紫金矿业三季度交了一份符合市场预期的财报。
三季度实现营业收入约746.74亿元，同比增长4.1%；实现归属于上市公司股东的净利润58.63亿元，同比增长45.22%。
前三季度，公司共实现营业收入约2250.08亿元。这家成立于2000年的公司，在2018年营业收入刚迈过了1000亿的大关，不到5年涨了近两倍。
从以下历年财报表格中，对这家公司成长的心电图一览无余。
数据来源：wind 截至：2023年10月30日
作为纯正的周期股，紫金矿业股价波动大，且AH股的涨幅差异也较大，尤其是部分季度AH股走势完全背道而驰。
但其股价与有色金属价格形成共振，在每一轮价格上涨的周期中，都有着不错的投资机会。
尤以邓晓峰为首，2019年紫金矿业被机构大幅买入，董承非、周蔚文这些耳熟能详的老牌基金经理很是偏爱，不少中生代基金经理也在紫金矿业上有着亮眼的操作。
拉长时间来看，紫金矿业背后巨星云集，其中不乏在二十年股价震荡中，赚到盆满钵满的。
我们选取了几位详细看看。
高毅资产邓晓峰：认知和现实的差距，会带来重大的投资机会
邓晓峰在紫金矿业上的操作简单总结为四句话：深度研究，底部重仓买入，震荡盘整时做波段，高位时不断套现离场。
邓晓峰紫金矿业持仓情况
数据来源：wind 截至：2023年9月30日
2019年三季度，邓晓峰管理的产品，高毅晓峰2号致信基金和锐进四十三期高毅晓峰投资信托首次出现在紫金矿业前十大流通股，且在四季度参与了定增，以3.41元/股的价格获配1.17亿股。
此后仅仅14个月的时间，紫金矿业就在2021年2月创下了14.28元的股价新高，并展开箱体的震荡走势。
2020年底，紫金矿业的原始股东陈发树和他的新华都均彻底退出紫金矿业十大股东行列，同时退出的还有柯希平及其控制的恒兴集团。
但邓晓峰一直是绝对重仓。此后几年除了2021年三季度、2022年一季度和今年以来进行减持外，均在不停加码。
回头去看，2019年，紫金矿业的股价平均在4块钱左右，4年过去了翻了3倍。无论是长期持有，还是短期做轮动，邓晓峰着实在紫金矿业上赚了不少钱。
邓晓峰决定重仓的股票关键看两个因素，一个是确定性，一个是未来隐含的投资回报率，如果上述两个因素都符合，就会把仓位加上去。
而紫金矿业的买入逻辑，邓晓峰在今年初私行策略会中分享的自己对周期行业的投资观察可作为参考。
邓晓峰表示，这几年以有色金属的部分品种为代表，发生了结构性的变化。
以铜和铝为代表的工业金属，需求会稳步增长，但是供给增加非常有限。
一方面，全球都在推进能源转型，这会增加对铜和铝的消耗。
另一方面，由于这类工业金属很早就被人类大规模使用，意味着最好的矿产已经逐渐枯竭，要想开采出更多的矿石，就要有更多的资本支出，这种状态已经持续了七八年。
但新矿山投产需要7到10年的时间，在经历了最近两三年的一轮行业产能投放之后，未来5到7年都会面临供应很难跟上需求增长的步伐，这是结构性的变化。
所以，从属性来讲，有色金属周期性的因素可能会减弱，结构性的因素可能会增强。
而资本市场对这些产业的属性还停留在过去，把它当做一个周期性高度波动的产业。
“这种认知和现实的差距，对投资人来说是一个机会。”
睿郡资产董承非：在公募、单只股票赚钱最多的公司
现任睿郡资产管理合伙人董承非，在管理公募期间也对紫金矿业偏爱有加。
“我是在2019年重仓进紫金矿业的，实际上在重仓进去前，我已经小仓位观察了2年。”
紫金矿业首次出现在董承非的持仓中是在兴全趋势投资2017年中报，位列第12位，持仓市值1.84亿，占基金净值比2.21%。
