近几年的投资者陷入了一个怪圈。
在每个碎片化的热点中“听人劝”，但结果总是“吃不饱饭”。
然后才意识到，所谓的“共识”都有着时代的烙印，更多的阿尔法来自共识之外，来自“第二层次思维”。
橡树资本创始人霍华德·马克斯在《投资最重要的事》中谈到第二层次思维，总结道，“为了跑赢市场，你的思维必须与众不同且更为高明。”
这个第二层次思维，很大程度就是一种逆向思维。
3月18日“深夜食堂”围坐饮茶，金泰首批持有人于老师，资深媒体人应尤佳，以及投资新人鸽鸽，与国泰金泰的基金经理李海，一同聊了聊投资中“那可不一定”的事。
作为国泰自主培养的兼具价值与成长的基金经理，李海身上具有浓厚的逆向投资与长期主义。
对他来说，做投资就是选择便宜的好公司，陪伴其共同成长，做自己能力所及，不轻易跨界。
“我就把自己‘圈’在这些好公司里，可能全市场就几十家我们觉得还不错的公司，不在那些乱七八糟的公司里乱看，然后再从商业模式、财务等其他角度进行分析。”
当这些高质量的公司持续承压时，李海仍会坚守，因为在他看来，这些公司在下跌中，会更有性价比。
最后，“市场就像一个奖罚分明的将军，在关键时刻如果你逃跑了，他肯定会惩罚你，但如果你在坚守，在奋勇作战，他最后应该要奖励你。”
对于普通投资者来说，做自己能力之所及，学会对繁杂的噪音说“no”，也是一门必修课。
在此之前，我们曾与李海进行过一次深入交流，从如何选择便宜的好公司，到对不同公司的研究角度，李海进行了详细解读。
此外，李海也常常有些与众不同。
对于当下讨论最多的消费变化，李海说：“有很多领域表面上在降级，背后可能隐藏着一个升级的机会。”
谈及曾经的抱团白马股，李海表示：“当大家对这些消费品没有以前那么大兴趣时，就可能出现投资机会。”
李海给年轻人的投资建议并非投资中该做什么，而是强调“年轻人做投资最重要的不是买什么东西，而是要投资自己。”
这些独到的观察视角，为他的投资决策增色不少。
李海自2016年6月开始担任公募基金经理，目前在管3只基金，代表产品国泰金泰（李海自2017/01/24管理至今）截至今年3月13日的任职回报为81.32%。
在市场迅速轮动的2023年，国泰金泰有10.37%的正收益；在今年年初市场的大幅调整中，最大回撤仅7.34%。
国泰基金的基金金泰是中国首批封闭式基金之一，至今已运作26年，与公募基金行业同龄，本次直播嘉宾之一的于老师，正是这只产品的第一批持有人。
历经公募基金行业一路以来的发展，于老师在本次深夜食堂活动中，少有的分享了自己的投资心得。
其中最大的感悟，就是坚持长期投资和价值投资，纵然价值投资有一定局限性，“但我认为，价值投资还是真正的抓手，能让你心里踏实”。
在本次深夜食堂中，抛开晦涩的专业术语，大家谈了许多“共识”以外的思考。
虽然投资是一场看似孤独的游戏，但与不同“玩家”交流，却能获得意想不到的通关秘籍。
而国泰基金与聪明投资者策划“深夜食堂”系列的初衷，就是在暖心惬意的氛围中，真诚地交流，收获“不同”。
我们把这些交流如实地整理出来，和大家分享：
现在肯定比三年前要好很多
应尤佳：今年市场波动非常大，从开始的2600多点到现在回到3000点，怎么看现在的市场？
李海：我一般会跳出去看这个市场，因为“当局者迷”，所以我有个理论叫“时光穿梭机理论”，要么跳回以前，要么跳到以后。
假设我们回到2021年，那时大家都很开心很舒服，因为买的基金、股票都在赚钱，但我们知道当时是个很危险的时间点，我们付出了很高的价格和成本。
而当前大家比较悲观，但股票价格很便宜。
所以，如果我们能够穿梭到三年后，就会发现，现在这个时候肯定比三年前要好很多。
做投资，不能局限在现在的市场情绪和环境中。
一方面，我们要看选的企业好不好，另一方面，要看这些企业的价格是不是在一个很低的位置上。
现在中国经济还是比较稳健的，已经诞生了一批非常优秀的公司，目前价格都还在非常低的位置，这足够驱动我们去做决策，不需要考虑身边的人是怎么想的。
应尤佳：今年以来都做了哪些决策和操作？
