首先，人身险公司投资端带财务杠杆。我们知道，人身险公司是负债经营的，天然带财务杠杆，这落到投资端，导致前两个季度投资收益率很差，三季报我们看到已经回来了。就过去6年而言，平安的总投资收益率平均值是5.8%左右，拉长十年来看也是5.5%左右，大可满足内含价值和营运利润假设5%收益率，加之久期已缩小至4年，财务杠杆导致的波动，已无需过度担心了。
再来，人身险公司销售端隐含经营杠杆。由于人身险公司产品的特点，属于马斯洛需求层次的偏顶部，销售好坏与可供支配收入直接挂钩，因此人身险公司又可以说带着经营杠杆，即销售端也会因为经济周期而放大或缩小。
最后，平安改革相当于加大了经营杠杆。平安的人身险改革，其直接指引是提升代理人收入，背后寓意是提升代理人圈层，减少无效代理人，在经济不好的时候，2个低质代理人卖的保单给股东带来的利润，很可能等于甚至超过1个高质代理人，在经济好的时候，1个高质代理人卖的保单大可顶2个以上的低质代理人。这相当于变相加大了经营杠杆。
2020年国寿和新华为什么表现好，在于2019年全年两家都在暴增队伍，恰好2020年开年疫情来了一波经济下行，2个低质代理人，胜于1个高质代理人。而平安2019年在干嘛呢，代理人从年初132下杀到120，在2019年底还在加大清理举措。
随着疫情蔓延，国寿和新华代理人也在2019年底达到高峰后回落，由于滞后效应，两家公司在三季度开始增长不如前2季度。也由此可见，代理人数远比代理人质量，在经济差的时候，要管用的多。增加人数的策略，而不是提升质量，相当于变相弱化了经营杠杠。毕竟1个人要卖出1-2张保单并不困难——先自杀，再杀熟，即可。
但如果2020年没有这波疫情，经济延续2019年稳增长的姿态，监管的红利继续释放，中国的国运继续昌隆，此时我们可能见到的就是另一番景象了。因而，平安的业绩因为疫情所致这个说法，若我们将其理解为疫情导致代理人不能出门，现在可以出了，就应该好了，则太过片面了，正确的理解应该是疫情导致人们无论事实上还是心理上，都预期经济不好了，可供支配收入都下降了，经营杠杆放大了经营业绩的下跌。
就和投资端的波动一样，销售端也因经营杠杆而放大上涨或下跌
可如果我们认同投资是长期的事，认同从长期而言中国经济向好，认同随着GDP增长可供支配收入增长会呈指数爆发（原本收入1万，刚性支出8K；现在收入增长20%至1.2万，刚性支出还是8K，可供支配收入增长100%），那么在长坡厚雪的人身险赛道，应该选择经济增长放大器般，加了经营杠杆的人身险公司，或是选择反之，则是不言自明的事情了。
至于三季度新业务价值率为什么掉，则是理想与现实的差距，短期与长期的纳什均衡。长期而言经营杠杆要加，但短期也要因势利导，适当调节经营杠杆，三季度不卖万能和年金，无法吸引住四季度的开门红保费，开门红做不好，队伍信心丧失，队伍信心丧失，要想再加长期经营杠杆，则无从下手了。负反馈的打开，是要命的。
长期的事情要做，短期的问题更要兼顾。
经济学鼻祖凯恩斯不也说过：长期而言，我们都死了吗？
@今日话题 $中国平安(SH601318)$ $中国人寿(SH601628)$ $中国太保(SH601601)$
最后感谢雪球给了我今晚直播的机会，直播后回来路上，把一些事情想得清晰了。
全部讨论
那既然这样，一季度二季度就可以多卖万能险，证券市场低谷的时候抄底，为何要捱到三季度才开始？至于代理人是公司主动淘汰还是被动辞职导致的，我倾向于后者（结合中报说代理人稳住的说法能佐证公司并不想进一步减少代理人），这也就体现队伍已经人心不稳的迹象。国寿新华是今年相对业界也就是平安已经很不错，没必要必须再拼，为明年留出增长空间，并不是你认为的滞后效应，显出疲态。所以平安今年的策略就是错了导致一步步错很被动，不能不正视而找牵强的理由解释。另外也不要把改革想象的美好，即使明年在今年低基数的情况下反弹也未必就是改革的体现（当然管理层会说是改革的体现），未来蚂蚁等互联网巨头和外资险企加入竞争会更激烈，未来更艰难。