董承非紫金矿业持仓情况
数据来源：wind 截至：2023年10月30日
注：数据仅包含兴全新视野、兴全趋势投资，其同期管理的兴全社会责任并未持有紫金矿业
从披露的定期报告来看，董承非从2017年二季度开始，一直在增持紫金矿业。2019年二季度紫金矿业首次进入兴全趋势投资前十大重仓股。
2020年疫情暴发，全球超宽松的量化政策，支撑与之相关的黄金和铜等基本金属价格高位运行，紫金矿业大涨106.19%。
此时，铜价进入上涨周期，接连收购铜矿被戏称为“紫铜矿业”的紫金矿业开启了“狂飙”模式，在2月8日到2月22日的6个交易日期间，紫金矿业股价上涨44.74%。
2020年二季度，董承非大幅增持紫金矿业，这也是他最后一次增持。
和邓晓峰相同，董承非在2020年三季度大笔减持了紫金矿业，随后不断减持，不过在董承非离开公募时，紫金矿业还在他的前三大重仓股里。
为什么董承非在2019年才重仓紫金矿业？
董承非在2022年中的一场线上交流中，讲到重仓紫金矿业的两个原因。
第一，这个公司是2009年上市的，到2019年的时候，这个公司的股价跟2009年上市的时候基本上在一个位置。
这个股价在他看来是经过市场10年的检验，所以这个底非常踏实。
第二，当时公司的资产质量跟2009年比发生了非常大的、翻天覆地的变化。
2009年刚上市的时候，它还是国内的一个小矿，这几年经过管理层的努力，未来几年国际上非常有影响力的大矿要开出来。
2019年的时候，紫金也公告了它未来产量的增速。
董承非的核心投资理念，是做风险和收益的匹配，既能够选到具有高安全边际的个股，同时也能在大类资产间进行比价，做出权益仓位的调整。
也就是以适当的价格买入好的公司，构造安全的投资边际，同时关注投资收益的确定性。
“在研究公司的过程中，我比较看好铜，我觉得铜在过去十年是没有太大新增投资的，又有新能源对铜的需求拉动。
我看好铜价，并认为有双击的可能性，所以重拳出击，效果不错。
基本上这个公司是我在公募、单只股票赚钱最多的一家。”董承非在去年“奔私”之后的一场交流中如是说。
而兴全趋势的第一任基金经理，目前同样是睿郡资产合伙人的王晓明，也曾在2008年和2009年买入并加仓过紫金矿业，吃到了紫金矿业在2009年的一波涨幅。
中欧基金周蔚文：持有时间不长，赚的却不少
中欧老将周蔚文最早配置紫金矿业也在2008年二季度，他当时所管理的是富国天合稳健优选。
作为老同事的朱少醒，在他清仓紫金矿业两年后，今年二季度大笔增持了紫金矿业。
2011年周蔚文加盟中欧基金，当年5月接手中欧新蓝筹，紫金矿业也随即出现在当年的年报中。
周蔚文紫金矿业（A股）持仓情况
数据来源：wind 截至：2023年10月30日
注：仅统计周蔚文独立管理的基金产品（中欧新趋势、中欧新蓝筹、中欧精选、中欧匠心、中欧瑞丰）
周蔚文紫金矿业（H股）持仓情况
数据来源：wind 截至：2023年10月30日
注：仅统计周蔚文独立管理的基金产品（中欧新趋势、中欧新蓝筹、中欧精选、中欧匠心、中欧瑞丰）
相较于前两位，周蔚文持有紫金矿业的比较短，主要重仓时间不到两年。
2019年四季度开始，周蔚文所管理的中欧新蓝筹连续七个季度重仓持有紫金矿业。
在2020年7月的采访中，周蔚文表示当时重仓的原因是，两三年之内，紫金矿业的铜矿产出会翻倍，金价可能也会涨一些。
“从两三年的角度来看，它的风险不大，如果中间跌的多就是因为宏观经济太差了，随着全球的刺激政策，它之后又会上来。”
而中欧匠心两年封闭，从2019年四季度到2021年一季度同时重仓了紫金矿业的AH股。
