核心观点
A股盈利增速底或已构建完成，中下游主动补库预期增加
A股中报业绩预告显示出两大趋势：一是全A盈利同比增速回升（基于已披露预告公司），23Q1盈利增速底或已确立、但复苏弹性可能较弱；二是上中下游板块业绩分化加剧，企业利润向中下游迁移。具体来看，“上游有量无价、中下游以价换量”是中报业绩预告体现出的最明显特征：①上游资源、中游材料由于产能过剩、需求偏弱，23Q2产品价格整体同比下滑；②部分中游制造因成本减压、出口强劲预计业绩仍较优，如光伏（组件、辅材）、储能等；③下游消费品以价换量较为明显，比如家电、汽车、白酒、医疗器械、部分必需消费品等，这也意味着这些板块可能更早进入补库周期。
非银/家电/消费者服务预喜率居前，社服/商贸零售/公用事业净利增速居前
截至7.15，全A共有1707家公司披露中报业绩预告（披露率：32.5%）；分板块看，主板、创业板、科创板披露率分别为47.8%、10.5%、5.7%，创业板为自2010年以来最低披露率。预喜率角度，全A预喜率为45.2%，去年同期（43.1%），非银/家电/社会服务等板块预喜率居前；以业绩预告同比增速上下限均值衡量，全A、创业板、科创板归母净利润同比增速中位数分别为25%、27%、52%，平均数分别为-6%、-7%、71%，全A归母净利润中位数大于平均数，或是受到样本尾部亏损较多的企业影响。行业上，社服/商贸零售/公用事业等板块披露率、净利增速均较高。
价格支撑的销售复苏及成本减压是预喜企业的主要业绩归因
截至7.15，1）对业绩表现预喜企业（业绩预告类型为预增、略增、扭亏、续盈）进行业绩归因，销量修复、成本下降是企业中报业绩改善的重要支撑力；2）对业绩表现预减企业（业绩预告类型为预减、略减、首亏、续亏）进行业绩归因，面临的压力来源于两个方面：一是下游需求不足，二是产品价格下行，二者相辅相成。环比来看，Q2经济复苏较Q1有所放缓、需求不足的问题仍然存在，Q2业绩环比修复的主要动力来源于降价后销量的增加，库存去化程度的差异是决定后续板块盈利修复弹性的关键。
大部分周期品业绩下修，可选消费业绩弹性较高，制造分化
周期板块：原油、煤炭Q2净利增速或环比下滑，有色金属中贵金属/铝23Q2净利增速或环比回升，而铜/锂等板块Q2净利或持续承压；中游材料和制造分化，大部分中游材料受需求较弱影响Q2净利或继续承压，油气链或相对较优，中游制造部分环节净利向好，部分光伏设备受益于技术迭代或出口超预期，Q2净利仍高增，叉车/电解液环比或修复；可选消费弹性优于必需消费，出行链受到补偿性需求支撑净利向好，家电/家居净利环比改善幅度或较大，必需消费中高端白酒/啤酒/休闲零食/乳制品净利向好。
TMT内部关注面板、游戏等净利改善板块，Q2火电成本继续改善
消费电子受下游需求不景气影响，中报业绩前瞻表现欠佳；半导体由于去库压力较大，中报业绩或进一步下修，但预期差不大；Q2复苏的品种中，面板预计较为环比改善，但元件净利承压；计算机行业中受益于卫星互联网的板块净利或有所改善；传媒中游戏或小幅修复，但版号常态化带来的利润释放或延后；细分至AIGC产业链，受益于算力需求提升的光模块优于处于测试阶段的下游应用端；地产Q2销售数据仍欠佳，净利或环比下行；公用事业中，火电/物流/油运/航空Q2净利或环比改善。
风险提示：业绩预告的披露率低、代表性不高；业绩前瞻出现误差。
中报前瞻：中下游主动补库预期增加
2023中报业绩预告显示，A股企业盈利增速环比回升。截至7月15日，A股2023年中报披露率为32.5%，与2022年披露率相近，但低于2020年、2021年同期披露率，为10年以来中报业绩预报披露率最低值。具体来看，统一口径后，发布中报业绩预告的全部个股2023年中报归母净利同比增速中位数为25.0%，环比修复，我们维持5.30《“主题”造势，“双电”突围》中对23Q1为短期业绩增速底的判断。
