乐居财经 严明会8月30日，惠誉确认华润置地（01109.HK)长期发行人违约评级为“BBB+”，展望稳定。惠誉同时确认华润置地的外币高级无抵押债务的评级为“BBB+”。
华润置地评级得到了该公司稳定的财务状况的支持，低杠杆率和强大的财务灵活性体现在其充足的流动性和在充满挑战的市场条件下持续的融资渠道。评级还得到了以下因素支持：该公司在一二线城市保持着强劲的市场地位，优质投资物业组合不断增长，且经常性利息保障倍数稳健。
关键评级驱动因素
财务状况稳健：惠誉预计，由于投资物业业务的资本支出庞大，2022年该公司的杠杆率(以净债务/物业资产净额的比率衡量)略有上升，达到25%-30%。华润置地的杠杆率在2019-2021年间保持在24%-25%，远低于惠誉35%的负面评级行动触发水平。
强大的融资渠道：华润置地还拥有充足的流动性，截至2021年底，该公司非限制现金与短期债务之比为1.7倍。截至2021年底，其未使用授信额度为217亿元人民币。该公司是中资房地产商中借贷成本最低的公司之一，其加权平均借贷成本从2020年的4.08%降至2021年的3.71%。惠誉预计华润置地在境外银行借款的平均融资成本将上升，但在投资级同行中，其融资成本可能保持在相对较低的水平。
开发物业业务稳健：2022年前7个月华润置地的总合同销售额同比下降20.6%，至1491亿元人民币，好于评级为“BBB+”同业30%-40%的降幅。该公司7月份销售额同比增长22%，至280亿元人民币。由于基数较低，2022年下半年该公司的销售额可能会以较低个位数百分比增长，惠誉预计该公司全年的销售额将同比下降12%。鉴于房地产市场疲软，惠誉预计2022年华润置地的EBITDA利润率仍将承压(从2020年的25%降至2021年的21%)。
土地储备优质：惠誉预计，华润置地在一二线城市以及强三线卫星城仍将采取审慎的拿地策略，并保持稳健的杠杆水平。截至2021年底，华润置地的土地储备总楼面面积为6,870万平方米(约合4,900万平方米权益土地储备)，其开发物业土地储备中约70%位于一二线城市。惠誉预计该公司的土地储备足以满足其未来三年的发展。
租金收入增长放缓：惠誉预计，由于疫情导致租金减免，2022年华润置地来自投资物业的租金收入将持平。华润置地投资物业业务（不包括酒店的部分）收入同比增长36%，这是得益于其购物中心业务同店租金收入38%的增长以及持续强劲的入驻率。2021年，来自投资物业和酒店的租金收入首次完全覆盖其利息与股息支出。
华润置地是中国领先的购物中心运营商之一。截至2021年底，该公司管理着全国54家购物中心，大部分位于一二线城市。除购物中心外，华润置地还拥有并运营着23座写字楼与14家酒店。
计划大幅度扩大投资物业业务规模：华润置地计划到2025年使其所运营购物中心的数量增加到98个。此举将进一步稳固其市场领先地位，但未来几年公司需扩大投资。惠誉预计，2022至2024年间，华润置地的投资物业业务资本支出将保持在每年约200亿元人民币的高位，并将产生庞大负自由现金流(FCF)。
未基于母公司的评级上调子级：惠誉基于华润置地的独立信用状况对其进行评级，而非基于其母公司华润(集团)有限公司(China Resources (Holdings) Company Limited，简称“华润集团”)的评级上调子级得出华润置地的评级。华润集团支持子公司的记录有限。华润置地的财务状况一直保持强劲，不需要母公司的财务支持。该公司大部分土地储备都是通过公共渠道获得的。惠誉评估，根据《母子公司评级关联性标准》，华润置地与其母公司华润集团在法律层面的关联性、在运营及战略层面的关联性为弱。
评级推导摘要
2021年华润置地的合同销售额为3160亿元人民币，业务覆盖全国，因此其产品和市场多元化程度与中国海外发展有限公司(China Overseas Land & Investment Limited，简称“中国海外发展”，00688.HK，A-/稳定，独立信用状况：bbb+)、万科企业股份有限公司(China Vanke Co.,Ltd.，简称“万科企业”，02202.HK，BBB+/稳定)以及保利发展控股集团股份有限公司(Poly Developments and Holdings Group Co., Ltd.，简称“保利发展控股集团”，600048.SH，BBB+/稳定，独立信用状况：bbb/稳定)等其他“BBB+”评级领先房企相似。
与中国海外发展相比，华润置地的合同销售规模略小，但其投资物业组合可产生稳定的经常性收入，表现远强于这家同业。因此，华润置地抵御业务周期性影响的能力以及偿债能力强于中国海外发展。中国海外发展和华润置地的杠杆率都很低，2021年底的净债务/物业资产净额的比率约为24%。
华润置地投资物业业务的资产(资产规模逾300亿美元且投资物业EBITDA达15亿美元)质量与领展房地产投资信托基金(Link Real Estate Investment Trust，简称“领展房产基金”，00823.HK，A/稳定)和太古地产有限公司(Swire Properties Limited，简称“太古地产”，01972.HK，A/稳定)等“A”评级香港特区房企相当。但是，未来几年华润置地投资物业业务的信用状况将因资本支出高企和负自由现金流而受到制约。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括:
-2022-2024年合同总销售额为每年2700亿元至3000亿元人民币。
-2022-2024年EBITDA利润率约为20%(2021年：22%)。
-2022年投资物业业务营收下跌1%，2023年增长11%，2024年增长13%。
-2022年投资物业资本支出为220亿元人民币(2023年150亿元人民币，2024年130亿元人民币)。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
-并表自由现金流持续为中性或正
-净债务/物业资产净额的比率持续低于30%
-投资物业资产/物业资产净额的比例持续高于45%(2021年：48%)。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
-净债务与物业资产净额的比率持续高于35% (2021年：24%)
流动性和债务结构
充足的流动性：截至2021年底，华润置地持有现金915亿元人民币(不包括152亿元人民币的受监管预售资金)，足以覆盖其545亿元人民币的短期债务。截至2021年底，华润置地的未使用授信额度为217亿元人民币。
发行人简介
华润置地是中国规模最大的城市购物中心运营商之一。该公司也是一家领先的中资房企，2020年合同销售额达2,850亿元人民币。