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有别于大众的认知：
大众认为过去在仿创时代下的制药装备标准化程度高，行业周期性特征显著，例如2020-2021年以新冠疫苗产能建设为代表的爆发式增长难以转变为长期增长，不确定性高。我们认为近三年在多个高额的出海授权交易已经证明中国正式踏入以创新+国际化为主导的医药新周期，以生物药为代表的新型生物制品所需的生产设备非标定制化特征显著，行业需求更多来自新型生物制品获批所带来的增量需求。若以全球视角来看，技术创新是医药行业自我进化和自我颠覆的永恒驱动力，制药装备作为行业伴跑者周期性特征将被削弱。
资本市场对于森松国际的认知仍然停留在业绩具备周期性的传统行业压力设备供应商，甚至在多个卖方研报中公司也被分类去工程机械的板块，导致出现无法找到对标公司的情况，估值区间难以锚定，定价紊乱。我们认为现阶段公司的核心增长驱动力已经从过往的油气炼化、日化和化工切换至更为高端、附加值更高的生物制药、动力电池原材料等新兴行业。高端制造+周期性更弱的下游行业对公司利润贡献已经超过60%。作为全球模块化领先者，深厚的国际客户资源和强客户粘性令公司在制药装备领域拥有同行无法比肩的出海优势。尽管国内医药投融资下滑、新能源产能面临饱和以及经济复苏不及预期，公司仍能在海外中获得相当可观的订单，除了行业间的高低切换，国际国内双轮驱动的优势在2023年充分发挥作用，真正体现出公司平滑周期波动的能力。
投资要点高端制药装备国产化率低，非标定制化的特点对行业过往的周期性起到削弱作用：过去数十年我国主流药品为仿制化药和中药，该类药品的生产以低端设备为主，标准化程度高，周期性特征显著。我国创新药在终端用药占比不足20%仅为发达国家的1/3水平。近年来实施的一系列医改政策，在有限的医保资源中通过“腾笼换鸟”，为国内创新药留下商业化的空间。2021年以来国内多个license out的BD交易已经充分证明中国医药企业已正式进入创新+国际化的产业新周期。从千禧年的首仿黄金时期，到2010年的仿创国产替代，再到如今的创新+国际化，高端制药装备作为创新医药产业变革伴跑者，行业有望从周期性爆发式增长转化为长期稳定增长。
全球制药装备市场规模超5000亿，中国是第二大制药装备市场，以中低端产品为主导：作为医药新周期伴跑者，未来十年的核心发力点是在国产化率低的高端制药装备。现时前端的生物加工处理设备全球市场规模约为230亿美元，以外资为主导，CR4高达85%。前端设备技术难度和价值量更高，主要用于发酵和分离纯化环节，后端设备则相反，主要用于制剂灌装环节。全球主要玩家包括丹纳赫、赛默飞世尔科技、赛多利斯、森松国际、东富龙和楚天科技。
森松国际是生物反应器小巨人+模块化工厂领先者，多行业增长引擎平滑周期波动，助力公司成为全球高端制造ETF：行业伴跑者能否依靠产品先进性、强劲客户壁垒、国际化项目经验是在本轮周期充分获益的重要考量，本质是通过国际化和创新性削弱业绩的周期性。森松国际正是制药装备行业中具有穿越周期的能力，把握全球制药行业发展机遇的稀缺标的。细胞培养是生物制药过程中的核心步骤，而生物反应是其中的核心设备。公司早在2005年进入生物反应器领域，2011年瞄准生物制药装备行业模块化集成趋势，极具慧眼收购瑞典Pharmadule。深厚的国际客户资源和强客户粘性令公司在制药装备领域拥有同行无法比肩的出海优势，高度符合创新+国际化医药新周期伴跑者特质。MVP赋能的核心战略，与客户共同成长的自我进化基因给予公司把握全球医药行业发展机遇的底气。2023年GLP-1药物凭借减重适应症打开千亿美元空间，药企/CDMO的扩产势必为全球制药装备企业带来重要订单机会，凭借公司海外深厚的客户关系有望率先在产业浪潮中获益。下游多个行业资本开支周期交错，行业间的高低切换、国际国内双轮驱动助力公司平滑周期波动。因此，可将公司视为全球高端制造ETF，投资森松相当于间接投资全球多个高端制造赛道。
传统压力设备的错误认知提供投资契机，入通与分红即将打开公司价值重估的空间：现时60亿人民币市值对应2024PE仅为5倍（未来三年复合增长率预计25-30%），考虑流动性折价合理市值应为116亿-138亿。公司持有24亿现金资产，不论是近百亿在手订单带来的增长确定性、即将入通改善流动性还是潜在的分红计划都将令公司在2024年获得赔率可观的估值重构机会。