李海：有很多我们一直在关注的公司，以前觉得很贵不愿意买，但在去年以及今年初下跌的过程中，价格已经合适了，我们就开始逐步加仓这些我们认为非常好的公司。
要么买好的公司，要么用更好的公司来替换现在持仓中可能没那么好的公司。
在条件允许的情况下，要买最好的公司
应尤佳：为什么偏爱高质量的好公司？可以讲讲你的投资理念吗？
李海：这是一个非常好的问题，但同时也是一个悲伤的故事。
我一开始并不是一定要买特别好的公司，而是买便宜的公司，只要价格足够便宜，我也愿意去买，但后来发现这是一个很大的错误。
如果一家公司没有价值，即使以再便宜的价格入手，我们也没办法获得合适的回报率，最后造成戴维斯双杀。
投资行业很残酷，做得不好肯定是要被淘汰的。
我喜欢逆向投资，逆向没有错，错的是逆向买强周期或垃圾公司，最后发现没有人是因为买垃圾公司成功的。
这是我学到的第一个教训，所以一定要买好的公司，在条件允许的情况下，要买最好的公司，我们现在一直在这样做。
但问题是，好公司的价格通常会比较高，所以我们需要等待时机。
应尤佳：现在市场已经反弹回来一部分了，现在的价格你依然觉得便宜吗？
李海：这波反弹其实还是很弱的，原来100块的东西卖30块钱，现在反弹涨到了35块钱，我们觉得还是很便宜。
应尤佳：虽然A股市场上有很多标的已经很便宜了，但买完之后还是在跌，你是怎么避开价值陷阱的？
李海：其实在股票市场里不光有价值陷阱，还有成长陷阱、周期陷阱等各种陷阱，避开的陷阱越多，成功的可能性就越大。
避免价值陷阱最重要的一点还是要买好公司，这会提高我们成功的可能性，而且即使买贵了，时间也会将成本抹平。
其次是操作层面上，我们会循序渐进地操作：
第一，如果一家好公司跌到足够便宜，价格在绝对低位，我们会建第一步的仓位；
第二，如果公司管理层有一些增持或回购的交易性动作，我们会增加仓位；
第三，如果公司业绩出现拐点，我们也会进一步加仓，把底部熨平一些。
我就把自己“圈”在高质量的好公司里
应尤佳：成功避免各类陷阱对公司质量有很高的要求，什么样的公司在你心目中算高质量的好公司？
李海：首先，我们会从股东的角度去看公司，要跟企业共同成长，所以公司股东的回报率要高，这是最重要的。
其次，我们不想在周期行业内做投资，所以会避免一些高杠杆、强周期行业的公司。
另外，我们希望公司有分红，但不做强制性要求。
有分红说明这家公司能产生现金流，愿意与股民分享收益，公司治理至少没太大问题，如果这家公司能够持续保持较高比例的分红，大概率不会是一个差公司。
我们的组合里有一些公司是持续高比例分红的，这类公司是高质量公司中必不可少的一个主题。
应尤佳：对增长率的要求是怎样的？有没有一个量化的标准？
李海：中国的GDP增速目前在5%左右，我们希望我们持有的公司收入增速至少超过GDP增速，也就是说5%是一个最低要求。
有些行业的增速是超过5%的，比如7%，那我们在这个行业中挑的好公司（的收入增长）就应该比7%高，比如10%；又因为公司有规模效应，所以我们希望公司业绩的复合增速能达到10-15%，当然有20-30%更好。
应尤佳：对高质量公司的筛选其实对研究深度的要求也非常高，这就对基金经理的能力圈要求非常苛刻，你是怎么来扩展能力圈的？
李海：行业很多人会把能力圈定义为，把这些东西“圈”起来，这个“圈”里的东西就是能力圈，这是我的理解。
但巴菲特、芒格这类投资人对能力圈的定义是反向的，他们不是自己“圈”东西，而是把自己“圈”住，别乱跑出去。
我们的核心前提也是，要确定哪些东西是我们不懂或者不能干的（去避开）。
对我来说，我就把自己“圈”在这些好公司里，可能全市场就几十家我们觉得还不错的公司，不要在那些乱七八糟的公司里乱看，然后再从商业模式、财务等其他角度进行分析。
“市场将军”会给坚守者奖励
应尤佳：所以你的持仓基本上都是质地很好、有护城河的龙头公司。
但从2021年开始，很多价值股是被再次重估了，哪怕是很有价值的公司也在跌，但你的持仓还可以，这是怎么做到的？
李海：我的持仓在这一轮下跌中也跌了，但跌得不多，主要是因为之前被炒得很热的“茅指数”公司，我们持有的相对较少。
