GS报告《通往 2075 年的道路——全球增长放缓，但趋同保持不变》主要观点：美元估值泡沫，未来10年将贬值。新兴市场的股市过去10年跑输发达国家，未来将逆转……人民币未来10年将升值，因为巴拉萨-萨缪尔森效应，相对于购买力平价，人民币比其他货币更被低估。

//尽管大多数经济体的 GDP 增长低于我们 2011 年的预测，但其模式远非统一。中国、印度和印度尼西亚的表现均略高于我们的预测，而俄罗斯、巴西和拉丁美洲的表现则普遍显着低于我们的预测。因此，我们预计未来 30 年全球 GDP 的权重将（甚至）更多地向亚洲转移。到 2050 年，我们的预测表明，世界最大的五个经济体（以美元计算）将是中国、美国、印度、印度尼西亚和德国（印度尼西亚将取代巴西和俄罗斯，跻身这一时期最大的新兴市场国家之列；图表 4 ）。如果我们将预测范围延长至 2075 年，尼日利亚、巴基斯坦和埃及等国家人口快速增长的前景意味着，只要采取适当的政策和制度，这些经济体可能会成为世界上最大的经济体之一

美国例外论的十年不太可能重演。在大型发达经济体中，美国在过去十年中的表现略好于我们的长期实际 GDP 增长预测，这是独一无二的。此外，由于美元在此期间也大幅升值，美国经济的美元相对价值大大超出了我们的预期。个别国家在 5 到 10 年期间的表现明显优于或低于此类长期预测的情况并不罕见 — — 事实上，其他国家的表现比美国还要多。问题是这种优异的表现是否有可能在未来十年重复出现。总的来说，我们认为不会。美国的潜在增长仍显着低于大型新兴经济体，包括中国和（尤其是）印度。此外，美元近年来的异常走强导致其大幅高于其基于购买力平价的公允价值，这种偏差意味着未来10年美元更有可能贬值。

全球生产率增长放缓的原因更容易解释，通常提出两种解释：技术进步的步伐，这种进步本质上可能是相对持久的，政策制定者对此无能为力。9 n 全球金融危机后全球化步伐放缓。我们认为，跨国数据更符合这两种解释中的第二种。如果全球增长放缓是由于技术创新步伐放缓造成的，那么人们预计美国和其他处于或接近生产力/技术“前沿”的经济体对此感受最为强烈。在远离前沿的地方，通过简单地实施和复制现有技术就可以大幅提高生产率，人们预计生产率增长将继续相对不受阻碍。经济放缓同样影响了新兴市场和发达市场经济体，这一事实与技术解释相悖。相反，经济放缓的时机和普遍性更容易被认为是贸易全球化进程停滞造成的。图表 12 显示了全球货物贸易（商品进出口）占 GDP 的比重。从 20 世纪 90 年代中期到全球金融危机，这一现象急剧上升，但自全球金融危机以来一直停滞不前。10 9 技术悲观主义观点的主要支持者是经济历史学家罗伯特·戈登 (Robert Gordon)。他的论点本质上是，尽管最近的创新（例如智能手机和社交媒体）具有技术魔力，但它们对生产力增长的贡献比之前的创新更为有限。10 我们在此展览中纳入了“不包括中国在内的世界”系列，因为中国贸易的发展足以对全球总量产生重大影响。过去 10/15 年里，中国的贸易占 GDP 比重从 64% 下降至 34%，反映出其将更大比例的生产投入外包的“本土化”战略。

我们的预测意味着 2024-29 年的全球增长将快于2020-24 年，但低于 2010-19 年十年（2.8% vs. 3.2%，基于市场外汇权重）。我们预计新兴市场的增长将继续超过发达市场（3.8% vs. 1.8%），其中一半以上的差异是由于（相对可预测的）人口因素而不是（不太可预测的）生产率增长差异造成的。我们预计亚洲仍将是增长最快的地区，但由于中国潜在增长明显放缓，预计其相对 2010-19 年也将出现最大的减速。

