又是被市场教育的一个月，不知船上的水手是否还安好？在这惨不忍睹的背景下，$中远海控(SH601919)$ 依然交出了一份优秀的答卷：净利润276.2亿，同比增长78.73%，不出意外能够跻身全市场前十行列。但就是在如此给力的业绩加持下，股价依旧跌跌不休，本月更是跌破14.44，一泻千里。面对这样割裂的表现，一个疑问在许多投资者心中油然而生：价值投资是否只是一个美丽的谎言呢？
本文虽题为季报分析，但本文内容安排与往期有一点点不同，除了财报分析外，还包括‘我眼中的价值投资’部分。具体分为以下三个部分。
1. 我眼中的价值投资
2. 一季报分析
3. 结论
我眼中的价值投资
面对海控无休止下跌的股价，我对价值投资进行了反复的思考，现将思考结果码字记录，与诸位共享。由于很多都是我个人的思考，难免有不正确之处，请读者辩证地看待。
价值投资，首先是价值，其次才是投资；可以说无价值，不投资。既然价值是我们展开投资的根本，那么该如何把握价值呢？即将股票视为生意的一部分，我把它称为“股权思想”。这个思想源自格雷厄姆，他说：“把有价证券当作一项生意去投资是最聪明的投资”。在任俊杰的《奥马哈之雾》一书中，作者将巴菲特的投资殿堂总结为“七层塔”，而“股权思想”是支撑这座塔的基石。李杰在其书中也写到：是否站在企业所有者的角度、从企业经营的基本面情况来看待股票和股市，是价值投资者与其他所有股市获利方法最根本的区别。简单来说，也就是要求我们以一级市场的视角来看待二级市场，而一级市场和二级市场最显著的区别就在于是否有可用于交易的股价。
股价是客观存在的，格雷厄姆将其比喻为一个情绪极不稳定的“市场先生”每天给出的报价。这个报价非常具有诱惑性，会导致投资者的情绪被“市场先生”所影响，但事实上，绝大多数情况下，这个报价是无意义的。市场上有无数投资者喜欢挖掘该报价背后的原因，比如很多人认为海控分红不及预期是股价下跌的一个原因，乍一听这个原因非常合理，但我有太多反例可以反驳这个理由：ZIM股息率高达40%，然而市盈率不到1.5；东方海外股息率也非常高，去年年中甚至将上半年利润全部分配，然而目前市盈率也仅为2.6；反而从来不分红，甚至在有限的未来也基本肯定不会分红的伯克希尔股价持续创新高。何以解释？事实上，海控虽然分红不及预期，但股息率在市场上也处于较高水平，以今天收盘价计算，股息率也有6%，而大家公认的价值股贵州茅台股息率仅1.18%。当然我这里并非想抑茅台扬海控，只是想说明短期来看影响股价的原因纷繁复杂，寄希望于找出原因太难了。我知道大家还会说管理层不作为、机构看不上等等影响股价的原因，或许确实有这些因素，但深究其中原因实属没必要。归根结底，短期股价表现总是无法预测的，均是“市场先生”情绪所为，我们要做到的是利用其报价，而非受其影响。
上文提到，价值投资，首先是价值。作为价值投资者，相比于价格，我们更应该关注的是企业长期的价值。价值是基础，价格只是价值的表现形式。说到底，价格永远将围绕价值上下波动，只是波动的范围和时间无法预计罢了，但就像弹簧一样，价格的偏离总有一个极限。只有相信这一点，我们才能展开投资，若连这一点也不愿相信，那‘投资者立足于股市的根基在哪儿？若没有一个根基，那么我们与投机和赌博又有何异？
当我们认可价格围绕价值波动以后，我们的关注点自然应该落在价值上，而非价格。实际上，我们最好忘掉价格。
那么海控的价值又该如何判断呢？我将其分为“动态价值”和“静态价值”。所谓“动态价值”，也就是巴菲特的“自由现金流折现法”，关于这一点，我在百川异源，而皆归于海——中远海控财报详细分析一文中的第26点有过详细分析，计算出中远海控内在价值应为5983亿元（读者可根据自己的判断和标准重新计算）。“静态价值”也就是指企业当下的清算价值，我自认为这是一个看待企业很好的视角。简单来说，假设你持有海控1%的股权，以今天收盘价计算约23.11亿市值，对应一季报你将拥有公司17.67亿现金、6.44亿有息负债、16.04亿所有者权益、19.93亿负债（按25%的比例扣除少数股东部分，仅作参考），而在去年年底（也就是21年年报）的时候，你只拥有13.34亿现金和6.29亿有息负债、13.31亿所有者权益、17.61亿负债。也就是说，表面上价格（股价）下跌了，但实际上价值还在高速增长，一想到未来还会有千亿以上的现金增长和有息负债的下降，我们还有什么好担心的呢？守住内在价值，内在价值持续保持增长，足矣！若此刻你还心存担忧，那么说明你骨子里并不能完全接受价格围绕价值上下波动这个道理。既如此，为何还停留股市不愿离去？