虽然我们很看好那些公司，但是之前价格太高了，我们一直在等机会。
在过去两年，我们陆陆续续发现了一些机会，比如说有的好公司跌了70%，或者PE跌到20倍以内，还有一些公司开始增持或者业绩出现反转。
我们慢慢开始丰富我们的持仓，增加了不少的好公司。
其次，我觉得市场就像一个奖罚分明的将军，在关键时刻如果你逃跑了，他肯定会惩罚你；但如果你在坚守，在奋勇作战，他最后应该要奖励你。
2022年，新能源是一个非常火热的赛道，几乎所有的基金经理都往里冲，但我们在做一个坚守的动作。
虽然我们买的这些高质量的公司在持续下跌，但我们认为在下跌的过程中它是更有性价比的，我们跟市场“对抗”，在坚守。
所以，2023年的正回报，理论上应该是市场这位将军给我们的奖励。
应尤佳：我们在个股研究的时候经常会碰到一个问题。
如果一个公司很好，它的增长会很明确，大家都看得到，这种非常确定性的事，它的预期差会相对较小。
但还有另一种情况，比如一家公司它的增长是可以的，但它在探索第二增长曲线，或者是探索一个新领域，像这样的公司，你怎么看它的机会？
李海：据研究的统计结果，多元化的公司通常成功率是很低的，大概有三分之二会失败。
并且多元化之后，市场给予你的估值是会下降的。
所以，对于跨界的多元化，比如原来是做牛奶的，又去做传媒、去做光伏，这种公司我们不碰。
但是，原来是做白电的，再要做黑电，这种关联性比较强的（业务扩展），以及更好的情况，原来是做低端品牌的啤酒，在消费升级的过程中，把质量、品质和品牌进一步提升，这种成功率会更大。
均衡配置是对市场敬畏的结果
应尤佳：对于行业你是怎么看的？从你的持仓里我们能感受到你对公司质地的高要求，但同时也能感受到对行业的期许，包括对发展阶段的理解。
李海：我们对行业会有一些区分。
如果去看美国几十年甚至上百年的统计数据，包括中国的统计数据，有些行业天然的回报率就比较高，有些行业的回报率会低一点。
比如，食品饮料、医疗保健这类行业的回报率高一些；航空、交通运输、煤炭、钢铁的回报率会偏低。
我们在行业挑选的时候，会倾向于这些行业回报率比较靠前的行业，尽量先从这些行业入手去做一些标的挑选。
应尤佳：有哪些行业不太想碰？
李海：也没有绝对的标准，但有些相对（少接触）的，比如行业杠杆率太高、周期性太强、历史证明回报率不太高的，我们就尽量少碰。
于老师：从持仓来看，你的仓位总体是均衡的，这两年均衡型的基金回报确实较好，你是怎么做均衡的？
李海：均衡是一个结果，虽然我们有目的想让它分散一些，但均衡更多是一个结果。
是一个什么的结果？
我们去做任何一个决策，都是面对未来，它有不同的概率，我们要对概率有一定的敬畏。
所以，我们不会去赌某一个赛道或者方向，我们要承认自己的判断有概率犯错，在这样的前提下对行业的仓位就会有一定的控制，行业天然的就会分散。
在这个阶段，创新药会诞生一些重要的机会
应尤佳：有哪些比较看好的行业可以和我们分享一下？比如医药这类长坡厚雪的行业。
李海：我从我的角度来分享一下，我原来是研究汽车的，也经受了一个比较痛苦的教训，就是没有抓住新能源汽车的浪潮。
我原来研究的是传统汽车，研究标杆都是美国历史为主。美国上百年的汽车历史是具有周期性的，我看中国的汽车也是周期性地看。
但是，新能源汽车是一个新生事物，它的渗透率从0-30%的时候，是一个成长性行业，我们没能从这个角度去看问题，给了我一个非常大的教训。
当我在看中国创新药的时候，我不能再犯同样的错误。
创新药跟传统的原料药是不一样的，它也是个新生事物，现在在中国的渗透率大概是5-10%，在跃升的过程中。
在这个阶段，它可能会诞生一些重要的机会，这跟当时的新能源汽车是类似的。
应尤佳：从成长的角度，如何将它成长指标更好地量化出来？
李海：中国的创新药原来是偏主题性投资，大部分公司没有收入也没利润，也就没有所谓的成长指标。
但过去几年有很多医药公司已经走出来了，有产品上市销售，也即将达到盈亏平衡点，所以我们可以从它的收入看到一些成长性的指标。
于老师：在准备投资这类成长股时，风险是怎么把控的？