我们的预测表明，中国的潜在增长正在显着放缓（从 2010-19 年的 7.7% 降至 2024-29 年的 4.0%，以及 2030-39 年的 2.5%）。这种放缓大部分是由人口因素造成的，这导致中国的潜在增长率远低于一些亚洲国家（印度、印度尼西亚和菲律宾）。在拉丁美洲经济体表现明显低于其融合潜力的十年之后，我们预计未来十年增长将逐渐加速，然后在未来几十年再次减速。随着时间的推移，得益于非洲经济体不断增加的贡献，中东欧、中东和非洲地区的增长预计将保持相对稳定。

我们的预测表明，中国经济将在 2035 年左右超越美国，成为全球最大经济体。这比我们 2011 年的预测晚了约 10 年，主要反映了我们对中国潜在增长的下调。鉴于最近对中国增长前景的悲观情绪，一些读者可能会感到惊讶，因为我们预计中国即使在这种情况下也将超越美国。不过，在这方面有三点值得注意：第一，中国GDP与美国GDP的差距已基本缩小（中国GDP占美国的比重已从2000年的12%上升到目前的80%以下）。其次，尽管大幅下调，但根据我们修订后的预测，中国的潜在增长仍显着高于美国（2024-29 年为 4.0%，2024-29 年为 1.9%）。第三，除了潜在增长方面的差异外，我们预计美元兑人民币的实际高估现象将在未来 10-15 年得到缓解。到 2050 年，我们预计世界最大的五个经济体将是中国、美国、印度、印度尼西亚和德国（印度尼西亚将取代巴西和俄罗斯跻身这一时期最大的新兴市场国家之列）。

如果我们将预测范围延长至 2075 年，世界三大经济体将是中国、印度和美国，其中印度（刚刚）超过美国。有趣的是，由于其更好的人口前景，美国潜在 GDP 增长预计将大幅快于中国。尼日利亚、巴基斯坦和埃及等国家人口快速增长的前景意味着，只要采取适当的政策和制度，这些经济体可能会成为世界上最大的经济体之一。

有两点值得注意： 首先，最大的三个经济体（中国、印度和美国）与所有其他经济体之间存在较大差距（尽管欧元区代表第四个经济超级大国，但如果将其视为单一经济体） 。因此，尽管印度尼西亚、尼日利亚和巴基斯坦预计在 2075 年 GDP 排名中分别排名第四、第五和第六

预计它们各自的规模都不到中国、印度和美国的三分之一。其次，虽然到 2075 年，中国和印度的经济规模预计将超过美国，但我们的预测表明，美国的富裕程度仍将是两国的两倍以上（尼日利亚和巴基斯坦等国家的五倍）。

我们的模型框架 我们在预测中使用了一个简单但有效的经济增长模型，我们于 2003 年首次引入该模型，并在附录中详细讨论。在这个模型中，潜在的 GDP 增长是劳动力数量、他们需要使用的资本数量和技术进步的函数。除了这一增长过程之外，我们预计欠发达国家可以变得更加富裕，部分原因是其汇率升值到购买力平价（PPP）水平。作为新预测的一部分，我们吸取了过去十年及之前的经验教训，完善了每个渠道的细节。这些变化使预测更加直观且在经验上更合理，而无需改变基本要素。

在过去的十年里，这一模式运作得相对良好，但有一个非常突出的例外：美元本身。然而，美元在过去 10 年中一直强于其购买力平价汇率的预测这一事实意味着美元在未来 10 年更有可能贬值。

全球经济增长已从全球金融危机发生前的 10 年，平均每年增长率为 3.6%，新冠疫情大流行前的十年为每年 3.2%，而且放缓的范围相对广泛。我们的预测表明，2024 年至 2029 年间，全球经济平均增长率将为 2.8%，并将逐步下降。全球人口增长下降——一个“好问题” 造成这种下降的最重要因素是人口结构。过去 50 年来，全球人口增长减半，从每年约 2% 降至目前的不足 1%，联合国人口预测表明，到 2075 年，全球人口增长将降至接近于零（图表 24）。虽然之前已经预料到会出现部分放缓，但人口预测也被下调（目前预计全球人口峰值将达到 100 亿左右）此前预计将增至超过 110 亿）。

