二、申赎
ETF作为经典的被动投资基金，最大的特点是投资组合的相对稳定。对于普通的基金产品，因为投资组合依赖于基金经理的判断，因此投资者是拿现金申购基金，基金经理收到钱后再拿钱去买股票；但ETF投资组合的确定性与透明性使得投资者可以实物申赎——直接用一篮子股票换取ETF份额。ETF管理人（也就是基金公司）每天早上8：00前要把篮子清单发给交易所（上交所称为定义文件，深交所称为PCF文件），篮子清单文件里具体定义了怎么用一篮子股票换购ETF份额。
下图是从上交所官网上截取的50ETF的换购篮子清单（上交所官网地址：网页链接）。
从图中注意申赎篮子包含这些要素：最新公告日期、上一交易日现金差额、上一交易日份额净值、当日最小申赎单位的预估现金部分、最小申赎单位、成分股信息列表。其中成分股信息列表（在截图中没有截全，可以点击上面的链接上官网看）又包含证券代码、证券简称、最小申赎篮子对应的成分股数量、现金替代标志、申购现金替代溢价比例、赎回现金替代折价比例和替代金额。下面我们结合篮子清单具体说明怎么申购赎回ETF。
（一）ETF申赎对价
1. 一篮子股票
申赎ETF的最主要对价就是一篮子股票，拿一篮子股票去换取ETF份额，或者赎回ETF得到一篮子股票。以上图中的50ETF为例，投资者可以拿成分股信息列表中所列的这些股票换购90万份（篮子中的最小申赎单位）50ETF，也可以赎回90万份ETF获得所列的这一篮子股票。
可以看到当前50ETF最小申赎单位有两百多万的市值，事实上，其他的ETF最小申赎单位也较大（货币ETF除外），一般几十万起步。因此一般的小额投资者参与不了ETF的申赎，一般只在二级市场买卖ETF。
２.现金替代
因为ETF的成分股一般较多，凑齐整个成分股列表中股票有一定难度，因此成分股列表中规定了哪些股票可以用现金替代。现金替代的意思就是在申购（为简化表述，暂不写赎回，只写申购）时用一部分现金替代篮子中的股票，把钱给基金公司，基金公司再拿这部分钱去买股票。
既然是提前给钱让别人帮忙买东西，那垫的钱就要多一点，以防别人帮买的时候因为东西涨价钱不够了。成分股信息列表中的“申购现金替代溢价比例”就是指多掏钱的比例。溢价的基础一般是成分股上一交易日的收盘价（具体还要因产品而异，要看ETF招募说明书中的具体规定）。以５０ETF的成分股浦发银行为例，假设投资者A在２０２０年５月２７日申购５０ETF时没有浦发银行的股票，选择现金替代浦发银行。浦发银行在２０２０年５月２６日的收盘价是１０.２７元，溢价比例是１０％，最小申赎单位对应５４００股浦发银行，那么投资者A申购时现金替代浦发银行被扣收的资金＝５４００股＊１０.２７元／股＊（１＋１０％）＝６１００３.８元。
可能有读者注意到上图中现金替代标志都是“允许”，那么是否有其他标志呢？沪市单市场ETF的现金替代标志有“允许”、“禁止”和“必须”三种：
ａ．“禁止”是指申购是必须用股票，不能现金替代该只股票；
ｂ．“允许”一般指的是由于停牌等原因，投资者不能及时买入的成分股。有时投资者可以用该机制套利：譬如一只股票有重大利好，预估有五个涨停，这时候二级市场是买不到该股票了，投资者可以申购包含该股票的ETF并现金替代该股票，申购成功后再于下一交易日赎回就得到该股票了。通过这种方法，投资者可能以2个涨停的成本获得该股票。
ｃ．“必须”一般指的是由于指数调整等原因将被剔除的成分股。
３.退补款
上面说到投资者现金替代申购时有溢价比例，要多垫点钱。基金管理人收到钱后会用来买对应的成分股，买股票的钱与现金替代之间一般会有差额，这部分差额多退少补就称为退补款。
仍以上面浦发银行的现金替代为例，假设５０ETF的管理人华夏基金５月２７日日间收到申购申请后开始买入浦发银行，买入的成本均价为１０.３４元／股，买入成本＝５４００＊１０.３４＝５５８３６元，那么华夏基金应该退给投资者A退补款５１６７.８元＝６１００３.８－５５８３６。
４.现金差额
申购过普通基金的读者都知道一般基金每天公布一个净值，每天的申购以当天的净值为准计算申购的份额，譬如当天申购了１００００元的基金B，当天晚上公布的单位净值是１.２５元，那么投资者会收到通知，申购成功８０００份＝１００００元／（１.２５元／份）。