李海：一般大家会关注成长性，不怎么关注风险。
在更早期的时候，创新药是需要跟踪（比如临床）一期、二期、三期（的成果），因为成功的概率很小。
但目前创新药的阶段，有很多公司已经走出（临床）一期、二期、三期，开始产生收入和利润。
所以，我们需要放弃一些对赔率的要求，去买一些中大型的、管线非常丰富、收入也比较确定的公司，这样是可以降低创新药投资风险的。
应尤佳：还有什么比较看好的领域？
李海：我比较看好化妆品领域，我们复盘了一下美国化妆品公司的历史，发现化妆品行业是能够诞生长期牛股的一个领域。
中国化妆品领域近几年才刚刚出现一些公司，前几年价格太高了，我们没有下注。
最近两三年这些公司跌幅很深，跌到了很低的位置上，我们也能观察到一些现象。
比如，去年双十一的时候，国货化妆品得到了市场的认可，增速非常快，所以我们在这个时间点对化妆品公司比较看好。
其次，我们持有的公司里有一个快递公司。
我经常讲一个故事，如果你不是在广东茂名，是一个在上海的居民，你吃到的荔枝究竟是广东农民生产的，还是快递公司生产的？消费者可能会疑惑。
如果没有快速冷链运输，常温运输过来的荔枝都是坏掉的。
从这个角度来看，一些公司它不生产产品，只是进行物理上的位移，当它的效率足够高，它也能创造巨大的价值。
对足够深的护城河，也要有足够的耐心
应尤佳：怎么看品牌的护城河？
李海：品牌的建立非常困难，它可能有一些历史性的偶然因素。但一旦建立，其他人再去打破的难度会非常大。
所以，品牌通常是消费品投资里排在第一位的商业模式，也是我们非常看重的一个方向。
这种公司一旦出现低估的机会，肯定是个机会。像“茅指数”经过几年的下跌，大家对这些消费品没有以前那么大兴趣时，就可能出现投资机会。
于老师：可以想象这类公司的资产投入会很大。
如果在投入的过程中，它产生的净资产收益率没那么理想，你会从哪个角度去判断这家公司有后续的投资价值？
李海：通常情况下，有硬护城河的这些公司，在造护城河（的时候）会投入很大的资本，就会导致短期回报率会比较低。
这就需要我们用中长期的眼光去看，这个护城河是否会在未来三到五年给它带来盈利上的增长，如果能够判断三五年后它的回报率足够高，现在回报率低就不是一个很严重的问题。
我们需要时间去等待它的开花结果。
应尤佳：这对基金经理守得住寂寞也提出了很高要求。
李海：这是一方面，另外一方面是我们在组合上做了分散，我们必须得保证不是我们持有的每个公司都在等待。
有些公司在开花结果，有些公司还在成长中，有多个的阶段，这样整个组合会比较均衡平稳，不会大起大落，给持有人带来太多的精神压力。
看似降级的消费现象背后，可能隐含升级的机会
应尤佳：基金经理还乡是不是会习惯性考察家乡的消费产业？
李海：这确实是职业病，比如说逛商场，我会注意商场有哪些品牌，有没有上市公司等等，所以还乡是一个很好的调研机会。
像我们在上海的时候，身边中产阶级的负面情绪比较多。但在老家的三四线城市，居民反而没那么多负面情绪，居民整体消费在升级，经济是偏健康的。
鸽鸽：现在年轻人有一种新的消费观念，非常注重性价比，尤其是过年的时候流行过一句话“不是羽绒服我们买不起，而是军大衣更有性价比”，你们怎么看待这种消费观念的转变？
李海：可能有些人会认为现在都没人消费了，哪里来的投资机会，但我的想法是“那可不一定”。
追求性价比是体现了新一代年轻人的心态在变化。
比如以前追求名牌，可能是因为自己本身不够自信，所以希望身上的物品，比如穿的衣服、喝的饮料，能给我们增加自信心。
但现在的年轻一代不需要这种自信。
在消费变得更理性的前提下，就会转变为性价比消费，这也是一种投资机会。
比如有些国产品牌的品质跟海外大牌差不多，但价格更低，它就可以获得更广大年轻消费群体的青睐。
去看去年双十一的数据可以发现，国产化妆品的销量增速显著高于国际品牌，这也反映出年轻人新的消费观，是给我们带来一些投资机会的。
如果能多跟年轻人交流，可能会发现一些新的消费趋势，新的投资机会，这是很好的事情。