业绩预告归因热力图较23Q1相比，上游有量无价、下游以价换量是中报业绩预告体现出的最为明显的特征。具体来看：上游资源、中游材料在高库存、产能过剩、下游需求偏弱的影响下，价格被动下滑，去库进程偏缓，企业利润向中下游板块进一步集中，其中成本减压的出口型行业，如光伏、储能、家电，及成本红利延续的火电行业，业绩表现相对较优；消费端，Q2居民消费意愿相对较低，下游消费企业以降价刺激市场需求，以价换量特征较为明显的行业为家电、汽车、白酒、医疗器械、部分必需消费品等，这也意味着这些板块会更快进入补库区间。
分板块来看：
1）上游资源品23Q2需求普遍承压，中报业绩前瞻显示归母净利润同比增速或环比下滑。23Q2油气、煤炭价格中枢环比走弱，业绩预期下修；细分至炼化领域，受益于出行等需求复苏及税务严查下的供给格局优化，成品油盈利较好，炼油企业盈利环比有望改善；而炼化企业由于绝大部分化工品价格中枢下行，业绩环比下行；有色金属内部分化，贵金属、铝23Q2价格环比上行，而铜/锂/稀土价格环比下滑。
2）中游企业中报业绩前瞻分化。材料方面，钢铁、水泥、玻纤以及氯碱、化纤等传统重资产化工企业受到产品价格下降、下游需求较弱、行业产能持续投放等因素影响，盈利环比承压，其中浮法玻璃存在短暂的价格上行且成本下降，盈利同比或较好，具备规模效应的聚氨酯/煤化工/气体化工等细分领域龙头业绩或环比改善；消费建材成本端压力有所减轻，或在地产销售需求较弱的情况中进入存量竞争阶段，成本/渠道/品牌/产品端有优势的细分龙头或能受益，其中竣工端>开工端，To C>ToB。
制造业方面，中游制造整体表现优于中游材料，其中通用机械/锂电/光伏/风电业绩表现相对较优，叉车销量同比增速回升，Q2业绩或景气抬升；锂电板块动力电池装车量同比增速逐步改善，部分中游材料（复苏早周期品种，如电解液、结构件等）业绩弹性预计更大，而产能过剩的材料环节（铜箔等），盈利能力普遍承压；光伏Q2装机维持高位，上游硅料硅片、辅材价格回落；而中游组件及逆变器出口同比增速虽然有所回落，但业绩表现绝对值较高；风电则受益于成本端、需求端的双重改善。汽车板块Q2行业景气迎来改善，新能源车企龙头业绩增速优于传统车企，商用车（重卡）中具备降本、渠道优势的龙头企业业绩表现相对较优；而零部件方面，轮胎受到成本减压的推动，业绩改善的特征更为显著，智能化细分赛道受益于新能源车企产业链催化，业绩弹性优于传统车企零部件。
3）下游板块中可选消费弹性优于必需消费。必需消费方面，纺织服饰或受益于海外库存逐步消化，业绩有所回暖，但绝对值水平仍较低；食品饮料中餐饮需求持续修复，成本端也逐渐改善，高端白酒/休闲零食/乳制品/啤酒业绩表现环比上行；而可选消费中，家电板块内部表现分化，白电>小家电>黑电，白电受益于下游需求和成本端的双向减压景气有所上行，而小家电（清洁电器）则呈现出较为明显的以价换量的特征，业绩环比小幅改善；轻工制造板块中，造纸Q2业绩或环比下行，而家居在海外库存消化下，业绩或环比修复；出行链的餐饮/酒店等由于低基数效应，及补偿性需求支撑，出游人次仍恢复良好，业绩环比也有所改善。
4）TMT板块景气程度较低。电子行业中，消费电子由于2Q23下游出货量下行，业绩预计继续承压；而半导体周期持续下行，中报业绩进一步下修，其中IC设计Q2营收或环比改善，存储芯片收入端向上拐点基本确认；光学光电中面板受益于价格上行，业绩或环比上修；通信行业中，光模块受益于下游需求爆发，业绩可预见性较高；计算机行业中，计算机硬件受到GPU及相关专业芯片供应紧张等因素的影响，业绩承压，卫星互联网相关板块或表现相对较优；计算机软件季节性因素较为显著，Q2业绩依然处于亏损；传媒行业中，影视院线受益于春节档、五一档、端午档票房超预期，业绩表现相对较优；而游戏板块或持续修复，但利润释放或延后。细分至AIGC产业链端，算力端业绩改善的预期高于下游应用端。
5）金融&地产行业中，非银前瞻业绩改善，地产磨底。受到存贷款余额变化以及利率下行走势，银行收入或环比下行。非银金融中保险业销售复苏和利率下行相互作用，预计净利润将延续较好增长但环比回落，而券商短期不确定性仍存。地产端销售数据仍处于底部区间，Q2业绩环比下行。
