信用卡和小微贷。所以，招行的规模增长的着力点可以说是非常清晰了。

说到零售贷款，我对招行的印象是，很有一套。灵活，放款快，客户经理对客户的甄别很厉害，就是通过一些细节，判断以后的还款能力有没有问题。零售贷款真是招行的拿手菜，让小小股东感到佩服、感到放心。

但据年报，“2020年末，中国人民银行、中国银保监会联合发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》（银发[2020]322号）。根据文件要求，本公司属于第二档的中资中型银行，房地产贷款和个人住房贷款占比上限分别为27.5%和20%。”。这份文件对招行还是有一定影响的，招行肯定超标了。不过，这不一定是坏事，风险过于集中在房地产也不好。对此，招行的应对是“本公司将在严格落实文件要求的同时，以此为契机积极布局其他优质资产，通过优化信贷结构，灵活调整资产投放节奏，努力保持资产收益平稳。”

静待小招以此为契机布局其他优质资产。

从不良贷款总额来看，很欣喜地看到，招行的不良贷款，经过疫情的一年，居然还下降了。而且不良率比三年前还改善了不少。

经过几年的积累，贷款损失准备更充足了，这好比是安全垫更厚了，将更有利于在竞争中抢占先机吧。

在所有贷款种类里，只有信用卡贷款的不良率是上升的。

（2）负债来源分析

从此表可以看出，招行的零售存款仍然保持着优势。零售定期存款的升幅，“受资管新规逐步落地实施影响，部分到期理财资金由结构性存款、大额存单等定期存款承接，导致零售定期存款增量高于活期增量。”很好，疑问在年报里都能找到答案。

从资产和负债的角度看，招行最大的特点就是零售做得特别好，这优势一直没变。

零售有个特点，就是小额分散。做过银行的都知道，零售业务特别难开拓。需要很多人，需要中后台快速响应配合，甚至是对公业务部门的配合，无论是资产业务，还是负债业务。所以，招行的零售银行优势是一条比较优质的护城河，不容易被其他银行追赶和复制。那么，传统银行会被互联网金融颠覆吗？我认为目前看起来还不会，互联网金融做的是长尾效应那一块，高端客户还是需要有温度的人去维护的。

（3）利润表分析

从此表可以看出，净利息收入和净手续费收入稳步增长，其他净收入的增长很亮眼，那是什么业务呢？不急，先把主打的净利息收入分析下。

三年过去，净利差和净利息收益率还稍提高了一点。印象中这三年，又是贸易战，又是疫情，年年不好过，而实际上，经营结果还更好了。所以，我们在投资上的担心，更多的是来自于未知，而不是客观存在。如何克服这种恐惧和担心，首先要承认自己的无知，然后多学习吧。

然后是非利息净收入分析：

手续费和佣金收入就不多说了。重点说说其他净收入的增长，主要是投资净收益的增长。关于这一块，请参见ice招行谷子地写于一年前的《招行隐形的翅膀》，给我留下了很深的印象，一年后再看依然适用，感谢他的分享，有兴趣的球友可以去看看。除了零售，招行又发展出了新的增长点，让人欣喜。

五、市值上涨来源分析

就这我也要列表，我是有多喜欢数据。

从此表可以看出，三年半来，市值的增长中，净利润的增长贡献了979.59/706.38≈1.39倍；市盈率的增长贡献了14.59/9.29≈1.57倍。最终1.39*1.57≈2.18倍。

最后，想斗胆探讨下银行股的估值问题，也是任何股票投资不应该回避的问题。简单来说，就是市净率的问题吧，因为银行股不适用于市盈率估值。就拿上证50里面的银行股来说，招行的市净率鹤立鸡群，达到了约2倍，紧接其后的就是兴业（0.86倍），然后到工行（0.72倍）。话说，工行的零售做得也不错的。其他都在0.5-0.6倍左右，最惨的是华夏，达到了惊人的0.34倍。

银行是高杠杆企业，还是经营风险的企业，其分析难度是不言而喻的，其中的难点在于利润是否为真。银行的利润，如同保险一样，也是建立在很多假设上的，金融企业就是这特质。坏账计提多一点，少一点，对利润影响很大。所以银行的估值普遍在净资产的基础上打折，以抵消坏账计提不充分所带来的潜在风险。

然而我们的银行资产质量果真如此让人担忧吗？坏账计提如此不充分吗？

在投资者信心上，招行无疑是得到厚爱的。比如工行利润三倍于招行，市值才是招行的约1.5倍，港股更惨烈，只有约1.3倍。招行估值较高的原因是零售业务不容易造假？或者从分红角度看，利润也比较真实。当市场认为利润比较真实的时候，就可以用市盈率来估值了，因为all cash are equal，所有钱都是钱，不管它是怎么赚来的。所以，才出现了其他银行市盈率在5倍左右，而招行能给到约13倍。在利润真实的前提下，高杠杆企业13倍市盈率贵吗？我觉得还可以接受。如果无风险收益率是4%，那高杠杆企业乘以2，8%，折合市盈率就是12.5倍，就是这么拍脑袋一算。所以，我觉得招行并不算高估。

但是，我们的其他银行利润真是如此虚高吗？这可是我国发展的黄金二十年啊。金融企业是社会经济发展的血液和缩影，在我看来，就是类似泛指数的投资对象。在银行贷款的企业、个人就是这二十年来经济发展的主体，他们就在我们的身边，甚或是我们自己。他们发展得好不好，有没有还款能力，是不是勤勉尽责，我们或多或少都能感受到一些。银行的经营固然不都一样，但总有些银行能在这样的大环境中，走在浪花的尖尖上，就像每个班都有几个尖子生一样。

即使在如此压抑的估值下，从2010年到2020年，即使是工行也做到了十年2.65倍。看起来很不诱人，但算下来，年化也达到了10.24%，也比存银行强啊！

所以，这就是为什么金融股如此复杂，我依然选择了买TA的原因。

结尾，想跟大家分享个轻松的小彩蛋，招行今年的年报封面有图案了！哈哈，祝各位投资长阳！

温馨提示：本人持有招商银行，请谨慎看待文中观点，独立思考，万万不可仅仅以此作为自己买卖的依据。

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