应尤佳：看上去是更追求性价比，但不管是从数据还是基础调研的结果来看，都是值得乐观看待的。
李海：是的，有很多表面上好像在降级，但它背后可能隐藏着一个升级的机会。
比如，很多人以前喝星巴克觉得星巴克太贵了，现在觉得9块9的瑞幸还不错，确实有消费降级的感受。
但数据显示星巴克在中国的销量并没有下降，瑞幸并没有分走星巴克的客户，而是开发了像我这样的咖啡小白。
我原来只喝茶或者喝白开水，现在开始喝9块9或者15块钱一杯的瑞幸了，这其实是一种消费升级。
还有像我爸这种住在农村地区原来不怎么消费的，随着农村电商的发展，现在也学会在互联网买东西了。
拼多多就是最好的一个案例，它的业绩很好，在美国上市，股价还一度超过阿里巴巴。
因为用拼多多的人多了，所以很多人就说现在消费降级，但后来发现其实问题不是我们想象的那样。
拼多多的很多用户来自三四五线城市甚至农村地区，他们原来是不用京东、天猫，而是一步到位用了拼多多。
拼多多是有供应链管理的，对一线城市居民来说，产品质量可能比较差，但对普通农村居民来说，质量其实是过硬的。
所以，拼多多的火，本质上不是消费降级，而是中国更广大地区居民的消费升级。
从统计数据来看，不管是GDP增速还是消费数据都挺好的，我们不能把自己局限在一线城市的范围，样本太窄了。
中国是一个超大规模的经济体，纵深非常广阔，潜力非常大，我们要有信心。
应尤佳：在消费品投资里，会涉及消费升降级的问题，像拼多多这样的企业，现在看上去肯定很好，但前几年一直在亏损，从投资的角度我们怎么去投这种企业？
李海：按照传统的价值投资，不会投一个亏损的企业。
但是，过去几年有越来越多的企业，比如说特斯拉、拼多多、理想，都是从亏几十个亿或者几百个亿，到跨过盈亏平衡点，就盈利上百亿，但等到盈利再投资就晚了。
所以我们需要在它亏损的时候就识别它，它也有一些跟踪的点，比如说拼多多，虽然盈利之前它是亏损的，但它的商品交易总额是呈指数级上升的。
如果它的成本变化不大，收入在快速地上升，我们可以预计它很快就会达到盈亏平衡点，是有一些指标可以跟踪的。
投资自己，价值投资是真正的抓手
应尤佳：于老师是1998年开始（做投资）的第一批基民，到现在已经26年了，有什么感想和感触和大家分享？
于老师：我是从股民过渡到基民的，也是通过基金金泰第一次认识到了基金这样一个投资品种。
最初接触基金的核心原因是交易佣金比股票便宜很多，其次是了解到这是一个由专业人士对资金进行管理的产品。
这么多年我得出的感悟，都是被市场捶打出来的，主要有三点。
第一，坚持长期投资的理念，坚持价值投资的理念。
第二，均衡持仓，将自己的资金归类然后进行合理配置。包括权益类、债券类、大存单等等进行合理配置，当然也会根据市场的上行或者下行趋势，对配比进行调整。
第三，适当地对持有的基金产品做一个波段，不是一成不变的长期持有。
鸽鸽：对基金小白有什么投资的建议？
于老师：第一，独立思考，不要人云亦云，市场永远都是二八效应，80%的人是错的。
第二，坚持价值投资、长期投资这条路线，适当地止盈止损。
当然，在实践中会付出一定的学费，但终究会有所感悟。
李海：年轻人做投资最重要的不是买什么东西，而是要投资自己。
职业的提升才是最能产生复利的地方，你就钻研一个东西，把自己的工作做到极致，职位提升一个级别，它（收入）是急速上升的。
比如从一个基层员工升到一个更高的级别时，收入是指数级上升的。
因为你起始买基金的钱是很少的，所以不用花太多的精力在这件事情上。
把自己的工作做到极致，就能获得社会给你最大的回报，靠投资性价比较低。
你可以选择信任的基金经理投给他，如果没有，直接买指数长期投资就可以了，其他时间全部用在自我提升上，这才是最有效的投资，其他投资都是其次的。
于老师：我们那个时代证券知识是相当匮乏的，所以我们是从研究K线图开始的，从各种技术指标、指标组合，从趋势投资的角度去分析的，不是出于公司的质地、基本面。
但是，经过一段时间的尝试，走很多弯路，最终还是要落到价值投资上。
虽然价值投资也有一定的局限性，但我认为，价值投资还是真正的抓手，能让你心里踏实。