昨天看了拆弹专家2，刘德华60岁PK刘青云57岁，无论动作、情感、爆破都演绎的很精彩，这把年纪还那么拼真令人敬佩。作为医药行业20年的老兵，曾有过多年十亿产品全国营销管理经验的我（不是专家只是有点经验而已），也应该发扬点敬业精神，就针对 $石药集团(01093)$ 做个排雷分析。
大家公认石药的雷主要有三个。第一，恩必普国家谈判医保支付价格降幅50%多，利润可能大幅下滑；第二，恩必普2022年专利到期，仿制药瓜分市场份额，或于2023年堕入专利悬崖,使相关盈利急速下降（注：以上为大和研究报告内容）；第三，研发管线不强，是创新药还是仿制药企业。
我们先从眼前的大雷说起。
第一，降价。国谈后保持两年价格稳定，所以关于恩必普销量和利润判断以两年为时间节点会靠谱很多。
1、我之前有过分析，其中部分我再重复一下，恩必普针剂价格从将近290元降到139元。每天两次、每次一瓶，日治疗费用从将近600元降到280元，是医生处方最理想的价格。三甲医院控费严格，日均治疗费用减半会大大打开上量空间，企业终于可以甩开膀子加油干了，因为之前担心医保费用占比过高被重点关注。同时渠道下沉，二级医院和终端患者由于降价更能用的起也更想用。口服每盒185元降到80.6元，日均26.9元，这个价格更亲民也更适合配合针剂一起使用。恩必普在二、三、四线城市按照院外销售模式上量，数据并没有体现在医保数据上，为什么出现这个情况跟企业主动有关更跟医保控费有关。我调查一个三线城市，恩必普的院外销售能占到整个区域销售的30%，通过DTP药房回医院门诊输液，丁苯酞氯化钠是小输液非冷链产品，医生高度认可，特别适合院外销售。
2、降价50%+利润到底降多少？这里边有两个关键点，一个是毛利和净利率，另一个是销量，以往心脑血管大产品一般销售费用占比50%左右，这次降价后，销售费用终于可以大幅度下调了，同时也是合规管理的最佳时间窗，保守估计净利润最多降30%，为什么我就不解释了，你可以找个做针剂处方药的医药代表了解。
3、各省增补药品3年消化期，今年1月、7月又有地方医保出局，其中有大名鼎鼎的参芎、杏芎、复方脑肽、复方曲肽、肌氨肽苷、谷红、大株红景天、红花黄色素、丹参等大批神内药品由于这次没能纳入国家医保而出清（神内基本没啥药可用了），地方医保退出会节约大量的医保资金，为这次国谈产品让路，恩必普躺赢，所以我说过只要留在医保就是胜利。综上，恩必普销量增长30%是确定事件，对应利润不变；增长50%是大概率事件，对应利润增长20%；甚至翻倍都是可预期的，对应利润增长50%。
第二，专利到期。从目前新药开发的角度分析，神经领域新药开发进度缓慢，近几年没有几个进入三期临床的，去年只出了一个一类新药依达拉奉右崁醇。大家谈论的热火朝天的创新药集中在肿瘤、免疫、糖尿病、呼吸、消化，尤其是肿瘤PD1抢走风头，感觉微球、缓控、脂质体技术都不是在做创新药了。
国家带量采购（国采）是满足三家过评后才开始，目前只有一个注射液，一个小输液在报仿制药，估计 2023年以后可能出来，仿制药进院上量过程漫长，只能等国家带量采购，只能等三家过评才会进入国采，所有我估计石药两年之内还踩不到这个雷。
专利到期这个问题比较复杂，专利信息有很多没有披露或部分披露，目前石药采取的手段是增加新适应症延长专利保护期，如果新适应症获批，仿制药是否需要重新做临床，目前还没有先例，不好做评判，这是NMPA的事情，企业只管做好自己就行。另外，石药的左旋丁苯酞已经在路上，如果几年后国采，石药丁苯酞也能杀价维护既得利益，新药左旋丁苯酞继续让对手跟不上节奏。
第三，研发。靶向治疗方向确实远落后 $恒瑞医药(SH600276)$ 了，但并不代表没有机会。我国新药开发重复度高，靶点多集中在肿瘤，美国当前的临床实验阶段靶点500多个，中国只有160多个，说明后来者仍然有空间。新方向细胞治疗、基因疗法也可能弯道超车，企业目前的研发进展一切顺利，能实现这种体量研发投入的国内企业也不多，剩下的关键因素是企业研发方向和决心。 $众生药业(SZ002317)$
石药最快今年底科创板上市，H+A不仅可以带来估值修复，更是可以募集到几十亿的创新药资金，再加上每年50亿利润，高端仿制药+创新药路径完全走得通。
最后，无论是仿制药、创新药，最终还是要实现利润的增长，茅台不用创新股价年年涨是因为业绩不断成长。石药预计今年56亿利润，20%增长对应15倍PE，大家觉得如何？欧莱宁（奥拉西坦口服、注射剂）双雄因为卫健委的重点监控而被医保局强制出局，也没有引起业绩变脸，我们相信恩必普必将挑起重担继续向前。没有完美的企业，只有不断追求完美的企业，大变革时期石药集团的执行力将是业绩的保障。