格雷厄姆在1949年的《聪明的投资者》一书中已经讨论了资产配置的最基本形式——股债平衡，简单地说，就是保持股票和债券之间固定的市值比例，很机械的操作，哪个涨多了就卖，跌多了就买。要做到这点不是靠机灵，而是靠理念、靠智慧、靠纪律。看似机械化的、毫无技术含量的股债平衡，实则包含重剑无锋的意味。马克维茨在1952年提出了现代资产配置理论（MPT），MPT认为仅仅查看某支股票的预期风险和回报是远远不够的，投资多个股票，可以享受分散投资的好处——其中最主要的是降低风险。MPT从量化理论上解释了“不把所有的鸡蛋放在一个篮子里”的投资逻辑。耶鲁大学捐赠基金的掌管人大卫.斯文森在这些基础上进行了充分的投资实践，他认为资产配置的重要性远远超过择时和选股。不谋全局者不足以谋一隅，从大类资产配置的角度来看，埋头于选股确实是有些只见树木不见森林了。 “不要尝试任何花哨的东西，坚持简单的多元化组合，保持较低的管理费用，定期对组合中的资产配比再平衡，以保持你的资产分配符合你的长期目标” --- 大卫.斯文森短短的一句话涵盖了资产配置中的多个关键要素：
1、简单的多元化组合 (分散配置不同资产类型，在不或少牺牲年化收益的前提下，大幅降低风险)；
2、保持较低的管理费用 (再高的超额收益也会被高昂的管理费侵蚀)；
3、定期对组合中的资产配比再平衡(保持资产分配符合长期风险和收益预期)。
格顿的组合策略同样是通过多元化的大类资产配置来降低系统风险，通过各类资产类别的多元化结构来降低非系统性风险。我们的配置策略是灵活的，主要根据市场出现的机会来分配资产，就投资组合整体而言在严格管控风险的同时我们也基本丧失获取所谓暴利的机会，也许只有在多轮牛熊轮回的长周期后我们才会体现出稍许的竞争优势--但仅就此我们也无法确定或给出某些承诺。在具体资产类别的构筑上我们不会简单的“四平八稳”，有时也会采取主动“承担更高风险”貌似稍显激进的策略，格顿组合的每个具体资产类别中都有很多品种，这是攻守兼备策略下的自然结果，这也导致格顿组合与传统或典型的价值投资组合有些区别。
资产配置只是一个理念问题，只要你认可了这一理念，具体怎么操作，则是一个海阔任鱼跃、天高任鸟飞的局面。
再平衡是针对一个资产组合而言的，除非你永远满仓一只股票或一个资产类型走到黑，不然你就需要再平衡。这个问题也可以换一种问法，持有单一资产还是分散组合? 因为对于一个典型的资产组合来说(有风险资产比如股票、房地产和避险资产比如债券、黄金)，不调仓最直接的结果就是组合最终将无限接近一两个表现最好的资产类型，而用来抵御风险的避险资产将被逐渐稀释从而被边缘化。这么一来等市场遭遇大的调整时，避险资产的分散风险的功能就不能完全被发挥。 如果在短时间内不调仓，过往表现好的股票或者资产类型在资产组合里就会被超配、过往表现差的股票或者资产类型在资产组合里就会被低配，因此短期内组合的表现将会优于定期再平衡的组合。格顿2期资产组合的股票配比在2018年反映了这种变化：2017年末时的股票仓位占比为63.09%，如果2018年我们不做任何平衡调整，那么到年末时格顿2期的股票仓位将跟随市场下降至远低于50%的配比，并且会相应缩小市场下跌带来的损失幅度，反而在形式上表现出短期内组合表现优于再平衡后的表现。资产配置一直应该着眼于长期，因此定期的再平衡很有必要。每个人在设定自己的资产配置模型时都有一个盈利和风险预期，而定期的再平衡也是为了使组合真实的表现能和这个预期尽可能的吻合。