从股价涨幅来看，2019四季度到2021年一季度，紫金矿业港股涨幅265.23%，A股涨幅199.70%。
2020年四季度周蔚文开始集体减持紫金矿业，2021年二季度彻底清仓。
不得不说，时机很是精确。
周蔚文曾表示“估值既是买入的准绳，也是卖出的依据。”
从他所认为应该卖出的三种情况分析，卖出紫金矿业契合其中两种：
“第一，如果持仓标的如期利润增长，经过一段时间之后，利润增长到达高点开始进入平稳期，就会考虑逐步出清。
第二，如果持仓标的市值超预期的上涨，比如预期未来两到三年市值会有80%的增长，但实际的市场表现却是一年就已经达到了这么高，会先卖掉一部分，再观察。”
华商周海栋：加仓！加仓！加仓！
周海栋是今年TOP30新增的三位基金经理之一，目前在管基金要么排名第一，要么排名前3%，业绩优异且全面开花，没有拖后腿的产品。
身负实业经验，从化工研究员起步，所以周海栋的投资生涯一开始，就带着周期思维，被称为“周期与成长的灵活捕手”。
这些经历对于研究紫金矿业，有着极大的优势。
而周海栋也和周蔚文一样同时重仓了紫金矿业AH股。
周海栋紫金矿业（A股）持仓情况
数据来源：wind 截至：2023年9月30日
注：仅统计周海栋独立管理一年以上的基金（华商策略精选、华商乐享互联、华商鑫选、华商甄选回报、华商恒益稳健、华商盛世成长、华商优势行业、华商新趋势）
周海栋紫金矿业（H股）持仓情况
数据来源：wind 截至：2023年9月30日
注：仅统计周海栋独立管理一年以上的基金（华商策略精选、华商乐享互联、华商鑫选、华商甄选回报、华商恒益稳健、华商盛世成长、华商优势行业、华商新趋势）
整体来看，周海栋对紫金矿业一直保持增持，2021年三、四季度的两次减持幅度都较小。
从整体持仓来看，有色金属在2017年配置到11.86%后减仓，2019年底又开始加仓，2021年占比在30%以上，到2022年底略微降低到29.06%，目前依旧是行业第一大持仓。
有色金属在周海栋组合中是绝对的第一大重仓，体现了其“周期+成长”的风格。
值得一提的是，同期周海栋所管理的两只基金同时重仓了紫金矿业的A股和H股。
重点来看周海栋对紫金矿业的三次大幅增持。
2021年一季度，周海栋大幅增持紫金矿业，从港股持仓来看，持股数达到最高。
第二次增持也是最大的一次加仓，出现在 2022 年四季度，其实三四季度的加仓幅度都比较大。
此时的紫金矿业步入下跌进行时，2022年9月30日紫金矿业报收7.71元/股，是2021 年2月以来最低位。
周海栋逢低加仓，平衡成本，四季度紫金矿业涨幅达 27.55%。
第三次大幅加仓在今年一季度。
在2022年的一次路演中周海栋谈到买有色、传统能源的原因主要是，估值较低，并且在未来两年周期的范围内，景气度不错。
而周海栋的投资逻辑是从宏观、中观角度出发，选择未来一年到三年（以两年为中枢）行业趋势向上且弹性较大的行业，并在此基础上适度精选个股，从而构建组合。
回头看，周海栋在行业轮动上的成功率还是比较高的，逆向思维贯穿全局，擅长左侧布局，完整赚到了2020年紫金矿业大涨时期的收益。
中生代：鲍无可底部重仓、陈小鹭提前布局
聪投所关注的中生代中，也有不少人在紫金矿业上有着亮眼的操作。
连续五年，年年正收益的鲍无可，其代表产品景顺长城能源基建今年以来，收益不断创下新高。
从持仓来看，今年以来的净值上涨，与其加仓的有色有一定关联。
今年一季度，鲍无可大幅增持紫金矿业。
但鲍无可在景顺长城的策略会中强调，有色里不是所有的都买，主要买的是铜。