价值投资从来都是知易行难，它并非看懂公司、看懂财报就能做好这么简单。价值投资最难之处在于孤独，在于不被理解。是的，全球集运公司无一不遭到冷眼与嘲笑，平均3倍的市盈率深深刺痛每一位集运投资者的心，但人弃我取，逆向投资本就是价值投资者的必修课。守得云开见月明，看这市场慌不择路的样子，我相信，这一次，不需要等太久！
一季报分析
有关中远海控财报的分析我在往期财报分析文章里已有过详细的阐述，故本文长话短说，仅起到补充完善作用。
想看更详细的财报分析，点击→百川异源，而皆归与海——中远海控财报详细分析
1.总资产和所有者权益继续保持稳健增长，总负债也保持增长。资产负债率为55.78%，优化幅度非常小，但依旧处于历史最低水平，资产负债状况稳健。
2. 有息负债有一定增长，目前为859.87亿。其中，短期负债仅为16.39亿；长期负债为561.1亿，不将反增，但仅增3亿，说明公司还债意愿不高；有息负债率逐季度下降，当前下降至32.36%。货币资金/总资产提高至49.59%，说明海控资产中现金占了近一半，一方面是财富的象征，另一方面也要求管理层慷慨分红、积极回购，提高资金利用率。说到回购，本以为今天随着一季报发布的同时也能发布回购方案，没想到并没有盼到，看来我还是太naive。本次授权回购期限到股东大会那天截止，如今还不回购，看来回购确实无望。
3. 生产资产/总资产比例进一步下降，说明公司资产越来越轻，这是好事。
4. 货币资金已突破2000亿，达到2361.97亿，比目前市值还要高一点（但其中有部分属于少数股东所有）。也就是说，拿着这笔现金，公司可以全资收购A股市场上99%以上的公司，甚至除去大股东持有的部分，能把自己买下来退市。一季度大家比较关心的应该就是利息方面的问题了，可以看到，一季度利息收入6.3亿，货币资金收益率换算成全年为1.22%。这个收益率相比去年的0.95%略有提升，但还处于较低水平。
5.营业收入、营业利润、净资产和总资产在去年高增长的背景下，继续保持同比双位数甚至三位数的高速增长，表现非常优异。
6.得益于运价还处于高位，毛利率和净利率也保持在较高水平，分别为40.54%和30.84%。其中净利率水平处于中端白酒水平，略优于舍得酒业的28.39%。
7.净利润276.2亿。在一季报公布以后，动态市盈率也降低至2.09的历史最低水平。这个利润个人认为有藏利润之嫌，但对应于目前的股价我已相当满意。纸是包不住火的，目前藏的利润在未来必然需要释放。况且净利润是需的，白花花的现金流入才是实的（参考第9点）。
8.由上图可知，经营活动产生的现金流量净额在满足投资和还债的需求后还能够剩下583.27亿现金，俨然是一台高效的印钞机。
9.由图可知，一季度公司又产生了617.26亿的自由现金流，远大于净利润的276.2亿。说明公司内在价值增长远超净利润所呈现的水平。这个指标相比于净利润要更加有意义，真正反映了公司现金流状况。
10.一季度ROE水平高达18.82%，虽然同比下降37.04%，但依然非常优异.要知道，这个ROE水平是在公司囤积了大量现金的情况下取得的。当然这个ROE水平也是无法长期持续的，若未来管理层能够慷慨分红，将ROE维持在15%以上还是非常有可能的。
结论
从财报中我们就能清楚地看到，公司的各项科目都在逐季度优化。不管是手中的现金增加也好、负债减少也好、资产变轻也好、毛利率净利率增加也好，这些数字的变动并不仅仅是数字这么简单。透过这些繁杂的数字，财报向我们反映的是鲜活的公司财务全貌，它传达给我们的信息就是，我们手中的每一股股票所对应的价值实实在在增值了。
价格围绕价值上下波动，如今价格下跌，价值增长，弹簧恐怕已拉伸至极限。也许这一次，星辰大海真的不远了！
本文主要目的是记录自己的想法，从而自我提升。