如果持续的中长期熊市真的来临，持仓不足或上车太晚都是其中的风险因素，在长周期的投资历程中“错失牛市”与“深陷熊市”的风险其实是对等的。做投资的时候，我们得出了大概率事件的判断，所以会从平衡组合逐渐转到偏股的投资组合。但是毕竟再往下还可能会出某些突发事件，比如说再跌300点、500点或更多，如果做比较悲观的预期，往下继续持续下跌不能说不可能，这种情况如果出现我们要有预期，另外这种情况出现我们更要有一定的应对手段。面对市场我们总是要做出某些判断、而且还要做出与你判断相匹配的投资决策，判断对了我们能够赚钱，如果判断错了我们希望能够有效防止住风险，在下一个更低平台用更低成本继续吸纳优秀公司的股权。
我的风格一直没有改变就是平衡策略，但是会根据市场变化对平衡点进行调整，现在平衡点会逐渐偏重于股权类投资。对市场我们可以悲观，也要为可能出现的更悲观情形做好应对准备，但我们不会向悲观投降。
动态平衡不是简单的仓位管理（这只是表象而已），动态与平衡其实本身是一对矛盾体，如何把握好这对矛盾体是体现投资者能力与智慧的核心要素。格顿的动态再平衡策略比大卫.斯文森的再平衡理论更为激进。当组合中的股票价格下跌时，卖出债券（或其他资产）买入股票的目的不仅是恢复平衡，而是要提高股票资产的占比；反之亦然。动态再平衡策略提高了价值投资者的主动性和灵活性，从跨越牛市和熊市的长周期来看，收益率可能会超过所谓的满仓操作；而且市场波动越大，动态再平衡策略越有效。动态再平衡的资产配置真正从制度上保证了“高抛低吸”，因为这个制度本身就是反人性的，所以不仅要理解这个制度，执行中还要严格遵守投资纪律。
回到我们具体的操作上，格顿2期投资组合的变化深刻反映了我们因应2018证券市场的深度变化而进行的逆向动态再平衡：在股票配比上我们从2017年末63.09%大幅增持到79.79%（可转债也是具有股权特征的资产部分，评估后我们目前按照30%权重计入股类仓位），占比提高16.7%，考虑到格顿2期不少股票标的在2018年出现较大跌幅，实际我们的增持幅度比上面数字还要更大一些；债券配比上从2017年末32.72%逐步减持到19.47%（可转债评估后目前按照70%的权重计入债类仓位），占比下降13.25%；现金配比上从2017年末4.18%逐步下降到0.5%，占比下降3.68%。上述操作深刻反映了我们动态再平衡的“动态”本质 --- 在再平衡的基础上对配置结构进行再调整。当在市场随机波动中资产价格变化后打破了初始结构，我们在操作中就要将其恢复到原来的配置结构：这个恢复平衡的过程是卖掉表现相对好的，买入表现相对差的，完全是逆向的操作；动态调整则是在再平衡的基础上做一些逆向放大，在熊市的时候，市场下跌的幅度越大，那么我们在恢复股票配置的时候不是简单的恢复到初始状态比如说60%，可能会恢复到65%，70%甚至更高，也就是说我们在配置结构调整的时候会加入一些逆向放大的效应。
在这个动态平衡调整过程中一个有意思的地方是有时大类资产再平衡方向与具体标的操作方向是截然相反的，比如2018年我们在股票仓位上是增持，然而某些具体个股由于上涨幅度过大或发现更好的替代标的我们又进行了适度减持甚至清仓，针对不同个股我们加（减）仓的比例、幅度、节奏也不尽相同，因为其是建立在我们深度的研究分析基础上得出的判断。上面两种操作都是逆向，但是又对立统一。动态平衡在任何时候它都不是最优的策略，但是反过来看它在任何情况下都不是最差的策略。它是一套平衡的、跨周期的、能抵御风险的长期策略，对这个策略的理解需要有跨越牛熊的大视野。
（文章摘自格顿2期基金2018的年度报告）