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长城的三季报出来了，非常靓丽。电话会上透漏一个信息，10月终端销量环比上升20-30%，也很靓丽。
这里先分析下，过去几个月股价为什么不行。
先看利润率的问题。
根据我追踪的数据，自去年三季度最低谷以来，长城各季度的营业利润率非别为：三季度-0.5%、四季度1.7%、一季度3.9%、二季度4.6%、三季度6.9%。
可以看出来，每个季度都环比提高大概2个点，除了今年的二季度，只提高了0.7%。
对二季度的利润率，本来我是有比较高的预期的，因为二季度开始增值税降低。但实际结果出来，略低于预期。
这不免让人认为，三季度的利润率提高幅度也不会很大。
再来看终端销量的问题。
今年前四个月，长城的终端销量非常高，然而从五月开始，再次进入沉寂期。
这里可以找到几个理由：
五六月份，长城的库存压力不太大，没有像友商那样割肉去库存，卖不过友商是正常的；
七八九月份，长城老1.5发动机的国六版晚了三个月，导致部分车型空有订单、无车可卖；
另外长城本身就是一个淡旺季波动非常大的企业（客户特征），在淡季的市占率会有些下滑。
然而，对很多投资者来说，终端销量降了就是降了，他们不喜欢听诡辩，一切以数据说话。这种观点我认为可以理解。
综合来看，无论是利润率还是终端销量，似乎都不太乐观。这导致股价有所回调。
然而，三季度和随后的电话会议，把两方面的疑虑都打消了。
三季度的营业利润率，环比二季度提高2.3%，提升幅度非常大。我反过来思考，为何二季度利润率不及预期，三季度又高于预期？
大概的原因是，二季度需要强行处理掉国五库存，虽然长城没有像友商那样割肉去库存，出点血仍是不可避免的。
到了三季度，各家车企都处于割肉出血后遗症之中，没有动力再降价火拼，折扣幅度有所回收，回到了一个正常的节奏。
如果没有国五去库存这个一次性事件，长城前三季度的营业利润率可能是3.9%、5.4%、6.9%，会是一个平稳的提升。国五去库存仅仅是把二季度利润率降低到了4.6%，对一三季度没有影响。
电话会议上说，10月终端销量环比提升20-30%，这个数据很好，但好的有点不正常。
前三个月，部分车型无车可卖，这个月开始进入疯狂生产节奏，消化积压的订单。这是环比上升的因素之一。
但这个因素能导致环比提升20-30%吗？车市尤其低端车市，是否已经开始复苏了？
关于这个我没有数据，看下投行的观点。
前几天花旗发表研报称，中国较小城市的居民在购买汽车方面的支出将会增加。预期未来15个月将有3710亿元人民币资金从房产转向购买汽车，特别是经济型轿车。因此将吉利目标价由9上升到16.9，将长城由6.28提升到7.29。
花旗是自己闭门造车、搞出来的这个逻辑，还是他们掌握了部分数据？
今年以来减税降社保，税收下降，国企利润下降，国退民进，从逻辑上来讲，这些政策有利于中低收入者。从各季度的可支配收入平均数和中位数来看，基尼系数的确在小幅降低。我之前的宏观文章里写过这个分析框架，这里就不细说了。
这里yy下，如果真的低端车市复苏，那就会是一轮新的周期，周期低点叠加估值低点，你懂的。
这个情况需要继续观察。
短期来看，最近几个月压制股价的利润率问题和终端销量问题，暂时都得到解决。
2017和2018，长城两次大规模去库存。2017二三季度去库存没赚钱，这是长城自身的错误；2018三四季度去库存没赚钱，这是长城提前行业一步，是完全正确的选择。
2016年，长城利润百亿，2017和2018只有50亿，因为都只赚了半年的钱。展望明年，行业不可能更差，长城自身大概率不会再犯错，应该可以赚四个季度的钱了，利润回到百亿，可能不会太远。
展望下明后两年的产品情况。
今年其实是长城的产品小年，只有F7这个新车型。
年初的时候，很多看空的人质疑，星途tx、宝俊rs5、宋pro都要上市，H6扛得住吗？年中的时候又有人质疑，cs75plus、捷达vs5、博越pro、荣威rx5 max要上市，H6扛得住吗？
实际上，长城的韧性很强。那些新车型，有的非常惨淡，有的大获成功，但都难以断掉H6的根基。
长城在紧凑级车型上一直做的不错，但在低端和高端上，有很大的问题。
我认为，能做好H6和F7，却做不好H2/H4/F5，这一定不是能力问题，而是死脑筋问题。
只要不是自己跟自己较劲，跟客户过不去，没道理做不好低端车型。
低端车型，一定要把表面功夫做足，内部该偷工减料时不能手软。降低车重，以降低成本和油耗，把钱花在外观内饰上，这是符合低端客户需求的。
看看宋max、宝俊510，甚至于现代菲斯塔、起亚智跑，本田思域、凌派，这些车型在中保研碰撞结果出来后，销量并没有受到什么影响。当然，像大众那样连B级车都不放过的，就明显越界了。
今年年中的M6改款非常成功，长城开始有点摸到低端车型的门道了，最近H4和H6C进一步下沉价格，给低端客户更多的选择。
明年的全新小型车平台，我认为会是个重头戏，从已经的情况看，我认为这个车能够成功，至少达到cs35plus和缤越的销量吧。
在高端车型上，今年纯粹是靠VV67支撑，的确很乏力。明年炮和新款H9应该能贡献不少增量，这能够缓解长城在高端车型上的压力。
真正要在主流的高端车型上取得突破，得看后年的全新动力总成。
今年的产品小年，能取得这样的成绩实属不易，明后年的产品大年，应该可以更乐观一些。
当前被市场看好的大众和本田，我认为要更加谨慎一些。
大众和本田，这两年疯狂作死。
大众的帕萨特、迈腾、途观L，碰撞测试都非常差，我认为这个价位的客户，对安全是相对重视的。
在偷工减料上，大众下手最狠。据说大众内部本来正在走改版车的流程，新车还没推出来，就被中保研挑去测试了。
这个口碑压力，在未来几年会持续发酵。
本田的低端车型，碰撞测试也很差，好在有大众在前边顶着。
最近网上流行一句话：原来皮薄馅大的日本车很安全，号称耐撞的德系才是大忽悠。
我觉得这种舆论，可能就是本田在推动，因为可以借丰田的威风，把本田藏在日系车里。如果是丰田在宣传，应该是宣传丰田安全性好，而不是日系安全性好。
本田的主要问题在于，从CRV机油增多，到雅阁失去动力，动力总成问题频发。
本田为了追求动力性，在技术上过于激进。可如果不追求动力性，本田又有什么优势呢？
这些作死行为，在他们正高歌猛进的时候，看不出什么影响。但口碑的恶化是逐渐的，两三年后，其后果才会显示出来。
正如当年长城正高歌猛进，市值甚至超过了上汽。但主动作死，砍掉营销部门，其后果在16-18才显示出来。
世界在持续变化。
也许两三年后，大众和本田品牌恶化，长城在新动力总成带动下，品牌取得突破，打破了合资和自主的品牌格局呢？