3月底，2023年的基金年报都亮相了，今年年报堪称近几年来最精彩的。既有百年孤独式的抒情散文，也有维基百科式的因子解读，更有鞭辟入里的研究分析。
投资者们可以从中窥见众多策略的深层次转变，其中一个很重要的视角变化在于，越来越多的基金经理开始将宏观要素纳入到投资框架中来。
最近两年，每一年都是宏观大年。而上一轮牛市中流行的景气度投资方法论，建立在太多稳态的乐观假设之上。在核心资产的一轮风险大幅风险释放后，红利指数、利率债、黄金等资产迎来了持续上涨，既有资产荒的背景，也是投资者们追逐确定性的体现。
越是稀缺越是拥挤，进入2024年，资本市场对确定性的定价渐入高潮，红利指数的上升斜率骤然陡峭。悖论之处在于，相关公司一旦定价过于充分，其提供的确定性反而下降了。因此股票市场投资者们面对红利资产的心态相对纠结，一方面认可其长期逻辑，另一方面又担忧过度拥挤。
每当市场陷入迷茫时，宏大叙事总会成为部分投资者坚定信心的重要路径。2020年下半年核心资产贵不贵的大讨论中，“全球永续低利率+龙头稳健增长”的框架一度甚嚣尘上。时下围绕红利资产的未来，卖方分析师做了很多围绕全球通胀、经济增速、机构配置等方向的逻辑推演，其中不乏真知灼见的洞察，但也免不了市场博弈的缥缈。
宏观大佬高善文有过一则十分经典的研究体悟：光线是可以弯曲的，在形式逻辑和实证精神的研判也是一种预测，世界的发展和变化本身也笼罩在不确定中。
当乱纪元到来成为时代共识，除了拥抱宏大叙事，在投资上还存在着另一条道路：在能力圈的篱笆内，用更扎实的基本面研究和逆向投资，获取相对基准的超额收益。
如果当下担心红利策略已经开始拥挤，却又依然想要寻找确定性，那么寻找“向产业内求收益”的基金经理也是一种思路。工银瑞信红利优享基金经理尤宏业深受机构投资者认可，仅从持仓上看，相对集中的行业配置，容易令投资者对其投资体系形成误解，完整了解其框架，则会看到一种在轨道外看到旷野的可能性。
专注创造价值
如今在微信里搜索尤宏业，还能看到很多2014年前后，他在高善文团队时写的报告。彼时安信宏观策略如日中天，高善文也堪称中国宏观研究领域的泰斗，尤宏业在这样的团队扎根打磨了5年。有意思的是，走上投资岗位后，尤宏业却对仓位择时和风格轮动并不感冒，他始终认为拉长时间来看，普通人在这两个方向上容易下无用功，难度太高了，很吃天赋。
尤宏业更相信，在能力圈内构建认知护城河，可以积累出长期的优势。与此同时，在有限的行业公司选择中，通过分散化配置，来规避大的系统性风险。
A股市场特殊之处就在于好似一个永不停歇的万花筒，热点此起彼伏，尽管很多资产管理人都强调坚守能力圈，但坚持需要定力。尤宏业却始终把投资范围聚焦在偏传统行业上，公用事业、交通运输和周期性行业都并非传统意义上公募机构所青睐的朝阳行业。
“其实和做实业一样，没有竞争优势，就很难做的比别人好。”尤宏业用公司研究的视角来解释为什么自己专注偏传统行业的研究和投资，风口上的资产定价是特别拥挤的，挖掘出阿尔法比较困难。像公用事业这样被机构覆盖比较少的行业，反而容易在个股上较为精准的把握产业周期机会。
传统行业的研究还有隐形的优势，认知资产不会贬值的很快，是所谓低垂的果实。科技行业的变化日新月异，三个月没跟进，技术路线可能就完全不一样了，水电企业的三张表研究透了，可能多年都没有什么本质变化。
基金经理在选择构建投研体系的时候，其实也是在做取舍。尤宏业放弃了仓位择时和风格轮动，选择了深挖个股超额；放弃了市场热点和前沿信息，选择了逆向投资和安全边际。