ETF虽然能实物申赎，但它也是基金，也不例外，也是净值申购。ETF一篮子股票的公允价值与基金净值之间的差值要通过现金补齐，这部分差值就是现金差额。也就是说如果投资者一篮子股票对应的单位净值是１.２元，但ETF净值是１.１５元，那投资者拿一篮子股票换对应的一份基金就亏了，基金公司要倒找投资者０.０５元／份＝１.２－１.１５。反之，投资者要补交差额给基金公司。
仍以５０ETF的申购为例，假设投资者某日全部用股票（无现金替代）申购了９０万份５０ETF，以当日收盘价计算申购篮子中股票的市值为２４６９７５７元，最小申购赎回单位（９０万份ETF）的净值２５２３３０９.５８元，对应的基金净值为２.８０４元／份。则最小申赎单位的现金差额为５３５５２.５８元＝２５２３３０９.５８元－２４６９７５７元。投资者需要补交５３５５２.５８元的现金差额。
细心的读者会注意到，基金资产净值是申购当晚才出来的，日间投资者做申购的时候还不能确定现金差额到底是多少。为了解决这个问题，在每天早上开市前公布的申赎篮子清单里还有一个字段“最小申购、赎回单位的预估现金部分”，该字段就是预估的当天的现金差额。在投资者申购ETF时，投资者的经纪券商（就是开户做交易的证券公司）会根据该字段预冻结预估的现金差额，在准确的现金差额值出来后再解冻这部分预冻结资金，扣收准确的现金差额。
（二）交收时点
交收指证券或资金从出方交出来并由入方收取的动作。上一篇讲到ETF分为单市场ETF、跨市场ETF、跨境ETF、债券ETF、黄金ETF、货币ETF和商品ETF；而本篇又讲到ETF的申赎涉及多种对价，各种对价的交收时点各不相同；且ETF交收过程中涉及投资者、证券公司、交易所、登记公司、基金公司、托管银行等多种交收角色，因此全面讲解各种ETF的交收需要另开一大篇专题，这里仅站在投资者的视角以５０ETF为例讲单市场ETF申赎对价的交收时点——可用可取时点。
１. 组合证券（即成分股票）和基金份额
在投资者下达申购委托时，证券公司会先校验投资者委托单中的证券和资金是否足额，如果足额且满足申赎清单的要求则实时冻结资金和证券，并将委托报给交易所。交易所实时返回申购成功的信号后，证券公司会给投资者增加基金份额的可用数，投资者可以实时卖出这部分基金。
申购日晚间，证券公司会扣收客户的成分股票，并增加基金份额余额。如日间有卖出，再减去卖出的基金份额。
在投资者下达赎回委托时，证券公司会先校验投资者委托单中的基金份额是否足额，如果足额且满足申赎要求则实时基金，并将委托报给交易所。交易所实时返回赎回成功的信号后，证券公司会给投资者增加成分股票的可用数，投资者可以实时卖出这部分股票。
赎回日晚间，证券公司会扣收客户的基金份额，并增加成分股票余额。如日间有卖出，再减去卖出的股票份额。
２. 现金差额
假定投资者T日申赎了ETF，一般T＋１日基金公司会公布上一日的净值和现金差额数值。证券公司在收到准确的现金差额数据后会解冻投资者T日申购时冻结的“预估现金部分”，并根据准确的现金差额数值冻结客户T日申赎对应的现金差额资金。T＋２日证券公司实际扣收或返还投资者现金差额资金。
３. 现金替代
由于单市场ETF的现金替代都是担保交收的，因此日间投资者赎回成交时，证券公司会实时增加投资者的资金可用数。赎回日晚间，证券公司会增加投资者的资金余额。
日间投资者发出申购委托时，证券公司实时冻结投资者的资金可用数。申购日晚间，证券公司扣减投资者的资金余额。
４. 退补款
基金公司收到投资者的申赎委托后，会买卖现金替代对应的成分股票，买卖的交易期一般为两到三天（T日至T＋2日），基金公司会根据现金替代的金额和实际买入股票的成本或卖出股票的收入计算退补款数值。一般T＋3日证券公司会根据基金公司的数据上账退补款——直接扣减或增加客户的资金余额。
Ｃｒｅｒｒ
２０２０年５月２７日
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