从全国能源贮藏分布结构看，煤炭在相当长的时间内都是能源供应的主导，中国煤炭的主产区在西北——内蒙、山西、陕西三省，近十多年来看，三省的煤炭年产量占全国煤炭总产量的55%以上，西北煤炭长期占煤炭总产量的一半从上，是中国能源供应的重要支柱。仅山西省煤的储藏量就占到全国的三分之一,产量占到全国的四分之一,全国70%以上的外运煤都是来自于山西。

      作为承担国家“西煤东运”任务的骨干企业——大素铁路股份有限公司拥有大秦线、朔黄线（持有41%的股份）两条运煤大通道、随着准池铁路、蒙冀铁路的开通运营，“第三运煤通道”蓄势待发。但这条线因为地理位置等原因虽然对大秦铁路的经营带来部分影响但并不会动摇大秦线，朔黄线的“黑色大动脉”骨干地位。

       相对来说  大秦的经营是非常容易理解和推算的，是煤矿主产区（内蒙、山西、陕西）到港口的“黑色”大动脉。煤炭是公司最主要的货物运输品类，占公司货物发送总量的比重接近88%，核心资产大秦线（650公里／山西大同－河北秦皇岛），是具有世界先进水平、年运量最大的现代化专业煤炭运输线路（运量稳定、已基本饱和），全球效率最高（中国煤炭运输大动脉、年运量4亿多吨、每列250节货车、长3公里、3分钟一列）。铁路运输是陆地最经济的运输方式（公路运输成本是铁路运输的3倍），运到港口煤会通过最经济的水运（海运成本是铁路成本的2/5）到达沿海各电厂以及重化工业企业。

      中国的能源结构保证了大秦的经营稳定性。加上过去多年良好的分红方案，公司在A股市场一直以高股息蓝筹股的形象而深受各类低风险投资者的喜爱。

附：历年现金分红情况：
年 份 现金分红 每股利润 占净利润比例
2015年 0.45元 0.85元 50%
2014年 0.48元 0.95元 50%
2013年 0.43元 0.85元 50%
2012年 0.39元 0.77元 50%
2011年 0.39元 0.79元 50%
2010年 0.35元 0.70元 50%
2009年 0.30元 0.48元 60%
2008年 0.30元 0.51元 60%
2007年 0.30元 0.47元 60%
2006年 0.30元 0.39元 80%


       但是公司从去年末开始因为张唐、准池铁路开通对蒙西煤源产生分流的影响，加上油价较低公路运输的挤占效应，国家大力去产能造成的煤炭需求的萎缩（以及国家为了降低煤矿企业的负担而下调运价等多方面因素的叠加导致公司运营出现困境，上半年利润大幅下降，同比减少49.87%（每股收益仅0.25元）引起市场一片哗然。

       但是我个人认为上述这些因素都是暂时性的，并不会给公司的经营带来长期的，不可挽回的影响。我们逐条来看：

一、张唐、准池铁路开通对蒙西煤源产生分流的影响。


       关于这块的影响网上一直议论纷纷，但是影响到何种程度，一直找不到具体的客案，我也曾致电公司，答复是有负面影响，详情见公司披露的报表。等于什么都没有说。但是从公司披露的生产经营简报上看，自七月开始货物运送量开始逐级回升，9 月大秦线完成货物运输量2971 万吨，同比减少4.8%；降幅较7 月的-26.7%和8 月的-13.6%再次收窄，十月估计能达到三千一百万吨，同比己经持平，回升幅度远远高于另外二条运煤通道，长期看运量的拐点己经形成，从这点看 准池，蒙冀线开通的分流影响极有可能被市场夸大了。


二、油价较低公路运输的挤占效应


       今年上半年油价低位运行，造成公路运输的成本上铁路运输不相上下的罕见现象，运煤车量大量上路分流了部分铁路货源，但是公路运煤的隐性成本太高——超载会加大路网的损坏频率，交通事故频发等，国家己意识到了危害严重，并开始重拳整治，交通运输部于8月中旬公布出台了史上最严的《超限运输车辆行驶公路管理规定》，9月21日之后开始实施一。从民生的角度看即使油价再次下调，再走回头路的可能性也不大。但是我认为治超并不是运量回升的主要因素，因为九月底才治超，但七月份运量己明显回升。

