冰火两重天的业绩
天能和超威是港股上市的一对铅酸电池生产商，主要给电动自行车、三轮车供应铅酸动力电池。两间公司总部都在浙江省长兴县，过去几年在铅酸电池市场的销售额和利润不相上下。去年下半年以来，天能和超威的业绩和在资本市场的表现明显拉开差距，今年天能和超威更是经历了冰火两重天。天能在三月份公布的2017年财报中，净利大涨37%至11.8亿人民币。而超威却在2017年财报中报出净利下跌10%至仅有4.5亿人民币。两家公司主要在主营业务铅酸电池方面的销售规模相差不大：天能在铅酸电池部分（包括四轮低速电动车）的收入在2017为238亿， 而超威2017年铅酸业务的总收入为226亿。同样的收入规模下 天能的利润却超过超威的2.5倍，而在2016年以前的过去10年中 两家公司的利润率相差无几，为什么近一两年走出完全相反的趋势？
有意思的是，天能和超威的业绩公布之后，部分投资者认为是超威是在故意做低业绩 所以才出现和天能完全相反的业绩表现。暂且不说超威在需要增发的情况下是否存在动力做低自己股价，铅酸电池市场是否真的如天能业绩反应出来的这样，价格战有所缓和、整个行业的利润率有所提升呢？天能和超威的利润巨大差距背后究竟是什么原因？带着问题，我们访谈了超威、天能内部超过20位经销商和大区销售经理，在江苏、浙江、山东、河南、河北、安徽、四川等铅酸电池的主力销售区域。
所有我们访谈过的专家告诉我们，价格战在2017年并没有减弱。而且与往年不同的是，2017年天能引领了行业价格战。以前天能和超威的出厂价完全一样，但是2017年我们访谈的所有区域 无论是从经销商还是两家公司的销售经理 都提到天能在2017年采取了更为激进的价格策略，同样型号同样时期的产品 天能的出厂价比超威低1-2%。在2017年 超威希望追求利润推一些高端产品，而天能仍希望通过价格战的方式扩大自己的份额。天能的低价策略确实令它获得了更快的销量的增长，在一些区域从超威手里抢到一些份额。在这样的情况下 超威的毛利率从2016年13% 降到2017年11.9%，而天能的铅酸电池毛利率 在比超威额外低价的情况下却能保持基本持平 实在令人意外。
另外我们从经销商处了解到，2017年电池的出厂价比2016年略有上升。以主流产品48V20A为例（20A电池占到行业整体销售额一半左右），2017年全年平均出厂价比2016年每组高20-30元。另一方面 原材料铅的价格从2016年的1.3-1.5万元每吨 涨至2017年1.8-2万元每吨。据天能IR透露，天能的全年平均购铅成本在2017年为1.85万/吨，而2016年成本为1.48万/吨，即每千克铅的成本在2017年上涨了3.7元。一组48V20A的电池用铅量约为20公斤，来自铅的生产成本在2017年就上涨了超过70元，远远超过出厂价的涨幅。
除此以外 我们还调研了旭派和京九电池，他们是处于铅酸电池行业第三名和第五名的厂家。这两家的管理层都提到，2017年因为价格战整个行业的利润率在持续下滑，没有任何好转。虽然长兴县政府一直撮合天能、超威两家互相持股 不要打价格站战（因为长兴不仅有天能超威还有4-5家小电池厂）但是收效甚微。
从调研中了解到，2018年以来的情况更为严峻，3月10号左右天能就率先降价，价格战比2017年提前半个多月开打，超威为了保住份额 选择更主动的跟随降价。另一方面 市场需求疲软 愈演愈烈的价格战让经销商们不敢轻易囤货。从3月份开始今年的电池出厂价比去年同期更低，然而铅价今年是高于去年同期的 而且还在继续走高。2018年4月底超威公布的其主要运营附属公司超威电源2018年一季度的表现来看，净利润从去年同期的9054万下降43%至5123万。2018年5月7日 超威又发布了盈利警告，认为“铅酸动力电池行业产能过剩导致价格竞争非常激烈”，导致今年上半年的“预期利润大幅下跌”，这和我们从行业调研得到的信息是一致的。
值得注意的是 虽然天能在2017年报出净利大增37% 但是所得税却比2016年略低。在没有发生少数股东股权变化的情况下，2017年的少数股东损益也比2016年明显降低。其背后的原因耐人寻味。
不断被挤压的经销商
天能集团2016、2017不仅获得了出乎意料的利润增长，经营现金流也貌似非常强劲。然而背后是不断被挤压的经销商利益和占款。
我们从经销商访谈中了解到，去年开始 天能在逐渐拉长经销商的返利周期。以前天能、超威、和其他大部分铅酸电池厂家和经销商的返利结算周期一般不超过一个月，但是2017年以来天能把返利周期拉长到两到三个月。然而经销商本身利润微薄、资金能力有限，不能承受更长时间的占款。于是天能就把经销商区域进一步拆分，从以前一个区域只有一个经销商拆成两三个经销商，这短期虽然增强了公司的占款能力，但是无异于杀鸡取卵 损害的是经销商网络的稳定性和积极性。另外，天能今年开始还引进了第三方融资平台 为经销商提供担保贷款。这本质上不过是把本应在自己资产负债表上的借款转移到经销商身上。此外我们还了解到，2017年天能在一些区域没有兑现给经销商承诺的返利。不同于超威和其他铅酸电池厂家，天能的出厂价格是各大区经理自定并口头传达给经销商的，公司不出正式文件，而去年4-5月份价格战的时候部分区域经销商实际的结算价格和公司大区经理承诺价格不符 导致部分经销商返利没有兑现。类似情况还出现在去年11月份。
除了通过侵占下游经销商账款以外，天能还通过银行保理业务做大经营现金流，这部分规模大概在10亿元左右。
不论是银行保理的采用还是给经销商提供担保贷款 都和当年的博耳电力（1685.HK）手段如出一辙。
新国标将推动行业洗牌
尽管电动自行车新车市场2015已经见顶，最近几年新车的销量逐年萎缩，但是二级市场即替换电池市场还有个位数的缓慢增长。这背后有几个原因：1）电动自行车一般使用寿命至少三年，保有量的下降不会在2015年马上显现，而是有一定的延迟效应 2）最近几年生产中内化层和无铬化的工艺另铅酸电池寿命显著缩短 由以前的2-3年缩短到现在1.5-2年，也在短期刺激了替换市场的增长。3）近几年 电动自行车厂家为了迎合市场需求推出更大型更重的车型，这部分单车配套的电池从一组4支增加到5支或6支。
以上的这三个因素，前两个因素带来的增长是不可持续的，而第三个因素会因为新国标的执行而彻底改变。
今年1月 工信部、公安部、工商总局和质检总局四部委联合召开发布会，公布《电动自行车安全技术规范》国家标准批稿，并向社会公示。在这个最新的《电动自行车安全技术规范》里规定，最高车速不超过每小时25公里，含电池在内的整车重量不超过55千克。新标准还增加了防篡改、防火性能、阻燃性能、充电器保护等技术指标，调整完善了车速限值、整车重量、脚踏骑行能力等技术指标。近年来电动自行车身材越来越魁梧，超标车肆无忌惮，在道路上埋下了严重的安全隐患。新国标的实施旨在维护交通安全 对道路行人人身安全有所保障。事实上，目前道路上行驶的绝大部分铅酸电池动力的电动自行车都不符合新标准中对重量和速度的要求，新国标的实施会加速铅酸电池产品被逐渐替代和淘汰。