今天一早小米7月9日香港上市，募资最高61.1亿美元，IPO开始接受认购等消息又成为焦点，而原本定于早于香港上市的CDR在前天宣布推迟，A股的投资者们只能耐心等待了。
6月19日，小米官方宣布，经过反复慎重研究，决定分步实施在香港和境内的上市计划，即先在香港上市之后，再择机通过发行CDR的方式在境内上市。
而对于小米CDR的推迟，外界流传着种种猜测，我们来回顾一下过去的这段时间都发生了些什么。
6月6日深夜，证监会发布CDR具体申报细则
6月7日，小米CDR获受理
6月12日，证监会出具反馈意见
6月14日，预披露更新，公告反馈意见
6月15日，证监会公告19日召开发审会
6月19日早上，小米宣布推迟CDR申请。
几分钟后，证监会回应，尊重小米集团的选择，决定取消第十七届发审委2018年第88次发审委会议对该公司发行申报文件的审核。
从时间线上来看，走到这一步推迟CDR是让很多人诧异的，经过一个端午节后剧情发生大逆转，究竟发生了什么，细节用不着想象，但这样的结果应该是无奈之举，不然不会有之前如此惊人的效率，差一点就创下最快上会的记录。对于证监会和小米来说，应该都是哑巴吃黄连，有苦说不出。
至于原因，集中在以下几个观点
观点一，也是普遍认为最主要的原因，监管如何对新经济公司估值是大难题
A股自2014年恢复IPO以来，就有一个潜规则，新股发行按23倍市盈率执行，既其市值是上一年利润的23倍，按照这个规则，小米2017年利润39.45亿元。那小米在A股的上市市值是907亿元。小米的估值争议在于它值不值千亿美金，而不是千亿人民币。
传统的市盈率等估值方法不完全适用试点企业，新的成熟的估值模式尚未建立或未经有效检验，估值和定价难度较大，需要通过充分的市场询价来发现价格。证监会相关人士要求，询价机构在发行定价中，报价前进行独立、深入、客观的研究，保持足够的审慎，报价要经得起时间检验和市场各方推敲，切实起到对发行人的价格约束作用，促进发行人审慎定价；在新股或存托凭证上市后，有责任引导市场各方理性投资，维护市场平稳运行。
当前证监会已对试点企业发行定价提出明确要求：一是要求发行人及其主承销商根据企业各自情况，科学设计发行方案，对机构投资者参与询价建立合理有效激励和风险约束机制，促进专业机构投资者积极参与、认真研究、审慎报价；二是要求机构投资者切实发挥其在询价过程中的作用，发挥其专业优势，保持应有的独立、客观、审慎，实现试点企业合理估值和定价，切实保护投资者合法权益，维护市场稳定。
还没有合适的定价机制时，如果发行定价过高，对小米或其他发行CDR公司来说可以募集到更多的资金，但对于投资者来说却不一定时好事。
那最好的办法就是，先让小米去香港上市，几个月以后价格稳定后，再回来发CDR，这样风险低很多。
这么好的办法，为什么一开始没想到？
可以发CDR的企业必须满足两个条件之一：1、在境外上市且市值大于2000亿人民币；2、未在境外上市，市值大于200亿人民币，且营业收入大于30亿人民币。原来预计，小米香港上市后的市值会低于2000亿，不符合条件1，因此只能适用条件2，先发CDR，再去香港上市。现在看来A股发CDR只能后面再看了。
而对于小米的合理估值，已经有很多文章分析，这里就不赘述了。
观点二，CDR首发不容有失
为什么之前呼声最高的百度没能成为CDR第一枪，而把打响第一枪的机会交给了小米？
按理来说，发行CDR最好的顺序是先易后难，先发腾讯、阿里、百度这种已经在境外上市一段时间，股价已经在市场中得到了充分的交投和博弈的企业，以外部市场正股交易价格为参照来发行CDR是最简单的模式；而小米这种一上来就H股+CDR同步上市的，是属于困难模式，应该在CDR发行积累了一定经验之后再上。
