饮鸩止渴—格力、美的2019年1季报解读—买卖评级

维持格力电器买入评级,美的集团卖出评级

作者声明:评级是对标的公司报表披露的经营状态及未来经营展望的态度,是对经营基本面的评价。本人愚钝,没能力对股价做出判断,做不到建议买入卖出,请大家谨记。想短期赚钱的朋友,可以尝试按我的评级反向操作。

其他家电企业的一季报披露较早,已经反映出一季度家电行业的低迷状态,格力、美的披露较晚,也同样印证了目前的行业现状—尚未复苏。格力、美的作为国内最大的家电企业,必须对比分析,一季报披露信息有限,但披露了关键信息。

美的1季度收入同比增长7.84%,归母净利润同比增长16.60%

格力1季度收入同比增长2.49%,归母净利润同比增长1.62%

对比格力,美的业绩看似靓丽,实则回光返照,故而维持两公司的买卖评级。下文将从财务数据及生意逻辑两方面论证,2019年1季度美的已开始饮鸩止渴,主要逻辑如下:

一、美的集团毛利率、销售费用率双升

美的空调业务占其家电收入的半壁江山,其空调单价一季度大幅降价,降价幅度高于格力、海尔,毛利率竟然提升2.74个百分点,券商研报说是因为原材料下跌所致,按此逻辑,格力、海尔的采购部门要么是收黑钱了,要么是弱智,导致原材料成本降不下来。

美的毛利率、销售费用率双升,并结合美的年报关于渠道改革的披露内容,我判断美的一季报双升是其直销扩大化,去代理商化的经营结果

二、验证—其他流动负债

对比格力、海尔,2019年1季报美的销售费用率大幅上升,同时美的其他流动负债环比大幅增长,说明其返利比例在提升,渠道结构发生变化,此处印证了美的直销扩大化、去代理商化的经营结果。同时意味着KA渠道、线上天猫、京东等渠道的返利比例是高于原有经销商渠道的。

三、格力、美的短期经营展望

从预收款同比、环比情况来看,格力、美的经销商积极性都一般般,但存货却反映出两公司截然不同的备货态度。

存货是资产负债表扩张、收缩的关键驱动因素。如果美的T+3效率驱动的经营策略没变的话,其存货同比、环比减少,说明其备货并不积极,甚至悲观,结合其一季报收入、利润的靓丽业绩,貌似自相矛盾。

反观格力,一季报业绩貌似不佳,备货却相当积极,与其2015年行业寒冬时的表现完全不同。之前4季度利润下滑解读中提及2018年末存货增长,主要是原材料同比增长40亿元,推测其可能与雷军打赌相关,对应其他业务收入大幅增长。2019年3月末,存货规模继续增长,该因素已不存在,意味着格力在积极备货,反映了其发力冰箱、洗衣机及生活电器等新业务,也说明其空调业务并未衰退。

综上,我倾向于相信美的预收款、存货的收缩趋势,对其未来持悲观看法。

四、美的直销毒药—饮鸩止渴

目前已经可以确定美的开始推动直销扩大化、去代理商化,包括:经销商层级扁平化,去二级代理商(去掉市级代理商,仅留存县级代理商),推动直销的落地,美云销直接连接县级代理商,在京东、苏宁等线上渠道做网批业务等等。

粗略地看,美的渠道改革都能找到“前车之鉴”,经销商层级扁平化是海尔模式,执行效果请参考海尔业绩及股价。网上直销批发是奥克斯模式,靠线上渠道发展挽救了自己,但明显后继无力。

请看看我们身边的各行各业,所有在百货商场、超市里销售的产品,如汽车、食品饮料、家电、家居等消费品,绝大多数都采取经销制度,这可能是巧合吗?这是社会分工的市场规律,以经销商处理销售渠道是市场的选择,违背市场规律自然要受到惩罚。

以下以空调行业为例,从经销商角度、空调特殊性两方面论述经销商的关键作用,以此论证美的一季报不过是饮鸩止渴后的回光返照。

(一)经销商获取市场信息指导供应链生产

经销商制度其实等于:主机厂直销制度下,给各级渠道(如省、市、县)加上一个独立的产权,由其自负盈亏,接受市场的优胜劣汰,以筛选出优秀的经销商,获取更准确的市场信息。

因为主机厂无法准确获知未来销量、产品需求结构,需要自负盈亏的经销商协助获取市场信息,各行各业皆如此,如:服装行业的订货会,由经销商下订单以确定下一季的生产量及款式;格力的预售款制度(打款贴息、提货奖励、淡季奖励)协助确定未来的销量和产品型号。

在空调行业里,淡旺季销量差异巨大,至少要提前半年开始生产,产量和具体型号不确定的话,如何排产?放弃自负盈亏的经销商,意味着主机厂要依赖自己的直销经理,预测的信息费用成本就要比竞争对手多一块,预测失误的成本会沿着供应链放大,竞争之下必败无疑。

(二)经销商处理空调产销均衡

由于气候原因,每年高温时段略有不同,甚至会有凉夏,因此,空调行业的淡旺季零售销量差异很大,且时间不定。

如果按订单生产,满足旺季销量的产能,在淡季产能利用率要跌到20%,产品质量稳定性无法保证,供应商的排产也要跟着跌宕起伏,生产成本将大幅增加,而整个供应链上每个环节的成本最终都要由消费者买单。因此,主机厂必须在淡季让利,吸引经销商接受压货,直到次年4至9月销售,在淡季指挥供应链稳定生产,以促进产销均衡,降低生产成本。