非常透彻的分析！平安的业绩因为疫情所致这个说法，若我们将其理解为疫情导致代理人不能出门，现在可以出了，就应该好了，则太过片面了，正确的理解应该是疫情导致人们无论事实上还是心理上，都预期经济不好了，可供支配收入都下降了，经营杠杆放大了经营业绩的下跌！
《巴菲特致股东的信》
一般来说若企业处在产业面临供给过剩且为产品一般商品化的情形（在整体表现，外观，售后服务等无差异化）时，便极有可能发生获利警讯。当然若价格或成本在某些情况下（例如透过政府立法干预，非法勾结或国际性联合垄断如OPEC）能获得控制或者可稍微免除自由市场竞争。否则若客户不在乎其采用的产品或通路由谁提供，成本与价格系由完全竞争决定，如此产业铁定会面临悲惨的下场。这是为什么所有的厂商都努力强调并建立本身产品或服务的差异性。这种做法在糖果有用（消费者会指明品牌）而砂糖却没用。在许多产业就无法做到差异化，有些生产者能因应成本优势而表现杰出，然在定义上这种情况极少或者甚至不存在。所以对大部分销售已经完全商品化的公司来说，不可避免的结局便是，持续的产能过剩无法控制价格滑落导致获利不佳，当然产能过剩会因产能缩减或需求增加而自我修正，而不幸的是这种修正的过程确实缓慢而痛苦的。当产业好不容易面临反弹时，却优势一窝蜂全面扩张的开始，不到几年又要面临先前的窘境。而最后决定产业长期获利情况的是供给吃紧与供给过剩年度的比率，通常这种比率很小，（以我们纺织业的经验来说，供给吃紧的情况要追随到许多年以前，且维持不到一个早上的时间）。在某一些产业，供给吃紧的情况却可以维持好长一段时间，有时实际需求的成长甚至超过当初所预期，而要增加产能因涉及复杂的规划与建厂而须有相当的前置期。
为什么保险业即使在面临这种情况下，数十年来仍能有所获利？
答案在于传统的规范与行销方式，这个世纪以来整个产业是依照业者所掌控的近乎法定管制价格机制在运作，虽然竞价行为确实存在，但在大型保险业者间却不普遍。他们主要的竞争在争取经纪人方面，且多用各种与价格无关的方式去争取。而大型业者的费率主要系透过产业公会与州政府管制当局协调（或依照公司建议）来订定，讨价还价是难免的，但是那是在业者与政府之间，而不是业者与客户之间的行为。当争论结束，公司甲的价格可能与公司乙的价格完全一致，而法律也禁止业者或者经纪人再杀价竞争。业者与州政府订定的价格保障业者的获利。而当资料显示现有价格不敷成本时，政府还会与业者协调共同努力改善损失的状况，所以，产业大部分的定价举动皆能确保公司有利可图，最重要的是不同于一般商业社会运作的习惯，保险公司即使在超额供给的情况下，仍能合法的调整价格以确保公司的获利。但是好景不长，虽然旧有的制度仍在，但是组织外的资金陆续投入市场，迫使所有的参与者，不管新旧也被迫响应。新进者利用各种不同的行销管道且毫不犹豫的使用价格作为竞争的工具，而确实他们也善于使用这类武器。在过程中，消费者了解到保险不再是不二价的行业，而关于这点他们永远记得。