而舍易求难，先上小米的关键，是出于大的政策导向和CDR整体布局方面的原因，因为从大的政策导向方面，监管层是更支持和鼓励能解决就业和更能直接带动实体经济的企业优先上市的，独角兽绿色通道那边先上了工业富联、药明康德和宁德时代就可见一斑。CDR这边也一样，能带动就业或者和实体经济关系更密切的往前排，轻资产的往后排。这符合政府一直以来的决策思路和取向偏好。
小米和实体经济关系密切，美团能带动就业和个体经济，所以在CDR发行的排序上就明显要占优。
同时，CDR第一枪最好是首次IPO企业，还要一个原因就是如果先做中概股，就会给人一种CDR是中概股回归渠道，或者是以接纳中概股回归为主的一项举措，从而影响到打起“市场升级”和“扶持新经济企业发展”大旗的效果。从CDR整体布局方面来看，监管层希望的第一家CDR企业能起到良好的示范作用，给后续的CDR创造一个火热的大环境，不选操作起来更容易的BTA，主要是因为BTA这种已经在境外上市的，很难像一个首发企业那么能带动大环境。
目前很多境内投资者都通过各种渠道参与了BAT企业的投资，所以首批发售CDR如果是已上市的那几家的话，投资者可以自己直接买美股或者港股，为什么一定要抢CDR？
这会导致这种首发很难出现一个如同共赴打新盛宴一般的火爆场面。
而如果前几家CDR企业没能起到好的示范作用的话，那么在目前境内投资者的状态来看，后面的企业就很难顺利完成CDR的发行，而监管层对CDR基于了无限的厚望，当然不想出现那种半途而废的场面。
监管层深知扩容对A股市场的负面影响，所以在总融资规模上也不希望太大。换句话说，就是监管层内心对小米有一个隐含的预期，就是估值不要太高，发行价不要太高，总融资规模不要太大，留出给二级市场股价上涨的空间，千万不能上市不久就跌破发行价，或者长期徘徊在发行价附近。
让小米CDR上市之后，在二级市场的火爆和赚钱效应来带动后面投资者对CDR发行的认可和参与热情。
所以84问并非是为了“劝退”小米，否则也不会有12天闪电上会的效率。
84问更多是在和小米侃价，希望小米能以稍低的估值来配合完成“第一枪”的隐含预期。
但是小米这边能配合监管层隐含预期的空间太小了，双方各自的底线都退无可退，所以最终只能以分手告终。
相比推迟发行这个结果的负面影响，第一枪就打偏的影响要大得多。
还有一种观点是，目前 A股基本面环境堪忧
6月19日的A股表现大家很容易就看出来了。刚好小米申请推迟CDR当天，上证综指跌至2907点，跌幅为3.78%。深证成指跌至9414点，跌幅为5.31%。创业板指大跌至1547点，跌幅达5.76%，沪深两市共有1083只股票跌停
宏观经济层面，美国参议院推翻特朗普的决定，重启对中兴的销售禁令，特朗普威胁继续对2000亿美元中国商品加征关税，以及长期悬在A股公司头上的债务风险和流动性风险，貌似都在证实此刻不是CDR上市的最佳时机。
于是，证监会和小米应该经多轮沟通达成了共识。本来CDR作为一项创新的举措，政策细节斟酌以及市场对CDR创新的消化理解就有挑战，考虑到近期市场大环境，为了更有质量的CDR首发试点发行，需要暂缓审核，而小米也得后续择机再行启动。
再则就是缓解A股中的资金流量问题。此时正值股市震荡调整时期，小米CDR发行的话会吸收部分资金，从而对中小股尤其是创业板块冲击较大，必然会对A股流动性构成压力。
A股的下行趋势，对于其冲击更高的市值也造成了不确定性。此前小米的高估值一直是各方争议的话题，此番如果小米未能在A股达成预期的估值，小米也将面临支付巨额资金赎回优先股的风险。
小米推迟CDR不一定是坏事，港股的IPO正在紧锣密鼓的进行，一步步来或许是最稳妥的选择。