一、数字戏的数据——仅作为心里安慰剂
基础调味品与复合调味品大体PE在30的位置（到没到底在本文并不关健），它们的市净率，海天味业市净率6.99，千禾味业市净率：4.59，复合调味品（在火锅底料有孤品优势）天味食品市净率：3.46，宝立食品（在B端有孤品优势）市净率：5.24，其他像速食类（兼B+C）渠道的千味央厨市净率：3.94。
汤臣倍健，市盈率(静)：20.95、市盈率(TTM)：16.08、市盈率(动)：11.45、市净率：2.37。
以上数据仅能作为投资中的心里安慰剂，即参照2022年汤臣已低增了一次，再看如此数据不存在估值陷阱。注 估值陷阱，前期六、七年高增（或者更甚），投资按惯性思维推理，一旦企业失速，市盈率、市净率就暂间出现高估泡沫。
而要回避数据陷阱。还是要回到汤臣的未来至少三年的盈利情况。
这就要先回到它的商业模式。
二、商业模式看汤臣的未来三年盈利情况
品牌+线下线上渠道；旧的大单品强化品牌力+营收度；新的大单品夯实品牌力+营收拓展；内容营销；自研+并购。
下面分解一下。
① 汤臣的品牌力，渠道优势，目前从在有的数据，即不论它的市占率达10.3%+，还是线上这三年的排位，还是处行业第一位置。
② 旧品类
从三季度的盈位情况，主品牌“汤臣倍健”实现收入45.11亿元，同比增长30.38%；“健力多”品牌实现收入9.96亿元，同比下降1.83%；“Life-Space”国内产品实现收入3.84亿元，同比增长51.96%。②分渠道来看，线下渠道收入约占境内收入的63.20%，同比增长16.39%；线上渠道收入同比增长41.09%。(2)境外业务方面：LSG实现营业收入7.74亿元，同比增长34.27%（按澳元口径：LSG营业收入为1.65亿澳元，同比增长33.49%）。
③ 新品类及新品方向
2022年汤臣倍健与合作方发布了全球首个大规模中国人群NAD+与衰老研究；公布了轻络素针对中国人群改善血流健康的临床结果；历时7年时间自主研发出本土菌株LPB27，获双项中国发明专利；创新开发富糖胺聚糖（GAGs）新型胶原蛋白肽；对天然抗衰物质PCC1的研究成果，登上国际权威期刊《Nature》，获得了2023年度国家级发明创业奖，这个成果被业界誉为营养界的“抗衰老新里程碑”。
④ 内容营销
销售费用方面，目前跟珀莱雅、华熙生物、贝泰妮这些可选消费企业及接近的费用，都达到40%附近。
内容营销未来费用标准，汤臣管理层给投资者的答复是在35%这个位置。基础调味品海天的营销费5.7%，千禾从地方品牌推向全国目前销售费用占营收是13.5%；复合调味品大体从5.7%至15%，安记食品5.7%、日辰股份7.6%、天味食品14.4%、宝立食品15.26%。
其商业模式在B端有孤品优势的，营销售用占比都较低，而如果在C端都要拓展新品的，大体都会达15%以上。
而如果行业处于可选消费的，内容营销费用常态接近30%+。
也就是说，未来在这个行业混的，如果资本支出无法支撑这个营销费用，几乎是不用再玩下去。明显，在规模上，如果想细分领域错位竞争，如果新品不是革命性功能大单品，先发优势明显的早期企业，人家基营销费都要超新进入者营收费，这，怎么玩？所以想在细分的大单品上去弯道超车，只有一条路可选：新功能革命性的大单品。
出这样的企业非常难的。
我们从国内各行业发展历史轴径来看，事实上也是这么回事，你不出一个类似于“六味地癀丸”（这个功能还是太小且技术门槛还是太低，出来后后续的同行就立马复制，唯一让营收排在行业前排的，打的是消费者品牌心智牌这一条路，而且像同仁堂，它的营销费也要达20%，而且，2022年仅营销费就有近31亿）的，还不行，要出一个类似于“云南白药牙膏”或“片仔癀”这类功能，且后续再在同业其他细分品类进行内卷，新的弯道超车的企业才可能可以在行业内延续，否则的话，仅从旧品端去跟老玩家玩，根本没法看的。
功能性大单品+资本支撑，才可能出新晋的同业新玩家，否则，有功能性大单品也只能是一个行业宿命——被并购。
⑤ 自研+并购
汤臣的科研费用，只占营收的2%，这个费用率几乎接近任何行业研发费用的最低标准。行业通常研费标准都会接近5%。
对于这个费用，我并没有太偏激的看法说这样对汤臣就非常不利。因为行业的商业模式中，不仅包含了自研实力，还有一项就是并购能力。这是需要非常足的现金流作支撑的。
目前唯一担心的是，如果研发后续不出彩，而并购上，没有足够的现金流，又要定增融资的话，投资者会怎么看，主要的说法可能来自：2023年用现金流起高楼。