选择也勾勒出了尤宏业清晰的投资目标：短期追求绝对收益，不追涨、重视个股和行业再平衡；长期追求超额收益，争取跑赢红利指数或价值型基金。
在投资中，尤宏业主要赚五种钱：
1、价值发现：通过深入分析市场忽视或低估的行业和公司，寻找具有安全边际的投资机会；
2、产业周期：专注于产业周期的底部区域，投资那些处于产业周期底部、未来有周期性上行趋势的行业；
3、分红收益：投资于高分红收益率的公司，如基础设施和公用事业类公司，他通过收集分红赚取收益；
4、市场波动：在市场波动时进行再平衡操作，通过在不同行业和个股之间调整仓位来把握市场机会；
5、业绩增长：通过长期持有优质资产，分享公司成长带来的资本增值。
尤宏业的投资组合在行业分布上相对集中，通常投资于4到5个行业，每个行业的集中度较高（10%到20%），这种集中投资策略使得他能够在自己熟悉的领域内深入研究和把握机会。在个股选择上非常注重安全边际，整体偏向逆向投资，在市场普遍不看好的时候，能够从供需格局、价格机制、增长曲线的变化角度寻找投资机会。
专注使得尤宏业在所擅长的基础设施、金融等领域构建了超越市场的认知，这成为了他宝贵的认知资产。
深度带来超额
橡树资本董事长霍华德·马克斯在一次专访中提到：“投资中最重要的理念是把风险控制置于首位，而为了理解什么是风险，投资者就必须对行业价值拥有深刻洞察”。
基金经理们在评价同业时，通常不会使用特别高大上的形容词，更多是一句非常朴素的“他看得非常细”。工银瑞信尤宏业就是一位基本面研究特别“细”、特别深入的基金经理。
理清企业的核心竞争力，Case by case很重要，尤宏业对行业商业模式、个股竞争禀赋的研究研究的很深。
以尤宏业主要持仓的公用事业板块为例（截至2023年12月31日，数据来自工银红利优享混合2023年基金年报），许多投资者关注公用事业的原因更多来自最近两年市场对红利风格的追逐，但尤宏业力求穿透资金面迷雾，深挖公用事业公司背后潜在的资源禀赋，这导致其看似持有满手电力股，但具体的持仓逻辑实际并不相同。
2022年，尤宏业挖掘并配置了一只电力股，成功为管理的某产品贡献了较多利润。复盘当时的投资逻辑，尤宏业认为理解大周期和逆向投资行业的困境反转是较为重要的原因。
2022年煤价居高不下，不少火电企业股价处在历史底部。但尤宏业分析后发现，有一家火电企业的利用小时明显优于其余企业，机组质量也较高，除治理能力较为优秀外，该企业持有不少核电资产，相对平滑了利润波动，彼时建仓可以同时享受行业均值向上回归，以及企业自身ROE提升的双重逻辑。
长期深入行业的基本面研究为尤宏业建立了认知先发优势，半年后部分卖方开始关注相关机会，彼时该股股价以稳健上涨接近半年。
尤宏业深刻的认识到不同电力细分行业，有着截然不同的资源禀赋，需要深入了解行业的商业模式，才能做出精准的判断。
碳达峰、碳中和政策框架下，新能源和绿色电力的转型趋势相对明确，但投资和研究的动作节奏有一定区别。长期看，电力行业的高需求增速、低估值预期确实提供了不错的投资机会，但政策波动剧烈的因素也在一定时间内降低了投资确定性。尤宏业不会迷信某个板块、某个概念，而是从风险收益比角度出发，对组合持仓进行动态再平衡。
仓位再平衡不是风格轮动，尤宏业一直强调要在自身能力圈内根据风险收益比安排具体的子行业、个股持仓比例。分散持仓是尤宏业进行组合构建的基本要求之一，而其进行再平衡的重要参考指标，就是从大数定律演化出的历史估值参考标准。
