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【模式量化交易】新凤鸣，一战成名！
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$桐昆股份(SH601233)$ $新凤鸣(SH603225)$ $恒力石化(SH600346)$
一、涤纶长丝：聚酯产业链中间纽带，紧承石化与终端纺服
涤纶又称聚酯纤维，是以PTA 和 MEG 为原料缩聚而成的聚酯经纺丝所得的合成纤维，是聚酯产业链中间纽带，紧承石化与终端纺服。从性能上看，具备原料易得、结实耐用、弹性好、耐腐蚀、耐光性好、易洗快干等特点； 根据不同的长度，涤纶可分为涤纶长丝和涤纶短纤。其中，涤纶长丝的长度多达千米以上，可用于家纺、纺织服装、工业领域。从产量上看，根据中国化学纤维工业协会，2022 年国内涤纶长丝合计产量约 4276 万吨，约占化纤总产量的 65.9%，是我国目前产量最高的合成纤维品种，其中POY、DTY、FDY是民用长丝的主流品种。
二、长丝需求：内外需均超预期，金九银十旺季将启
需求：纺服链加速复苏，内外需均超预期。
内需方面，终端纺服需求逐步回暖；工业增加值再修复。从社零增速上看，今年上半年国内服装鞋帽、针、纺织品类和服装类累计同比分别+12.8%和+15.5%，较2019年公共卫生事件前相比，CAGR分别为3.2%和3.5%，纺服链条需求逐步复苏。
外需方面，长丝出口大幅提升；海外去库接近尾声，出口订单有望回暖。随着海外供应链的复苏，原料端长丝上半年累计出口208万吨，同比+25.9%。近期印度BIS认证再度延期，长丝短期出口有望延续景气。成衣端看，受去年高基数影响，上半年纺服终端出口金额略有承压，但考虑到海外服装厂商大多自去年11月份起陆续进入加速去库期，库存持续去化背景下，下半年海外订单量增可期。此外，近期汇率波动叠加海运费普降，出口企业利润有增厚，看好长丝“金九银十”行情。
三、长丝供给：行业投产高峰或已过
供给：投产浪潮渐止，龙头格局优化，两维度看，今年或将是国内长丝产能投放的最后大年。
（1）高盈利预期放大企业扩产意愿：通过历史复盘，2017-2019 年正值国内长丝高景气行情。盈利预期驱动下，产能迎来大规模扩张潮。根据 CCFEI，截至 2023H1 国内现有涤纶长丝总产能约 5284 万吨/年。2018-2023H1，累计新增产能总量 1402 万吨，2018-2022 年 CAGR 约6.7%。自 2020 年以来长丝毛利大幅受损，规模较小的生产企业面临严重的现金流亏损，扩产意愿大幅削弱，行业累计出清约220万吨产能，另有约 120 万吨的产能转产为切片等其他聚酯产品，新增产能主要由龙头企业贡献。
（2）龙头企业“跑马圈地”进入尾声：龙头企业在这轮扩产中贡献主要产能。我们认为，核心原因在于：1）龙头企业往往选择在景气谷底逆势投资，率先抢占市场份额，进而持续放大规模优势；2）龙头企业过去几年处于多基地布局的关键阶段，节奏更为紧密。2023年涤纶长丝的产能增速高达10%左右，为投产高峰期，根据当前的扩产规划，产能扩张增速预计明显下降，预计2024-2025年产能增速分别为3.4%、1.0%。
根据我们统计，1-3Q23行业新增长丝产能415万吨，其中桐昆股份产能释放较多；4Q23行业仍有135万吨产能待投放，供给端承压。但2024-2025年龙头企业均已放缓扩张速度，行业供应增速或将大幅下滑，我们预计涤纶长丝2024年后景气度有望进一步提升。
四、行业竞争格局：长周期格局再优化
市占率提升下，龙头话语权显著加强。根据 CCFEI，截至 2023H1，国内前六大长丝厂商（桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化、恒力石化、东方盛虹和荣盛石化）现有年产能分别为 1140、666、664.5、323、335 和 175万吨。新增产能上看，2018-2023H1，六家企业累计增扩约 1122.5 万吨新产能。桐昆股份和新凤鸣今年上半年分别扩产 210 万吨和 76 万吨，约占行业上半年合计新增产能的 62.5%和 22.6%。从市占率上看，国内涤纶长丝行业 CR6 有望由 2013 年的 36.7%增至今年年底的 64.7%。
龙头战略或悄然转变，联合出海投建炼厂。根据桐昆股份、新凤鸣 6 月26 日晚间公告，拟启动印尼北加炼化一体化项目，拟投资 86.24 亿美元（折合人民币约 624.09 亿元）建设年产 1600 万吨炼油，520 万吨 PX，80 万吨乙烯的大炼化项目，补齐短板延伸布局，迈向星辰大海。
五、供需平衡：短期供给仍有过剩，长期格局趋势向好。
综合中纤网和各公司投产规划，我们预测，我国 2023-2025 年间涤纶长丝行业产能净增量分别约 367/150/140 万吨。考虑到投产规划多集中于行业头部企业，规模、成本、技术优势下，后续年份长丝行业开工负荷有望延续上行趋势。基于以上假设，我们预计 2023-2025 年我国长丝供需差分别为243/179/50 万吨，格局持续优化。从市占率上看，长丝行业CR6由2013年的36.7%有望增至年底的64.7%。
PS：根据最新机构调研，龙头企业明年的投产计划可能要取消，目前前三的龙头未来两年比较明确的就40万吨，长期还有一套40万吨待定。这样未来两年行业产能讲是一个空窗期，预期的200万应该没有，可能明年上半年只有100万吨左右，然后投完就没有了。
六、周期弹性分析：弱预期强现实，被动去库，性价比凸显！
涤纶长丝作为一个持续增长的行业，历史周期性明显，当前行业经历至暗时刻，行业进入业绩修复通道，板块周期底部确认，估值性价比凸显！
根据Wind，2023Q2，POY/DTY/FDY150D的均价分别为7643/9004/8238元/吨，较一季度+0.52%/+1.76%/+0.05%，较2022年四季度+4.42%/+5.41%/+3.18%，在行业预期较为悲观的情况下，产品价格连续两季度超预期持续环比向上，三季度预期加速向上。长丝在“扩产能、提开工、涨价格”下延续去库，已然由淡季提前进入被动去库周期，在格局优化的背景下，涤纶长丝有望在旺季迎来价格弹性。相关标的：桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化、恒力石化、东方盛虹、荣盛石化等。
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