所以总体对汤臣的自研+并购，我是有担心的。因为你研发不用心，怎么科技强企（这个是梁总在财报里给投资者一封信中画的一个大饼，另外还有三个月亮，三个“海”观点——红海、蓝海、星辰大海）。出革命性的大单品这点费用确实没法玩。目前在“红海”用40%的内容营销杀得新进者不可轻易进入这个市场，但蓝海会变成红海，而想进入星辰大海，梁总这点自研费够了嘛，而如果还想着并购的路径，梁总起高楼是几个意思？留住人才给他们福利，然后，在并购时又定增扩股伤害投资者？其实质上，汤臣如果不一意定向融资，资本市场的估值不可能会这样的，因为扩股损害了每股收益从而让投资者不敢轻易投资这个企业。汤臣三次融资共扩股3.03亿，如果减去这3.03，预2022年如果取盈利18亿的话，每股收益1.29元，取PE20，股价也会在25.7元/股的位置。
三、有没有高估
今天这里没有聊护城河，也没破产良方、供给端+增量，但从商业模式上看，此行业的商业模式决定了后续新玩家想进来必须——革命性大单品+资本实力。大单品+小单品被并购、革命性大单品如果没有资本实力，暂时也伤及不了先发优势的汤臣。这是第一个观点。
第二观点是，三年内出大单品，目前看，革命性非常不易，干扰不到汤臣目前的运营态势。
第三个观点，汤臣的老臣都是从营销开始起家的，对线下及线上的内容营销，他们确实是有天赋秉异特质的，这点我不置疑，而且，他们从“太阳神”学到的教训是，长期主义的品质这一点，要不然不会有企业文化中那么多长期主义的企业理念（包括了透明工厂，当然它还是有营销的因素——差异性、出品牌）。所以在营销端，包括费用率，我不置疑。
第四个观点，就是唯一最疼心的观点，增发对投资者的伤害。反过来，减去融资带来的3.03亿股份，股价在熊市至少也是25元/股的基本盘。
有没有高估，要站在未来三年的观点来看，并没有高估，而从同业的角度，包括了可选消费的估值状态，它是明显被低估了的。为什么？为什么我认为被低估。
一是未来三年，没人能干扰它正常的营运，不论它用多少的营收来内卷，来进行竞争性毁灭地对待同业，因为没有新的革命性功能大单品来削弱它的品牌集中度。品牌一直是企业带来营收增长的最强盾，品牌力主要来自两方面——产品品质+内容营销的品牌溢价。所以未来三年自己认为年度盈利保18亿是较为安心的（作为汤臣的二级市场小股东，我自己是这样去预期的）。也就是18亿，保持净利的’0”增长的状态下，汤臣如果仍是现在的股价，如果市场非要用不增长来估值，直接用pe10去估，是不是汤臣只有市值170亿。那汤臣直接保这个18亿10年，哪个资本买下它都赚死。即我不研发我就做内容营销，十年内，同业想在细分领域弯道超车几乎是为“0”，为什么是0，因为就算一个新晋的革命性大单品出来，在十年内也影响不了汤臣用营销保旧品类的收入。品牌力提升是需要时间来镀金的，同时还需要内容营销费，即革命性大单品+内容营销+10年之长的时间跨度。
二、别开市盈率
因为不管市场怎么定价，汤臣如果真要保18亿，十年内依靠品牌的力度+品类+内容营销，它就可以赚到真金180亿，市场用PE10是终究被打脸的。因为十年谁买下它就打本了。注 不展开其它类，例赚了的还要拿去怎么样（另，内容营销费是在营收之内一起产生的，新晋资本玩家则做不到，因为它要打出品牌，汤臣是出了品牌，这就是优势）。
所以我不看这市盈率，我仅从它目前能赚到的真金白银，这个市盈率就是明显错的。
三、市场为什么要这样定价
1、可能是过高的内容营销，但实质上，珀莱雅、贝泰妮都是，这是行业特质所决定的——可选行业。
2、可能未来增量，贫穷确实限制了我们的想像。汤臣用13年把营收从2.5亿做到了近80亿，再往前则是从6千万用17年做到了80亿。
3、也可能是融资的伤害
4、也可能是研发实力并不看好
5、也可能是并没有革命性的大单品，所以担心未来品牌力。
以上这些，有些是行业实际，有些是行业痛病，汤臣唯一的坏——研发费+增长。
放眼未来，汤臣就算在竞争路上遇上一个革命性大单品新玩家，汤臣的未来展望还是非常不错的。不错是因为：已起势品牌力、自研基础+技术叠代、老臣们最拿手的营销手段、有并购能力，只要看清了的大单品，杀猪价都接受、营销手段（真正跟汤臣能打真还太少）。
想在未来的路上去围猎汤臣，除了极个别的“革命性大单品+资本支撑”在该行业对汤臣进行品牌力削弱外，则大势可能已去。
在大A5000多家上市企业中，真正能走出大空间的，要看行业空间，要看“永续+时代特质”。汤臣最穷也不会穷到未来只有300亿的市值。退一万步，汤臣每年赚10亿净利，也要干死绝大多数的上市企业盈利实力，所以呢，市盈率就不用太担心到底是用多少来估了，直接现金来兑现价值。