星球君发现， $中国奥园(03883)$ 最近在频繁回购美元债，开始还以为是受到美元债走势的影响，没想到可能是有件大事要来了。
6月9日，国际信贷评级机构惠誉将中国奥园的评级展望从“稳定”调整为“负面”。同时，还确认了中国奥园的高级无抵押评级，以及其未偿付高级美元债的评级为“BB”。
在星球君的印象中，国外大型评级机构很少会对既没出明面上的问题、业绩增长还算稳健的房企发出“负面”评级，中国奥园为什么会成为这个“幸运儿”？是奥园站得太高了吗？
有一说一，奥园系纵横资本市场多年，运作手法巴菲特看了都不得不说一句respect。近期最热的医美板块，奥园也成功踩点。2021年以来， $奥园美谷(SZ000615)$ "先后收购医美机构、医美材料及器械公司，并与医药生物中心及网红经济机构展开合作，短短半年时间股价暴涨近6倍。
但最近，奥园系似乎进入水逆。因未来业绩存在较大不确定性，奥园美谷股价调整。6月11日，奥园美谷收盘跌5.07%。6月9日，奥园报收每股7.49港元，跌幅为34.29%，此后连续3天股价下跌。
惠誉一出手，就知有没有。对于下调奥园评价的理由，惠誉一打一个准，戳出了奥园的核心问题：
1、按比例并表杠杆率可能保持在40%以上。
惠誉预测到2024年，奥园按比例并表杠杆率可能保持在40%以上，触及惠誉的负面评级因素是：从2020年6月底的37.9%小幅上升至2020年底的41.8%。
2、高比例表外项目没有在财报中得到充分反映。
惠誉指出，奥园的隐含现金收入从2019年的740亿元降至2020年的470亿元。尽管中国奥园在2020年的权益合同销售额为980亿元，其隐含的现金回收量仅占年度内报告的权益销售额的48%，由于处置子公司造成客户存款损失75亿元，中国奥园从合资企业和联营企业那里募集了320亿元的现金。
这也就意味着，中国奥园的权益合同销售额中很大一部分来自合资企业和联营企业，其很大一部分土地是通过合资企业和联营企业获得的。
数据说话。克而瑞地产研究中心发布的《2020年中国房地产企业销售TOP200排行榜》，2020年奥园全口径销售额1330亿元，权益金额993亿元，权益比仅为74%。这个权益比在行业中偏低，过往奥园通过合作的方式取得表面成绩的增长，多少有点虚胖那味儿。
3、非控股股东占比持续上升。
中国奥园在2016年至2019年上半年，非控股股东权益占比分别为39%、62.6%、61.4%、62.1%。惠誉发现，到2020年，奥园的非控股股东权益占比又升到66%。在惠誉评级的中国开发商中，这一比例很高，反映出中国奥园依赖少数股东(主要是开发商和URP基金份额持有人)的出资来为其扩张提供资金。
这降低了中国奥园的债务融资需求，但也产生了现金损漏的可能性。高NCI风险敞口也降低了中国奥园的财务灵活性，因为NCI较低的建筑商可以出售项目股权，以降低杠杆率。
中国奥园在资本市场是十分具有争议的存在。这几年地产股走势趋弱，但奥园却能有不少拥趸它的投资者，部分原因在于它的派息非常大方，而且它坐拥不少粤港澳大湾区的土地储备，加之又有医美、文旅等等子板块的加持，具有一定的发展潜力。
惠誉这一次的动作让星球君想起了一年前的3月，有人针对中国奥园发出了一份匿名做空报告。当时掀起了渲染大波，里面通过详细的数据图表、逻辑行文，直指奥园通过“明股实债”、关联交易及抽屉协议隐藏真实负债，虚增利润近30亿。同时，其非控股股东权益占比过高且与利润不对等。
而且，这也不是奥园第一次被做空。2019年7月，还有某投资人发文质疑奥园销售数据造假。
你会不会想问：how are 奥园？hao old 奥园？
因为奥园的业绩太漂亮了，漂亮到表面完全没有什么问题，因为奥园构建起了一个完美但是不可能的三角——高增长、高利润、低负债。
业内的利润王中海也只能做到后面亮点，奥园是有什么魔法吗？这个完美三角是什么意思呢，大概就等于星球君找到了一份“钱多、事少、离家近”的工作。过往这等好事儿只有富二代的份，奥园一个躺平青年也能摊上，多少有点蹊跷。
2014年~2019年中期，奥园股东权益从90.34亿攀升至353.67亿，但归母股东权益并未明显增长，仅从77.19亿增至133.97亿。
而少数股东权益数年间成倍攀升，2014年仅13.15亿，到2019年上半年末已达219.7亿，占总权益比例达62.1%。
去年那份做空报告一发出，奥园还专门出具了一个针对做空报告的详细回应，但大部分内容都没有正面直接回答，匿名做空人士也选择与中国奥园“正面刚”，一来二去颇为精彩。
不过惠誉这一次，奥园似乎直接滑跪了。中国奥园对澎湃新闻表示，“公司的业务正按照既定战略正常推进，我们预计2021年上半年末的各项信贷指标将会较2020年底有进一步的向好改善。公司管理层会也将把提升信贷指标、改善评级作为重要任务之一。”
最近跟一个老哥聊股票，他投资蛮有思路的也挺清醒，每年都小赚一点。
我问：你买地产股吗？
老哥：从不买地产股，“太假了”，买它干嘛。
我说：医药股那些不也假
老哥：医药有预期啊，地产有啥？
一语惊醒梦中人，奥园集团董事会主席郭梓文也深谙此道啊。2020年，奥园收购了一家A股上市地产公司京汉股份。
当时业内以为奥园可能借壳回A，谁知道郭老板哪是一般人啊，人家直接将京汉股份改变成了“奥园美谷”，让遭人嫌的地产股一下子摇身变成当红炸子鸡医药股。
2020年年中，奥园美谷的前身股价还不到5块钱，现在已经暴涨到20块了。不愧是奥园系公司，这家奥园美谷也继承了祖传魔法，虽然在亏损、医美业务也还没产生啥收入，但是股价还能一路看涨。
22020年，奥园美谷的营收为19.87亿元，同比下滑36.92%；净亏损1.34亿元，同比骤降1214%。其中，房地产及相关业务收入占比70.58%，化纤新材料业务收入占比20.05%，医美业务未产生收入。
不挣钱的医美股，站在风口上就能大富大贵吗？市场产生了怀疑。
6月7日，医美股集体暴跌。其中朗姿股份、奥园美谷跌停，华熙生物、金发拉比、昊海生科跌幅超5%。其中，医美牛股朗姿股份3日股价下跌近20%。
这场击鼓传花的游戏，似乎走到中场。泡沫刺破后，投资者纷纷减持出场。据媒体统计，仅5月1日到6月8日期间，就有7家医美企业相继发布减持公告。其中不乏大股东清仓式减持。
套现出局的戏码，怎么能少得了奥园美谷？5月19日，奥园美谷发布公告称，6月10日至11月13日，其原控股股东京汉控股及一致行动人计划以集中竞价方式减持，减持合计不超过1562.36万股，占其总股本比例2%，减持原因为自身经营需求。
机构轻轻地挥一挥衣袖，留下满地韭菜。6月2日至6月11日的8个交易日，奥园美谷有7个交易日都在下跌。那么问题来了，山顶的朋友，你要割肉吗？