宏观策略研究员出身，尤宏业在入行初期就构建了周期思维，这也导致其专注于周期板块的长期、深入研究，因为这些板块往往经历过多轮朱格拉周期，历史数据有效性较高。
2022年底，尤宏业曾介入通信运营商板块，彼时该板块受AI概念驱动，出现短期超预期上涨。尤宏业虽认可AI技术对运营商业务的长期支持作用，但不认为其会导致相关企业的估值中枢出现短期根本性变化，所以在2023年一季度末，通信运营商板块PE进入合理估值区间之后，尤宏业进行了止盈操作，并将相关仓位迁移至水电板块。
“通信运营商和水电行业的资本开支压力、行业竞争格局都不一样，我们一定要做再平衡，根据历史估值水平动态调整仓位，而不是根据市场风格做大仓位轮动。不少投资者都想着挣估值泡沫的钱，但最终不见得能把这个钱能留下来。”尤宏业如此总结自己2023年初的调仓决策。
1970年代，红杉基金创始人比尔·鲁安因拒绝买入高估的美股“漂亮50”概念股，持续经历了两年的业绩回撤，期间其甚至不敢接客户咨询电话。直到1975年，受益于发达经济体全面滞涨，可以提供稳定分红预期的价值股方才成为市场宠儿，比尔·鲁安最终完成业绩修复。
比尔·鲁安坚守价值股的原因，就在于其深入行业研究后，发现彼时的成长股——美国“漂亮50”概念股已经严重高估，出于风险收益比的约束，其并未参与泡沫炒作的游戏。
“三年前市场上没什么公用事业研究员，很多卖方研究所将这一职责合并到了策略组或者电新组。但我一直专注传统行业的研究，所以可以提前市场发现一些机会。不论投资还是研究，沉下去是很重要的。”尤宏业始终相信超越市场平均水平的认知可以带来超额收益。
最后的话
投资主动权益，核心不在于解释过往业绩，而在于未来业绩是否可持续。
首先要甄别基金经理的投资方法论是否work，其次要判断基金经理对方法论的置信度是不是高，最后要看基金经理在方法论上有没有下苦功夫。
尤宏业作为价值向基金经理，对于自己的职业生涯有非常深度的思考，做传统行业的主题基金，力争在红利指数基准上创造超额收益，并对行业和公司保持研究深度。做到了过去业绩可解释、投资方法可复制，养老金风格熏陶出来的尤宏业深受机构投资者认可。
越来越多的投资者意识到当下处于变局年代，并因此感到彷徨。构建反脆弱有两种思路，一种是构建多元化资产配置，增加组合的整体鲁棒性；另外一种是向内求，强化投资组合内部的质量和韧性，在市场逆境中取胜。
这两种思路并不是相互排斥的，而是相辅相成的。当下是需要关注宏观对投资的影响，但除此之外，也可以关注像尤宏业这样，专注且有研究深度的基金经理。
主动权益的投资，很多人陷入了因为看见所以相信的思维陷阱，看到优秀的净值曲线所以期待未来有卓越的收益。实际上真正重要的，是因为相信所以坚守，真正理解基金经理的投资体系，并对策略的风险收益特征有预期，所以在市场的波动中能够坚守。
在一个愈加充斥着不确定性的世界里，头顶的星空和内心的道德律同样值得信赖。
红利投资作为未来一段时间的长主题，绝不是简单的拉一下股息率排序就能进行投资的，因为分红的持续性和稳定性才是红利投资的关键。
缺乏对于企业的理解，仅因为眼下的高分红就投资红利，很容易陷入价值陷阱，或是遭遇分红大幅波动的结果。
很多红利资产的分红可持续性，是建立在企业禀赋的特殊性上，需要老法师去一一甄别，也是选择尤宏业这类主动权益基金经理的底层逻辑。