三、经济低迷以及国家大力去产能造成的煤炭需求的萎缩

       上半年，国家持续推进钢铁等高耗煤行业去产能，粗钢产量同比下降1.1%，另外不断优化全国能源结构，进一步削减火电比例，火力发电量同比下降3.1%，致使上半年全国煤炭消费量仅18.1 亿吨，同比减少4.6%；但是从长期看从02年开始到10年的中国煤炭产量增加了一倍还多，而中国煤炭的需求量也增加了近一倍，平均增长率为9.96%，至少在过去的十年里，中国的煤炭产量与消费量保持了与GDP基本相同的增长速度。从中国能源结构看，这种需求有其钢性特征，所以说经济低迷以及去产能造成的需求下降是暂时性的，一旦经济好转，即使国家基于环保排放考虑，大力发展太阳能，风能等各类清洁能源以及大量采用节能设备，最多也是维持现状，不再增加煤消耗量，当前的产量不会受到消减。

四、煤炭运输价格的变动


我对运价上调非常有信心基于以下三点：

1,1997年－2014年铁道部共提价12次。
2012.5.20 运价提1价1分/吨公里
2013.2.20 运价提价1.5分/吨公里
2014.2.15 运价提价1.5分/吨公里
2015.2.1 运价提价1分/吨公里
却极少出现运价下调的情况，近三年多来，煤价低迷，煤炭企业亏损累累，今年二月，国家为了降低煤矿企业的负担而下调大秦线运价每吨每公里1分钱（另外二条线未下调运价），近几月来煤价大幅上涨，全行业亏损的警报解除，压制运价上涨的因素己解除。

2,、铁路市场化改革预期——运价市场化：因铁道部负债严重（总负债2.66万亿），以当前运价勉强只能支付利息，何时还本，遥遥无期。所以未来铁路市场化改革预期强烈，预计未来五年运价还将有较大幅度的提升。

3,目前我国铁路整体运价水平较低，我国铁路货运平均费率（不含建设基金）仅相当于美国一级铁路的47%，客运运价仅相当于美国一级铁路的的28%。

       基于以上三点，我认为未来三年，恢复去年运价，甚至再涨每吨每公里1分钱是大概率事件，恢复去年运价运量，业绩将回升到0.85元,如果再提升一分钱，业绩将达到1元每股。

       有的投资者可能会不明白，今年上半年运价仅下调一分钱吨公里（二月开始调整），运量仅减少21.2%（上半年煤炭运输量2.30亿吨），营业收入下降23%,实现营业收入212 亿元，为何会导致净利润剧降50%，仅实现归属于上市公司股东的净利润36.8 亿元。

       从最近三年看公司的营业成本为：382亿，383.5亿，378.4亿。平均380亿左右，上半年约为180亿左右（212-180=32亿，再加上朔黄线等的投资收益即为上半年利润）。因为营业成本中60%以上是折旧、人员等固定成本，营收的变化并不会导致营业成本产生相应的变化，如今年上半年收入大幅下滑但成本仅降低-5%，引起毛利率剧降，未来运量及运价的提升导致的营业收入的增长几乎全都是净利润了，经测算运价每上调一分钱，能让净利润增加二十亿元左右。

       目前看今年的年股收益大约0.45元，以当前6.8元的股价算，市盈率大概在15倍左右，以分红50%算，股息率约为3.2%，不算低估。但考虑未来三年运量运价上调，业绩会上涨到0.85元水平，按照国际铁路公司平均PE=17-20倍（2010.3.10巴菲特收购美国BNSF铁路公司市盈率18倍）估价，有些人一定会认为高估了，那么按据过去大秦的平均市盈率15倍计算，0.85*15=12.75元，考虑到三年分红0.8元，以现价6.8元算，12.75+0.8|=13.55/6.8=2倍，三年获利一倍，复利26%,如果再乐观一点，运价三年上涨二分，每股1元，或者遇小牛市以20倍以上的估值买出，收益更高，当然这种过于乐观的假设，不能作为投资依据。


       有人认为特高压的发展会带来大秦经营的灭顶之灾，认为未来特高压的建设会让能源直接从空中以电的方式传输而不再需要运煤，但是你们想过环保的因素吗？每年四，五亿吨坑口发电，将十几个省的分布污染集中到几个地市，当地环境能够承受吗？算过经济帐吗？短送电，长运煤是常识，非要从主产区送电到几千公里的沿海价值上一定不合算，电价成本将高于运煤，即使是直流特高压也不行。另外供电安全如何解决？以上海为例，目前上海市以几大电厂的若干台机组配合华东电网进行供电，部分电网出现问题可以进行调配解决，如果从北方通过几条直流特高压供电，如果其中的一条出现问题，需要较长时间才能恢复供电，那么供电缺口如何解决？如果要设一部分备用线路，成本如何解决？所以特高压只能是补充，而不会再来颠覆性后果。

       退一万步来说，鉴于运量，运价己到底，即使预判错误也不过是收益底了点，拿着3.2%的红利，打打新股（预期5%+3.2=8.2%），跑赢理财产品没有问题。是一个极佳也难得的低风险投资机会。


by徐凤俊
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