1、净利率
中信证券预测 $雾芯科技(RLX)$ 电子烟的2020年至2022年净利率为19.4%和25.9%和29.5%。
思摩尔国际过去三年的净利率为12.06%%、21%和28%。
安信国际预测思摩尔未来三年的净利率为36%，37%和37%
在需求快速爆发的市场，供给主要受制于产能，这时候供应商和供应链企业保持高净利率是可能的。保守估计波顿2020-2022年电子烟业务的净利率为10%。
2、毛估估2020年和2021年的收入
根据招商电话会议速记资料
$中国波顿(03318)$ 2020年和2021年电子烟相关业务的收入为是17亿和35亿，对应的利润为1.7亿和3.5亿。
3、2021年后的收入增速
中信证券认为电子烟行业是水大鱼大
如果波顿电子烟不大幅落后于行业，维持CAGR40%的增速，那么2025年波顿电子烟的利润是10.5亿。请注意，即便有此增速，中信假设2025年国内电子烟的渗透率也仅达到5%而已。相比英美目前已经达到50%和32%的渗透率（CIC数据），仍有增长空间。
4、估值
按2021E3.5亿元的预期利润，给100倍市盈率是350亿市值，对应2025年的30倍市盈率。
5、风险
（1）电子烟的政策风险，遭禁或高税收政策抑制了渗透率。（2）公司治理风险，老千的嫌疑，但现在走正道，电子烟大幅增长估值会加倍膨胀可构成正向激励，减弱了治理风险。
6、白送部分和亮点
抓大放下，上面的估值没考虑烟用香精的贡献。就当未来的香精业务都白送了。
其次，沙芬的品质已经得到了较高的认可。在烟酒行业，高价是永恒的主题，永远有追随者。随着居民收入的提升，中华、芙蓉王等高档烟的份额和利润都在上涨。沙芬很有希望重复这个主题。再者，波顿在加热不燃烧也有布局，这是增长的另一极。国内政策最有可能支持的方向，这可以对冲雾化电子烟的政策风险。最后，波顿雾化技术向医用的应用，也是潜在的增长点，这里尚不论大麻的潜在增长潜力因子。
这些，不妨都视为是安全边际的来源。舒心且徐行。
7、一点愉快的畅想
如果2025年波顿电子烟的净利率能提升到15%，净利润僵尸20亿+，此后10年潜在的CAGR增速仍有10%+（5%的渗透率，对标今天美国35%的渗透率），该给多少估值？
所以，波顿的种种瑕疵，捏着鼻子认了。未来的爆发性可能很强。
紧盯着其透明度和电子烟增速就好了。