6）公用事业中，火电/物流/油运/航空业绩改善幅度居前。电力方面，Q2电价处于高位，在煤价下行背景下，火电成本红利持续，而水电由于Q2来水偏枯情况加剧，业绩或环比下行；交通运输方面，受益于线上零售复苏的物流快递行业业绩较优；航空板块中，国内需求景气加速上行，国际航班环比大幅改善，预计景气有所上行；航运内部则出现分化，干散货运受到2Q23集运运价指数较1Q23有所回落的影响，预计景气继续承压，而油运景气或上行。
分板块业绩预告：主板披露率小幅上升
从各板块中报披露率来看，创业板中报披露率位于过去10年以来最低水平，科创板中报披露率略好于去年披露水平，主板中报披露率较去年小幅上升。截至2023/7/15，全A、主板、创业板、科创板、北交所的中报披露率分别为32.5%、47.8%、10.5%、5.7%和1.5%。2020年6月，创业板取消季报预告强制披露要求后，板块业绩预告披露率出现较大幅度下滑；主板无强制披露要求，但2021年2月后中小板并入深市主板，对主板披露率形成一定扰动。
从各板块已披露企业中报归母净利增速中位数来看，科创板>创业板>主板。主板、科创板和创业板中报归母净利增速预告中位数分别为20.43%、52.43%和27.17%，与一、三季报不同，主板中报业绩预告为有条件强制性披露，净利润为负、盈利扭亏为盈、归母净利同比增速绝对值大于50%的企业均需要披露中报预告，科创板、创业板则无相应要求，因此测算出的归母净利增速中位数预计偏高。
大类板块来看，以归母净利预告中位数衡量，可选消费>金融&房地产>公用事业>必需消费>中游制造>TMT>上游资源>中游材料。上游资源、中游材料、中游制造、必需消费、可选消费、金融&房地产、TMT、公用事业归母净利增速预告中位数分别为-66.06%、-68.49%、43.18%、47.50%、60.40%、59.00%、9.34%、56.22%。
分行业中报预告：消费板块中报业绩预告预喜率高
行业方面，以披露中报预告的个股为样本，分两个角度来看：1）各行业预喜率比较，居前的行业包括家用电器、非银金融、社会服务、美容护理（>70%）；2）各行业盈利增速中位数比较，居前的行业为社会服务、非银金融、美容护理、纺织服饰等。预喜率、盈利增速中位数排名较为相似。
出口链：我们以个股2022年海外营收占比超30%，行业为典型出口行业的个股定位为出口链，电力设备、汽车、家用电器、家居用品业绩增速居前、基础化工、医药生物、纺织服饰业绩表现较差。
AI主题：我们以AI算力指数标的作为AIGC算力端标的，AI应用指数作为AI应用标的，大模型表现由于其披露数量较少，代表性或较低，在AIGC产业链中，算力链>应用端>模型端。
中特估：我们将中特估指数成分股定义为“中特估”标的，国防军工、公用事业净利润增速中位数、预喜率均较高，钢铁、石油石化等上游行业业绩表现居后。
附录：A股中报业绩前瞻
与7月2日《去库后程，挖掘中报预告的潜在亮点》中的业绩前瞻相比，我们上调了钢铁、装修建材的业绩增速，下调计算机硬件的业绩增速，细化我们对于通信行业的业绩趋势判断。其中上调钢铁盈利预期主要由于螺纹钢、中厚板等钢材的吨钢利润环比回升，钢材Q2业绩或改善；装修建材中业绩表现或较为分化，原材料高位回落支撑毛利率弹性下，竣工>开工，To C>To B，龙头企业业绩表现相对较优；下调计算机硬件主要因为计算机硬件行业受到GPU芯片短缺的影响，业绩或环比承压。
风险提示：
业绩预告的披露率低、代表性不高：当前行业预喜率及增速中枢的测算均是基于当前已公布的中报业绩预告，而目前中报业绩预告的披露率仍较低，代表性可能较差，从而与最后的实际结果出现差异；
业绩前瞻出现误差：目前我们对于行业22Q2业绩增速的判断完全基于我们总结的中报业绩前瞻概览，如果业绩前瞻出现误差，则会导致报告结论与实际情况出现误差。
来源：华泰证券策略研究
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