之前几篇文章写了如何算FCF ，以及如何用DCF做估值？
并以海澜之家为例进行了计算。
举例说明 DCF 和 FCF：海澜之家一年能赚多少钱？（上）
本文则以一家港股的服装巨头作为案例来进行计算，一来可以看看用港股财报计算 FCF 的过程有何不同，二来也可以对比下两家服装公司。
一. 安踏简介
安踏的表现十分亮眼，2019年股价和市值翻了一倍不止。
从2019年财报可以看到安踏亮眼的业绩，收入和利润都是年同比70%+的涨幅。
主要驱动力是其子品牌 Fila 的利润高速增长，在街上都能看到有很多人穿着 FILA 的衣服。 除了安踏、Fila 之外，安踏还在布局很多其他品牌。
以及在2019年，安踏收购了 Amer Sports，Amer 旗下有始祖鸟、所罗门和威尔逊等品牌，安踏计划在未来打造3个十亿欧元规模以上的品牌。
二. 计算安踏的自由现金流（FCF）
计算 FCF 的方法可以前文：如何计算自由现金流（FCF）？
FCF = (A)税后净营业利润 + (B)折旧和摊销 - (C)资本支出
作为港股上市公司，获取安踏的财报有几个方法：
1. 在港交所网站上搜索 网页链接
3. 在一些券商软件上也可以获取
这里附上安踏2019年年报地址，本文后面的计算也以2019年年报为例。
（A）税后营业净利润
我倾向用扣非的归母净利润，安踏的财报没有直接披露该项，需要自己算。
首先，取归属于母公司（即本公司股东）的税后净利润，在利润表中，第98页。
利润表中同时可以找到其他净收入（即营业外净收入）。
其他净收入里面有哪些，从财报附注中可以找到。
（B）折旧和摊销
在 A 股财报中，现金流量表采用的是直接法编制的，没有直接展示折旧与摊销项目，需要去附注中的『现金流量表补充材料』中找。
通常在港股和美股的财报中，现金流量表是用间接法编制的，类似于A股财报的现金流量表补充材料。我们所需的数据都可以直接从现金流量表上获取。
分项来看哪些是要计入 （B）折旧与摊销 的
1. 一定要计入（B） 的：
- 物業、廠房及設備折舊：如字面含义，这里还包括了店面装修的摊销
- 使用權資產折舊：是安踏租赁物业造成的折旧，作为仓库和零售店使用。
- 租賃預付款項攤銷：同2一样，是租赁物业带来的。因为安踏在开始在2019年财报用了新的会计准则，租赁相关的项目有所改变，详情可参考财报。
- 無形資產攤銷：软件、专利、商标的摊销。
- 應收貿易賬款（減值虧損撥回）╱ 減值虧損：收不回来的账
- 存貨撇減 ╱（撇減撥回）：卖不出去的货
2. 已经在其他净收入中扣除过的，不重复扣除，不计入（B）
- 處置物業、廠房及設備的淨損失：如字面含义。
- 處置合營公司投資之利得：卖出一部分 Amer 股权带来的利得，后面详细介绍。
3. 股权支付的薪酬，一定不要计入 （B）
- 權益結算股份支付交易：这一项实际是用股权支付给高管和员工的工资。虽然它不是现金，也不是字面意义上的折旧与摊销，但它是真金白银，不要作为（B）加到 FCF 中。
4. 跟收购 Amer 有关，怎么处理最后详细介绍。
- 分佔合營公司虧損：表示 Amer 的亏损，后面详细介绍。
5. 存货与应收应付，灵活处理
- 存貨增加
- 應收貿易賬款及其他應收款項增加
- 應付貿易賬款、應付票據款項及其他應付款項增加
- 應付關連人士款項增加
这里是否计入（B）就见仁见智了，按照（B）折旧与摊销的字面理解，这些项目不算传统的折旧与摊销，不过服装存货卖不出去就不值钱了，应收也可能出现坏账。这些项目加一起是负值，保守起见可以计入(B)。
（C）资本支出
在现金流量表投资活动部分可以找到相应的资本支出。
1. 计入（C）的，原因与（B）部分类似，多数都是与购置或租赁物业相关。
- 購買物業、廠房及設備所付款項
- 支付在建工程款項
- （支付）╱獲退回土地使用權預付款項
- 購買無形資產所付款項
- 收購附屬公司所付款項，抵減獲得現金淨額：2018年收购了一个地产公司，2015年收购了河南鞋材
- 支付租賃土地款項
2. 收购 Amer 带来，不算入（C），后面一起讲。
- 合營公司投資所付款項
- 處置合營公司權益所得款項
三. 关于收购 Amer 如何处理
以上的分析中我们看到很多项目都是与收购 Amer 有关的。
我们先看一下这项收购对财报有哪些影响。
在2019年财报的第60页有关于该项收购的详情，简单来说可以归纳如下：
1. 2018年12月7日，安踏主导的财团收购 Amer 全部股份
2. 2019年3月26日，Amer 增发股票，安踏对其持股由100%降为57.95%，年内对 Amer 又投资约117亿人民币，记为『合營公司投資所付款項』
3. 2019年11月12日，出售一部分 Amer 的股份给其他4名投资者，收到8.6亿元處置合營公司權益所得款項』以及5.4千万元『處置合營公司投資之利得』
4. 2019年财报对 Amer 进行并表处理，记录了由于并购带来了不超过2亿人民币的费用，不到5亿的购买价格分配影响，这两项在报表上记录为『分佔合營公司虧損』
前文提到过，资本支出可以分为保全性和扩张性，一般来说很难分清多少钱属于保全性，多少钱属于扩张性。不过安踏收购 amer，明显属于扩张性，算 FCF 时可以把它去掉。
类似方法，安踏5年的FCF 数据整理如下表格。
（关注公众号：阿鑫的投资笔记，回复"安踏"，即可获取该文档）
四. DCF 估值
以海澜之家讲过 DCF 估值，此处就不展开了。
DCF 的模板同样放到在线文档上，对安踏有兴趣的读者可以拿去自己调整参数算算。
五. 总结
从以上的分析可以看到安踏大部分的钱都用来做两件事情：
（1）购置或租赁物业，支撑高速开店
（2）收购新品牌
因此分析安踏的重点在于（1）新开店铺是否仍有较好的效益；（2）新品牌是否能够带来像 Fila 一样好的业绩。在本文就不展开了。
另外提示一点风险，安踏之前被浑水做空的一个点是，安踏利用对分销商的控制对调节利润。以上的分析都是建议在财报数据可信的基础上，至于财报是否可信就不是本文能覆盖的了。
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作者：阿鑫（转载请获本人授权，并注明作者与出处）
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