在《股市投资的战略思维》一文中，我们说到，业余投资者的最佳战略是避免参与博弈。并不是说博弈需要多么艰深的知识，而是要想在博弈中取得优势，必须付出大量时间，掌握全局信息，做到知己知彼。
本篇我们就进入专业投资者的地盘，来谈谈股市的博弈。
低估值陷阱
新一代的股民很多是有学历、有知识的人，他们的自我定位是“理性投资”。
拿我自己举例，当年刚开始看巴菲特那阵子，最打动我的是“安全边际”四个字，可能也暗合了人性喜欢捡便宜的特点，所以我那时买股票主要就是朝着低估值去选。
理想中的情况是，低估买入，股票上涨，高估卖出。
可实际状况往往是，低估的股票持续下跌，变得更低估，然后咬牙坚持；直到某天坏消息传来，公司利润下滑，股价再次大跌，估值反而变高了，于是在恐慌中卖出。这就是典型的“低估值陷阱”。
这样的股票例子很多，比如2016年的长安汽车，2017年的雅戈尔，2018年的利亚德等，是很多“理性投资者”的梦魇。
更加令人愤懑的是，一旁“明显高估”的股票，却一路上涨不回头。比如 $恒瑞医药(SH600276)$ 、 $海天味业(SH603288)$ 、 $爱尔眼科(SZ300015)$ 、……
很多人站在价值投资的道德高点上，想当然地把这些现象归结为市场犯错、基金抱团、联合坐庄等。如果总是简单地用阴谋论来解释一切自己不理解的事情，是很难得到成长的。
其实，市场在大部分时间里都是很有逻辑地运行，我们应该去理解它、利用它；如果你经常觉得市场不可理喻，那一定是你的知识体系有缺陷。
在博弈中，只有当你的理解比别人更深，才有可能获胜。如果说找低估是普通人的第一层思维，那么判断业绩周期就是更深一层的思维。
业绩周期
大部分公司的业绩是会有波动的。
财务数字的波动，叠加市场的消息、传言和解读，最终会引起股价的趋势性波动。一般来说，市场总是更愿意追逐业务欣欣向荣的公司，而抛弃每况愈下的公司。而这种情绪常常与估值无关。
如果你在2011年不到10倍PE的“低价”买到了三一重工等工程机械公司，等待你的是持续五年的利润下滑，伴随着股价连绵不断的下跌。
而如果你在2017年以40倍PE的“高价”买入了长春高新，它未来几年超高的利润增速，可以让你的投资3年涨8倍。
一句话，对业绩周期的判断远比静态估值重要！
需要做的功课
如何判断业绩周期？
简单来说，一个公司的收入和利润是由它能卖出的产品（或服务）的数量和单价决定的。通常，行业供需格局的变化和公司自身的产能情况是影响它们的重要因素。
比如基建和地产开工的繁荣增加了对挖掘机的需求，而许多工程机械厂在前些年的低迷中倒闭了，导致行业的供给有限，最终使得三一重工的挖掘机供不应求，催生了它从2017年至今的业绩上升。
事后总结很简单，但前瞻判断其实非常难，因为产品的供需格局往往受到很多内外部因素的影响。
行业需求的变动与哪些因素有关？行业目前是供给过剩还是供给不足？行业是否有壁垒，能否阻止供给的快速上升？行业内是否会恶性竞争？公司的产能是否会扩张？新产能投产后，产品价格能否稳住？
深入回答以上问题，是判断业绩周期需要做的功课。
通常，面对一个陌生的行业，需要花数个月的时间来全面搜集资料，学习和了解行业的产品制造流程、销售模式、上下游关系以及历史演变等，再慢慢形成自己的见解，以至于对行业的未来有一定的推演能力。
基于业绩周期的投资策略
对某些变量太多的行业和公司来说，即便花了大量的时间，也不见得能够参透其业绩周期。比如业绩与石油价格挂钩的公司，高度依赖宏观景气度的公司等，恐怕就连公司CEO对未来业绩的预测也不比扔硬币更准。
对优秀的投资者来说，选择把时间花在哪些公司的研究上，是非常重要的能力。一般来说，一定是尽量去寻找变量较少，确定性较高的公司和机会。
下面就列举三种我认为确定性较高的投资策略。
王子落难型
所谓王子落难，指的是非常优秀（有明显的护城河）的公司遇到了困境，引起市场的大幅杀跌，估值已经明显低于正常水平的情况。这时，只要判断公司的经营壁垒并未受到实质性的伤害，就是非常好的捡钱机会。
比如格力电器在2014到2018年数次出现7倍PE左右的估值；
招商银行在2018年底，顶着接近400%的拨备覆盖率，PE却被杀到8倍左右；
洋河股份在2020年3月底，跌倒15倍PE。
这些公司在当时都被市场上的悲观预期所笼罩，要么是因为公司内部业务出现了一些不顺畅，要么是受到宏观或行业景气度的牵连，出现了短暂的（几个季度）利润增速下滑，但长远来看，公司的产品需求度和竞争壁垒都没有发生变化。
由于这些公司都是稀缺的优质资产，市场很快就回过神来，用大幅上涨修复了这些不合理的估值。上述的几个案例，都在一年内（有的甚至三四个月）就产生了50%到100%的收益回报。
王子落难型的机会，本质上是有护城河壁垒的公司，在大周期上仍然处于平稳或上升期，只是遇到了内部或外部的业绩扰动，导致短暂的业绩困难。
