我认为主要两方面原因，一是基本面，从全球资源获取 方面，欧美铜企确实拿的资源特别好，毕竟老牌资本主 义发展早，那些品味很高，成本很低的资源，基本上都 是他们先挑走了；第二个是交易层面，华尔街对周期没 有偏见，美股都有上百年历史了，美国投资者经历多 了，但A股比较年轻，一共就二三十年，还有十年左右 的商品下行期，所以对资源品有比较大偏见。 【平安 证券】长景气周期开启，优质铜企稀缺性凸显。 南方铜业、自由港与紫金矿业在资源储 量、生产成本以及成长性等方面处于全球领先水平。储 量方面，南方铜业、自由港以及紫金矿业铜储量处于全 球前列，铜资源丰富。成本方面，南方铜业、紫金矿业 现金成本相对较低，2023年现金成本均低于1.5美元/ 磅。盈利能力来看，南方铜业及紫金矿业2023年净资 产收益率均超20%，处于行业较高水平。成长性方面， 多数矿企未来铜产量增长放缓，紫金矿业、洛阳钼业、 南方铜业等大型矿企将贡献主要铜矿增量。
南方铜业：储量丰富，尽享成本优势。拥 有铜金属储量4497万吨，铜储量规模全球名列前茅；铜 业务纯度高，2023年营收占比约77%。钼金属作为公司 主要副产品金属，较大程度上摊薄了公司现金成本， 2022年现金成本+维持性资本支出水平整体位于全球铜 矿成本曲线前端。2023-2026南方铜业总体新增21万 吨/年铜矿产能。
自由港麦克莫兰：历史悠 久，铜矿巨头稳步扩张。主营铜、金、钼金属，2023 年公司铜合并报表产量为191.05万吨，处于全球领先水 平。印尼Grasberg成本优势显著，2023年仅为0.1美元/ 磅，基本位于全球铜矿成本曲线最左侧。未来增量项目 主要包括北美矿区Bagdad，印尼改造项目以及远期放 量的Kucing Liar矿山项目。
紫金矿业： 跻身全球前列，成长动能持续释放。公司持续扩大铜金资源版图。截至2023年底，公司铜储量3340万吨，金 储量1148吨，权益储量相对中国储量占比分别达 82%/37%。近年来铜金产量实现持续增长，2023年矿 产铜产量101万吨(包括联营合营企业权益产量)，同比 +11%；矿产金产量67.7吨，同比+20.9%。2023年公司 综合毛利率15.81%，近年来维持15%以上。根据公司规 划，2024-2025年矿产铜产量预计达111万吨、117万 吨，主要金属产品产量实现持续增长。
结论：铜价中枢有望持续上行，龙头矿企仍待向上重 估。随着铜供给瓶颈凸显，缺口预计持续扩大。全球 90%分位线以上产能成本抬升，最高超13000美元/ 吨，铜价或需进一步上涨以刺激高成本产能释放增量供 应。随着铜价中枢不断攀升，龙头铜矿企业估值有望向 上重塑。全球范围内紫金矿业在资源储量，现金成本以 及成长性等方面相对海外其他龙头矿业仍有显著优势， 当前较海外龙头铜企仍被低估，铜价中枢长期上行背景 下，以紫金矿业为代表的A股优质矿企估值或逐步修 复。
投资建议:本轮铜价上涨在资本开支 不足的长期影响下具有较长的持续性，成本优势显著且 具有长期成长性的龙头铜矿企业稀缺性正逐步显现，优 质铜矿企业估值有望向上重塑。建议关注紫金矿业。