最近CXO板块大幅杀跌，导火索来自高瓴资本的减持，同时9月份一级市场生物医药的融资数据不好看，一些二线CXO三季报不及预期，药明康德传出降薪，加上ZC对me too类药开始收紧。一些人认为，CXO的景气度分水岭来了。
行业有一些杀逻辑，但更多还是情绪，导致交易结构极端恶化，在大幅回撤之后，不必再悲观。今年医疗板块整体低迷，唯有CXO板块比较强势，之前跌的时候抗跌，反弹时候是急先锋，毕竟受ZC影响小，海外业务占比高，享受工程师红利，成本端具备全球竞争力。作为卖铲子的，自身承担的风险低于创新药企业，所以逻辑一直是最顺的。当最强势的板块开始补跌，说明市场对医疗板块的悲观程度达到极点，曙光已经不远。
最近几年，创新药的研发热情高涨，一级市场疯狂融资，一个靶点能有几十家企业扎堆，下游内卷，给CXO企业带来了更多的订单，但也导致社会资源的过度浪费，ZC调控很正常。一个行业发展过快，会带来短期泡沫，适当调控，让疯牛变成慢牛长牛，反而会延长行业的景气度周期。
疯牛行情一般是普涨，大家都赚钱，二三线标的弹性更大，反而涨的更多。但是慢牛不一样，必然是分化行情。最近几年，一些小型CXO涨幅高于行业龙头，正是基于高业绩弹性，而药明康德和药明生物作为大小分子龙头，表现相对理性很多。
药明康德在A股和港股两地上市，几乎不存在AH溢价，在流动性极差的港股，能享此殊荣的企业并不多，可见成熟市场对公司高度认可。
在接下来的分化时代，客户分散、质量高、留存率高，管线丰富，具备技术积累，一体化的平台企业确定性更高。因为是知识密集型行业，大平台对人才具备虹吸效应，龙头企业未来会获得溢价，而确定性较差的二三线标的，会逐渐从溢价变成折价。
从三季报看，药明康德Q3扣非+87%，是超预期的，公司对业务进行平台化拆分，对自身的定位非常明确。公司奉行长尾客户战略，新增客户超过1300家，前十大客户留存率100%，来自大客户的收入增长21%，来自其他客户的收入增长49%，客户结构进一步分散，海外业务占比高达76%。人员稳定增加，研发人员超过3万人，员工数量变化是景气度的晴雨表。关于降薪，具体方案还未知，可能会以股权激励代替固定薪酬，以短换长。
国内CXO的崛起，本质上是海外产能向国内迁移，加上物美价廉的工程师群体，为很多海外药企节约了成本，所以CXO企业外国一般不会打压，反而很欢迎。CXO未来集中度会不断提高，类似台积电为IC设计企业代工的逻辑，IC设计和创新药都具备很大不确定性，友商之间内卷严重，并且创新药是容易被颠覆的行业，me too被收紧，fic难度大投入大，反而是做外包的CXO确定性更好。
投融资数据作为CXO的先导指标，是有一定周期性波动的，9月确实比较一般，但10月份有所好转，对于海外业务占比高的企业，国内热度下降的影响不大。投融资数据的变化，一般在2年后才会明显影响CXO的业绩，融到钱后也需要时间去花。