【烟草】研究了几天，发现下手还是比较难。把一些事实和观点记录在此。

传统的卷烟，每年在以大约3%的速度萎缩。smokeless目前是各家烟草巨头的中长期愿景。新型烟草方面研发和布局能力比较强的菲利普莫里斯（简称PMI），40%的收入已经是新型烟草了。英美烟草（简称BTI）新型占比是16.5%，增速在双位数以上。所以第一个观点是，新型烟草是否会完全取代传统卷烟，我的答案是：yes。所以对于在新型烟草方面比较落后的帝国烟草，奥驰亚，我就不分析了，重点关注PMI和BTI。

关于新型烟草的发展方向，主要有三个，一是加热型，这种方式是传统卷烟烟民高转化的方向，代表产品是PMI家的iqos；二是雾化方向，代表产品是BTI的vuse；三是口含烟，代表产品是BTI的velo和瑞典火柴（已经被PMI收购）家的ZYN。 目前从销售额来看，加热产品是绝对的王者，口含烟是老二，雾化是第三。加热型产品已经取得巨大成功，iqos是PMI花费巨资研发出的拳头产品，有专利保护，当前处于竞争优势。口含烟不管是看BTI自己的产品增速，还是看PMI收购瑞典火柴拳头产品ZYN这件事，都能得出口含烟的发展方向应该是没问题的。而雾化方向，目前市场规模相对比较小，但特点是新烟民占比较高，还需要观察。所以第二个观点是，PMI完成转型确定性最高，BTI 目前有一些不确定，主要是因为新烟草占比比较低，其中加热型产品占比更低，这个是被PMI已经证明有巨大市场的。所以随着两家公司专利达成和解，看看是否会出现新的变化。如果BTI的加热产品发展不起来，只凭借口含烟和雾化产品，可能会出现青黄不接（传统卷烟降，但是新烟草没升上去）的情况，这是BTI的风险。

关于商业模式，传统卷烟主要是品牌效应。因为传统卷烟，产品原料、加工、销售等方面比较难差异化，且技术迭代速度缓慢，所以新品牌建立只能通过时间去熬，这也造就了烟草巨头的格局，主要规模增长是收购成熟的品牌。但是新烟草特别是电子烟，研发成本高（比如PMI就花掉100多亿美金），有科技含量，销售渠道也不是传统构建代理商方式，还增加更重的售后服务等等，这形成了商业模式的不同。所以我第三个观点是，电子烟的商业模式，虽然毛利也很高（赚得容易），市场空间也大，但是在赚得长久方面我会打一个问号，科技总是善变的，这会让电子烟品牌的护城河比传统卷烟更浅一点。

关于预期收益。当前PMI18倍，年化大约5%的收益，加上当前大约5%的增长，合并起来预期收益大约在10%左右。BTI当前9倍，年化大约10%的收益，三五年可能几乎不增长，也是大约10%的收益，当然BTI因为还持有印度烟草25.5%股权，所以实际更便宜，但确定性显然不如PMI 。所以我的第四个观点是，当前两只股票的投资价值，相对手里的机会成本，不算很有吸引力。

以上事实和观点仅为个人记录，欢迎讨论指正。

@坚信价值 $菲利普莫里斯(PM)$ $英美烟草公司(BTI)$