之前两期：
第二十一期：可转债专题1——提一个用机器学习研究可转债定价的思路
第二十二期：可转债专题2——从含权债券角度看可转债的定价为什么这么难？
对小编可转债的研究思路进行了简单介绍，讨论到可转债是由一个债券和多个期权组成，本期将针对其中债券部分的影响因素进行分析。
类比于股市中的系统性风险和非系统风险，小编将影响可转债债底部分的因素分为系统性因素和非系统性因素两个部分，其中系统性因素是指那些对整个可转债市场产生影响的因素，具有普遍性，无法被分散等特点。非系统因素是对单一转债价格的影响因素，具有特殊性。
系统性因素：
影响可转债债底价格的系统性因素有很多，比如无风险利率、货币供应量、通货膨胀率等等，均或多或少对债底价格产生影响。
细致分解每一个因素对债券价格的影响在学术研究中很有价值，但是对可转债投资帮助并不大。
因此，小编拟使用企债指数综合代表上述一系列宏观因素对可转债市场的系统性影响。
企债指数有两个：上证企业债指数000013和深证企业债指数399481，细心的读者发现两者的走势区别很大，两指数的区别主要有两点：
1、分别代表了不同交易所上市的债券
2、全价与净价。000013计算时包括了债券利息，399481没有包括。
由于可转债的付息方式与普通企业债券有较大不同，因此使用399481净价指数更合适，下图是近5年该指数的K线图，反映了这些年企业债券的明显的周期性走势。
另一个重要的系统性因素是所有可转债存量总规模，这个因素不仅影响债底价格，也影响整体可转债价格。可转债比股票稍微复杂一点点，与股票的风险偏好也不同，因此专门玩转债的资金就那么多，除非出现明显的低估，才能吸引到新资金，其他时候大多是存量在玩。
这就导致可转债转股溢价率会随着存量总规模的增加而下降，在2015年牛市时，随着市场走牛，场内可转债依次被强赎，存量转债只数越来越少，整体转股溢价率逐渐攀升，面对“昂贵”的转债价格，转债投资者无处下手。时任兴全可转债基金经理的杨云不愿意白占基金持有者管理费，只得将手中无处可投的现金以大比例分红的形式返还给投资者。
而最近两年，由于增发渠道受限，上市公司选择转债渠道融资，场内可转债大幅扩容，导致了可转债市场的整体转股溢价率呈下降趋势。
试想，随着牛市的到来，会不会由于大量转债强赎退市，使得可转债转股溢价率重新攀升？
当然，整体转股溢价率还受市场情绪影响，这个主要体现在对可转债股性的影响，这一部分就不详加论述了。
非系统因素：
1、信用评级：
可转债的信用评级是影响可转债债底部分价格的最主要因素，信用评级越高，债底的价值越高。
但是，信用评级这个因素又会对下修转股价这个期权产生影响，评级很低的公司反而下修转股价可能性更大，后续章节会继续讨论。
下图是富投网某日按可转债信用评级对转股溢价率进行分类统计，可以看到，整体上评级越高的转债，转股溢价率越高，但是最低评级的转债是个例外，转股溢价率反而大幅高于上一评级的转债。第二幅图小编将每个评级的众数，也就是处于某一溢价区间可转债只数最多的区间用黄线标出，也反映了上述论点。
资料来源：富投网
转股溢价率不仅包含债底价值，也包含那几个期权价值以及投资者预期的影响，很难对单一影响进行剥离分析，这也是小编打算采用机器学习方法研究的原因之一。
2、企业偿债能力指标。
发债企业的信用风险会随着企业经营状况的变化而变化，而可转债评级往往不会轻易发生变化，很可能会出现较大偏差，理论上如果想更准确的跟踪企业的实时信用情况变化，还需引入更多的企业财务指标，比如一些企业偿债能力的指标进行时时跟踪。
3、规模
由于可转债可以转股，因此可转债的规模有两个：发行规模和转股余额。
众所周知，规模对股票定价的影响非常大，是尤金法玛三因子定价模型的其中一个重要因子，但是规模对可转债定价的影响仍需要进一步研究分析。
4、票面利率
理论上票面利率越高，债底价值越高。
不过可转债票面利率的定价方式十分有趣，一般是采用每年递增的付息方式，如：
第一年0.3%，第二年0.5%，第三年1.0%，第四年1.5%，第五年1.8%，第六年2.0%
算上20%利息税，税后利息是上面的80%
计算的时候需要考虑这一点。
5、到期剩余期限
剩余期限决定着债券价格对利率变化的敏感程度，通常用麦考利久期进行衡量。距到期时间越长的转债的债券部分价格对利率变化越敏感。
同时，该指标还对其他期权产生不同程度的影响，此处不展开。
综上所述：
债底的影响因素分为系统性因素和非系统性因素。
系统因素的影响可以通过企债指数和整体存量转债规模来观测，
非系统因素主要关注可转债的评级、票面利率、规模、公司偿债能力、到期期限等指标。
2019年10月15日
写于：北京外国语大学
$上证指数(SH000001)$ $创业板指(SZ399006)$ $中证500(SH000905)$
@今日话题@持有封基 @饕餮海@富投网 @鲨鱼投资者 @优美 @珞灿 @猎人投资笔记
文章同步更新在公众号：爱喝豆汁的量化投资者
微信号：investorSean
关注公众号，下载完整数据