抓住这种机会，需要心中提前备好一份护城河公司的名单，在估值跌入击球区时就开始逐步买入；而若等到正式的业绩反转消息发布时，股价早已修复了。
隐蔽增长型
有一些公司的销量受限于产能，所以新建产能（或通过技改提效）是提升销量和利润的必要手段。
然而新产能建设和技术改造往往需要投入大笔资金，而且历时数年。在这数年间，资本开支增加，费用增加，甚至原产能也会受到影响，结果就是这几年的利润数字非常不好看。
然而，随着产能建设收尾，新产能开始投放，公司的开支减少，营收增加，利润端会表现出爆发性的增长。
下面是一份典型的隐蔽增长型公司的财务数据。鲁西化工从2014到2016年持续产生巨额资本开支，且远大于经营现金流，似乎入不敷出。再加上利润连年的负增长，表面上很难引起关注。
典型的隐蔽增长型机会
而实际上，这些数字的背后是鲁西化工在建造新的化工产业园，并同时投入了一系列重磅化工产品线的建设。到2017年，产业园基本完工，许多新产品的产能开始释放，经营现金流大幅增加。
而由于产房设备折旧等固定成本的存在，这种重资产公司的利润杠杆很大，以至于4倍的经营现金流带来了8倍的利润增长。最终，2017年的业绩爆发，导致了这个公司的股价1年翻了6倍。
然而，化工产品毕竟是无差异化的，靠着一次性产能投放带来的高速增长是无法持续的，后续年份的利润增速必然会慢慢回归，而被哄抬过高的估值也会回落。
对隐蔽增长型机会而言，一旦产能释放完毕，或者估值已经过高，就要果断离场。千万不要股价涨了，就越看越像王子，而留恋不舍。
这种投资机会在采掘、化工等上游行业中较多。最近一两年，我们又在不少食品化工、化学原料药、农药化工等公司上看到了这样的机会。
周期反转型
许多行业都有明显的周期性，其本质是供需格局的波动。比如产品由供不应求变成供过于求，再变回供不应求，循环往复。
为什么会有行业性周期？这其实是个很有意思的话题。我认为根结在于社会分工带来的供需脱节。
哪些因素加重了供需脱节的程度，也就决定了哪些行业的周期性强。比如终端产品的寿命长（耐用品），或产业链长，或下游适用性窄等特性，都会增加行业的周期性。这个话题以后我再专门聊。
大部分行业周期难以预测。因为行业的供需格局，受到信贷周期、产能周期、库存周期等多重因素的影响，而且它们以各自不同的阶段和频率，共同推动着行业以错综复杂的变化形式向前演进。
预测小周期很容易错，而且博弈成本高。比较好把握的，是那些持续时间较长的大周期。
通过对行业的了解，找出未来影响景气度最核心的因素，判断出行业周期的重大转变已经出现，然后开始逐步买入最具潜力或确定性高的公司，这就是周期反转型投资的做法。
比如前几年开始的供给侧改革，让陷入衰退周期的钢铁、水泥、煤炭、化工、工程机械等生产资料行业强行降低供给，使得产业从供给过剩慢慢转变成供需平衡。而国家意志的持续强硬保证了这一趋势的延续，所以形成了一个从四五年前持续至今的投资机会。
与王子落难型机会不同，投资周期反转逻辑时不用担心一不小心错过机会。因为在大周期的长趋势中，会有很多波折和调整，让你有充足的上车时间。
最关键的是，有没有看懂整个大格局。
然而，周期反转型机会仍然要做筛选。比如上述的供给侧改革机会中，水泥的行业格局最好，可以错峰生产避免恶性竞争（很多其它工业品是不能熄火停产的），而且上市公司大都有自己的区域壁垒，最终大部分水泥公司的利润都得到了持续的改善，股价也是一路开挂式地上涨。
而行业格局不好的钢铁，在供给收缩导致钢价上涨后，产量立即显著反弹，价格又受到压制，企业利润回落，股价也一直上不去。
总结
所谓业绩周期的判断，并非仅用于以上三种机会的把握。
事实上，对任何拟投资的公司，判断其在生命周期中的位置，推演未来业绩的变化可能，是专业投资者必不可少的工作。
与许多号称靠灵感和悟性的投资方法不同，这是一个需要靠时间不断积累能力的笨方法。经过几年时间的努力，在至少全面考察过10个行业，细致分析过100家公司之后，任何人都能踏入专业的大门。
当我们对一篮子公司的业绩周期有了自信的判断，投资就不再是赌大盘涨跌的游戏，而是面对一堆拥有不同的确定性和赔率的投资机会时，该如何去配置和选择的问题。
赚钱是必然的，赚多少钱取决于你目前的能力。这才是合格的专业投资者。
如果说判断业绩周期是第二层思维，那么还有第三层思维，就是情绪周期。踏准一个股票的情绪周期，能极大地提升投资效率，钱赚得更快更多，但难度也更大。
下一篇我们就来聊聊这个更加诱人的情绪周期问题。
以上所载内容仅供参考，不构成对具体证券的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。股市有风险，投资需谨慎。
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