对于保险来说，产业未来的获利性取决于现今而非过去竞争的特性，但很多经理人很难体会到这一点，不是只有将军才会占到最后一兵一卒，大部分的企业与投资分析都是后知后觉，但我们却看的很透彻，唯有一种情况才能改善保险业承保获利的状况。这是铝铜或玉米生产者相同，就是缩小供给与需求之间的差距，而不幸的是不像铝铜，保单的需求不会因市场紧俏而一下子就大幅增加，所以相对的，需从紧缩供给面来下手，而所谓的供给实际上是偏向心理面而非实质面的，不需要关闭厂房或公司，只要业者克制一下签保单的冲动即可。而这种抑制绝不会是因为获利不佳，因为不赚钱虽然使业者犹豫再三，但是却不愿冒着丧失市场占有率与业界地位而放弃大笔的生意。反而是需要自然的或者金融上的大风暴才会使业者大幅缩手，而这种情况也许明天就会发生，也许要等上好几年，到时即使把投资收益列入考量，保险业也很难有获利的情况。当供给真正紧缩时，大笔的业务将会捧上门给幸存的大型业者。他们有能力也有通路吃下所有的生意，而我们的保险子公司已经准备好这一天的到来。
东先生，请教一个问题：平安2018年底将公司定位金融、科技，也曾放豪言十年后科技收入占一半等。但平安没有科技基因，科技为业务服务是没有问题的，平安试图对外创收的科技业务基本都是失败的，事实已证明有不少可笑的案例，还有不少可笑的项目苟延残喘中；Jessica这两年势弱和数次传言要离职也跟这有关。
2020年开始平安已经在弱化科技公司的定位，较少增加新的科技公司设立。我认为平安就应该安心做好保险，保险可为的空间也是很大的。所以我认为平安过度走向科技公司是跑偏了，更聚焦保险是回归正途。
东先生对这个问题怎么看？谢谢！
听了直播。老东讲的非常好。可视为优秀买方和优秀卖方的小PK。郑首席完全落于下风了。
老东提到的联合健康我也非常关注，这是一家全球保险公司中10年平均ROE排第一的美国公司，平安第二。联合健康保险加医院加药品的模式非常好，现在看，平安也在借鉴。但平安公司本身很少提联合健康公司。$中国平安(SH601318)$ $中国平安(02318)$ $联合健康(UNH)$
同意东先生的观点，保险公司的经营杠杆的方法作用，自保件和洗人头是保险代理人的两大恶疾，不利于整个行业的长期发展，我还是认可平安通过改革渠道、产品来改变行业的想法，毕竟针对管理层来说，随大流反而是最大的安全，创新改革也是有阵痛的，也没有捷径可走，叠加疫情放大了这个效应，以客户为中心，增加体验感，大家也可以看下历史上平安受过的重大重大挫折：从97年的利差损、02年的投连险风波、11年-12年向高价值率产品转型，真正的护城河来自于精细化管理和不断的创新对给客户提供更好服务的追求，如果不去追求这个，公司自然而然会归于平庸。
是了。国寿和新华代理人开始回落了，增员增不动了。明年国寿和新华的nbv不会太理想。其实早就该裁员了，国寿新华扰乱了市场节奏，还把自己走向危险的边缘！
这里面隐含的假设，是出清的代理人大多是低质量的。这个假设有待论证，从而判断负反馈的影响有多大，以及反弹的时点在何时。
东先生，再请教一个问题：保险公司是为股东服务的，精算师也都是为保险公司利益而精算的，加之健康险赔付率低理赔困难等事实，很少有保险公司是真心为投保客户服务的。我个人有这种感触，也问过一些朋友，大都类似的感觉；当然也有投资者认可这个事实的同时说，正因为如此，才要做保险公司股东啊。我觉得这才是保险产品被认可度低，太依赖销售促成并造成销售成本高企的一个重要原因。这也是您在一次分享中提到的公司利益、代理人利益和客户利益的冲突。长期来看如果总是把客户利益放到最后，这个行业的价值大打折扣，行业的发展一定会遇到大问题。当然有人会说，把客户的利益放到第一位，公司盈利就受到影响，保险就不少好的赛道了。我个人倾向认为，互联网时代信息透明度逐步提高背景下，ToC业务的保险公司应该客户利益放到第一位，在为客户真正创造价值的同时，依赖更高效的投资收益和资产管理等为自己赚取合理的利润才是正道，也是必然之道。靠情感关怀和精算误导获取大妈们的保单利益不是长久之计。
请教东先生对这个问题的看法，谢谢！！
做投资需要有耐心，有些事我们股东无法完全解读，但再优秀的公司也有低谷，如果你认为公司的优点大于缺点，值得等待，就耐心守候。