未来几十年，人口老龄化带来严重经济挑战的发达市场和新兴市场国家的数量可能会稳步增加。

投资影响 — 新兴市场不太可能继续表现不佳 自 2011 年预测以来，GDP 增长新兴市场经济体的增长继续跑赢发达市场，尽管程度低于 2000-10 十年的情况。然而，尽管增长表现出色，新兴市场的总股票回报率在过去十年中仍显着低于发达市场股票回报率

2000 年代新兴市场经济体的显着跑赢表现与前几十年相比发生了显着转变，这一过程令市场参与者感到惊讶，并导致新兴市场资产价格表现显着跑赢。尽管新兴市场经济体在过去十年中继续超过发达市场经济体，但其增速低于 2000 年代，在此过程中低于预期，并导致新兴市场资产价格表现不佳。然而，现在，在经历了十多年的表现不佳之后，新兴市场股票的估值无论从绝对值还是（尤其是）相对于发达市场同行而言，都显得异常便宜。 21 这表明，出现积极惊喜的门槛比十年前要低。

自 2010 年以来，新兴市场股票收益表现落后于发达市场股票收益的原因之一是，虽然新兴市场 GDP 增长速度超过了发达市场，但增速低于 2000 年至 2010 年间的情况。我们预计新兴市场 GDP 表现将在未来几年稳定下来相对于发达市场，新兴市场每股收益表现更强劲。3. 即使从长期来看，新兴市场的盈利表现仍低于 GDP。在之前的研究中，我们分析了新兴市场和发达经济体 GDP 与收入增长之间的长期关系，并发现证据表明，在给定 GDP 增长率的情况下，新兴市场的收入增长低于发达市场。 22 其主要原因是，虽然从发达经济体到新兴市场经济体的外国直接投资 (FDI) 是新兴市场 GDP 增长的重要推动力，但该投资的收益会被汇回给发达市场投资者公司（即，投资的产出算作新兴市场 GDP，但来自新兴市场的收益则被汇回至新兴市场投资公司）。该投资记录为 DM 收益）。尽管如此，尽管新兴市场盈利增长未能跟上其 GDP 表现，但从长远来看，新兴市场盈利仍显着跑赢大市。在 MSCI 新兴市场指数 35 年的历史中，新兴市场每股收益增长率（以实际美元计算）平均每年为 +5.0%，而发达市场为 +2.7%。十多年来，发达市场股票的表现优于新兴市场股票，人们经常听说这一趋势（尤其是美国股票的表现优于新兴市场股票）代表了一个固定的事实。然而，正如图表 27 所示，从长远来看，新兴市场股票的表现往往优于大盘，而过去十年只是一个例外，而非常态。更具体地说，我们还有理由相信，过去十年推动发达市场股票表现优异的因素不太可能在未来持续存在。

随着时间的推移，我们预计中国的实际汇率将会升值，一方面是因为它变得越来越富裕，另一方面是因为其当前与购买力平价价值的偏差大于考虑到其相对收入水平的预期（即，相对于购买力平价，中国比其他国家更被低估）收入水平相近）。过去 10 年来，使用购买力平价 (PPP) 利率以这种方式预测长期实际汇率效果良好，但有一个非常重要的例外：美元本身（图表 32）。然而，个人汇率在 5 年或 10 年期间出现这种偏差并不罕见——只是当该国家是美国时，这种情况似乎更值得注意。虽然我们预计美元的强势不会在短期内逆转，历史表明，从我们预测的重点来看，长期（>5年）可能会出现部分逆转（至少）。因此，我们仍然认为基本框架是思考实际汇率未来变化的正确方法。