作为空调行业毫无争议的老大,格力经销商渠道有三级,多年来并未有较大变化。从其省级经销商多年来总资产的跌宕起伏来看,在处理产销均衡中发挥了巨大的作用。虽然看不到市级代理商的报表,但肯定也起到了相应的作用。但一个终端的县级代理商其财务实力有限,根本不可能承受促进产销均衡的压货

之前美的T+3改革在空调里是失败的,最终不得不压货。如果美的真要去掉市级代理商,仅靠县级代理商的财务实力会使得美的偏离产销均衡更远,意味着成本要比竞争对手再多一块,竞争之下,衰落无疑

五、结语

综上,美的迫于业绩压力进行渠道改革,服用了饮鸩止渴的毒药,在财务数据上也得到了印证。难以置信,格力唯一的竞争对手竟然开始自残,由衷地,发自肺腑地感谢方洪波。

后附为参考阅读文章:

深入解读格力电器2018年4季度利润率下滑

从产销均衡看格力护城河的成长崛起(格力电器之六)

@今日话题 @老兵新传60 @天下晃晃悠悠

$格力电器(SZ000651)$ $美的集团(SZ000333)$ $青岛海尔(SH600690)$


雪球转发:151回复:555喜欢:357

精彩评论

纹枰默卒05-05 11:50

看了半天,我不觉得楼主是个会计
1、美的集团一季度毛利率、销售费用率双升,楼主不认为是原材料下跌所致,反而认为是直销扩大化所致?
我就奇怪了,按你的图表,青岛海尔一季度同样毛利率、销售费用率双升,楼主为什么不认为青岛海尔也在搞直销扩大化?
2、至于为什么格力一季度毛利率、销售费用率双降,去年董小姐为了争取连任在业绩上做了手脚才是真相吧
3、存货高企,就是自家生产的东西卖不出去,到了楼主嘴里,却变成了备货,呵呵呵呵
4、我不明白楼主为什么就一定要把直销和饮鸩止渴联系在一起?
你这个被踢出局的供货商,当初也赚了不少吧,摸摸自己良心说话有这么难嘛?

加班的会计05-05 00:42

不会的,近几篇文章已经很明显了,除了说我是个会计,为了黑而黑之外,没人从逻辑上反驳我,渐渐地他们也懒得驳我了,一点新花样都没有。

saiyaman05-05 13:38

楼主分析没毛病,但是说“饮鸩止渴”就夸张了。
首先,对于美的这种巨头,如此重大的变革,必然经过其庞大的战略部门调研和实战推演过,很可能还要第三方智库的独立研究结果(为了防止内部利益纷争),美的的战略部门且不说,能跟美的合作的智库,必然是大机构,这些智库和xx局、xx部都是有渠道的,能拿到国民经济的第一手资料,随便一个报告都数十万起步,难道这些人加起来都不及老兄几篇帖子?对于一个这种层面的高管(我所接触过的),做这种战略决策,没有红蓝军推演、实验数据和独立利益者的意见,凭几个PPT就想让他签字?你连给他汇报的门都爬不进去!所谓的“大企业病”,决策链冗长而繁琐,但是出错的概率会很低。
其次,优秀的管理者总能在别人的不解中领先几步。顺风顺水的决策谁不会做?要敢做出刮骨疗伤这种决策才是英雄本色。很著名的例子,华为当年重压3G,差点被压死,中兴UT等分力做小灵通赚得风生水起,一降一升,中兴销售额一度逼近华为的50%。华为最惨的时候要贱卖海思,合同都准备好了,就差签字最后一步。现在看来怎么样?华为何其风光,华为手机在海思的支撑下不断攻城拔寨,中兴连华为销售额的12%都不到。如果说华为未上市,不好比较。举个上市公司的例子,与家电相近的定制家具行业,索菲亚是第一家上市企业,2019年以前财务何其漂亮,但是行业不景气起初,欧派家居、尚品宅配率先变革,进军整装和大宗渠道,付出了现金流和毛利劣化的代价,但是能在行业萧条之时仍保持不错的业绩,相反索菲亚等慢了一步的企业现在才到谷底。市场给予他们的估值差别显然易见。
本人目前不持有$格力电器(SZ000651)$ $美的集团(SZ000333)$ $青岛海尔(SH600690)$任一个,之前持有的座次是格力>美的>海尔,我在格力上操作和盈利远超美的,我犯不着为美的辩护。

价值小股东201605-05 07:38

不免让我想起oppo.和vivo,当时小米和其他手机都在搞互联网直销的时候,这两哥儿们在线下搞得风生水起,售货员面对顾客的时候,同等条件下第一推荐的必然是能够让自己获利更多的产品。互联网,直销等模式的确能压缩销售环节,然而可能也错失了很多的机会。说的再形象点,一个是单兵作战,一个是团队作战,当然,不是人越多越好,但你如果让别人连饭都没得吃了,这战还真不好打。

aintnowin05-05 18:18

董小姐为了连任让经销商上千万台的货不拿 投了票才让拿 而且为了赢打赌不光压货 已经夸张到要让供应商补贴员工买格力产品 一个小供应商老板没办法买了五台格力空调摆家里放着 格力现在也就糊弄下外行 业内什么名声 心里没点数么

全部评论

RaymondRRR05-21 20:44

加班的会计05-19 10:34

谢谢夸奖

好吃的大白菜05-19 10:30

白酒行业只有两个品牌茅台和其他品牌,家电行业和白酒行业一样,格力美的和其他品牌,不必争论哪家好,都买入,让他们成为自己集团公司的子公司,简简单单,没那么复杂

加班的会计05-18 19:15

你认为在不同的地方问我,我反而会更用心的回答你?? 不觉得自己很没礼貌吗?

加班的会计05-18 19:14

抱歉,理财是企业财务部的本职工作,他们不是傻子,所以没关心过,无法为您解答。