用他的话来说，铜是一个非常特殊的品种，它的最基本功能是能量的传输。
“有的时候是传输电，作为电线；也有的时候是传输热，比如说空调里面的铜管。”
从这个角度来说，鲍无可认为铜在各个方面都会有比较刚性的需求。
从景顺长城能源基建的定期公告可知，鲍无可最早持有紫金矿业是2021年四季度，经过一年的加仓，2022年四季度紫金矿业首次进入前十大重仓股。
从股价走势来看2021年四季度紫金矿业出现阶段性底部，而大幅重仓时，紫金的股价处于“V”字底部。
目前鲍无可尚无减持，但从买入的情况来看，的确是底部重仓，这也符合他的投资风格。
二季度，鲍无可所管理的景顺长城能源基建、景顺长城价值边际、景顺长城沪港深精选再次大幅增持紫金矿业，三季度又小幅加仓。
化工研究员出身的工银瑞信基金经理陈小鹭，在紫金矿业上的操作，也比较成功。
从他目前管理时间最长的工银国家战略主题来看。
2020年三季度，陈小鹭首次重仓紫金矿业，此时的紫金矿业正值上涨的起点。
重仓的背后，是陈小鹭看见了当时欧美等发达经济体的经济修复，整体可能快于除中国以外的新兴经济体，这种修复节奏的差异，可能对海外定价的一些资源品和工业品带来潜在的价格上行压力。
此后陈小鹭又不断加仓，在2021年四季度有小幅减持，主要是因为考虑到 2022 年面临的宏观环境更加不确定，回避了整体性高估的板块。
2022年二季度，紫金矿业的持股数达到最高。
陈小鹭在当年的一季报这样阐述其继续持有资源股的逻辑：
“上游资源板块在碳中和中长期背景下，需求和供给都受到影响，但是短期供给的效果更直接，因此价格刚性较大，盈利的持续性超过传统周期性带来的波动，我们继续保持了产品价格全球化定价，受国内政策影响较小的相关工业金属，并且选择的是同时具备产能扩张能力，且估值较低的公司。”
当时，紫金矿业是他的第一大重仓。
随后陈小鹭开始卖出，三季度紫金矿业退出前十大重仓股，截止2022年年底，已彻底清仓。
2022年三季度，紫金矿业进入下行通道，从持仓变动来看，陈小鹭几乎赚到了紫金矿业在这一轮上涨周期中的全部收益。
写在最后
二季度，紫金矿业因生产成本上升及铜锌价格回调，净利润同比下降18.43%，紫金矿业也遭遇机构小幅减持。
但持有紫金矿业（AH）的前20大主动基金，则以增持为主，港股大多数基金持股不动。
据最新披露完毕的基金三季报，紫金矿业（A股）重回公募基金前十大重仓股，位列第十。
萧楠大笔增持紫金矿业，他表示：“稳增长的政策在未来会逐步体现出效果，尽管还需要时间消化一些不利因素，但经济重新回到复苏的轨道上是大概率事件，故而加大了顺周期品种的配置。”
其实，从邓晓峰、董承非、周蔚文等人的投资生涯来看，他们在投资紫金矿业时，视角是比较长的。
“变废为宝”的技术支撑，加上全球扫货模式，紫金矿业已成为中国控制有色金属矿产资源最多的大型矿业公司。
截至2022年底，紫金矿业是中国最大黄金生产企业与矿产铜生产企业。
2022年，紫金矿业持有的铜、金、锌、锂资源量分别位居全球第7、第9、第7、第9。
在大举收购下，紫金矿业的资产规模也持续扩张，从2016年到2022年，紫金矿业总资产由892.2亿元增至2,085.95亿元，增长一倍有余。
2022年，紫金矿业资产总额再增长近千亿，达到3,060.44亿元。
其中值得关注的是，紫金矿业2022年负债达到1,815.89亿，同比增长56.95%。数年内持续并购加大债务规模，现金流及负债规模不容乐观，资金缺口的风险就在家门口。
而如何保持持续的盈利能力，是紫金矿业持续不断获得新增借款的重要保障，也是投资者的重要参考。