作者 @知常容小戴
前言
康师傅已公布2021上半年的业绩，营业收入353.55亿元，较2020年同期的329.09亿元增长7.43%，较2019年同期的304.48亿元增长16.12%。归母净利润20.35亿元，较2020H1同比下滑14.5%，主要是2020H1基数较高所致，较2019年同期的15.03亿元增长35.40%。
上半年业绩基本符合预期，其中饮品收入增长超预期，但销售费用也随之大涨，两者相抵，最终的净利润与我们此前的预测值相符。中期在收入增长的情况下净利润却下降，主要还是毛利率大幅下降所致。
收入分拆来看，方便面收入127.17亿元，同比2020H1下降14.71%，主要还是2020年上半年基数较高所致，和2019年同期相比方便面收入增长了10.18%，处于正常水平。饮品收入222.74亿元，同比2020H1增长26.43%,较2019年同期也增长了21.32%，饮品板块本期迎来了一个小爆发。
利润贡献方面，方便面业务贡献利润8.96亿元，同比下滑47.13%，主要是收入高基数和毛利率下滑影响；饮品业务贡献利润11.83亿元，同比增长41.04%，主要是收入大增所致。
2021年上半年，糖、棕榈油、PET价格分别平均同比上涨0.1%、47.9%、11.6%。三季度至今，糖、棕榈油、PET塑料的均价分别同比上涨-1.2%、+57.1%、+43.0%。预计下半年毛利率仍有下行压力。为应对原材料成本上涨，康师傅在 7月1日/8月1日将大份量碗/中端袋面提价 5-14%，这部分产品约占分部总收入的 20-30%，预计将部分抵消原材料上升的压力，对下半年收入的贡献在5-10亿元。
康师傅的投资逻辑：
1、康师傅是方便面领域的绝对龙头，2021H1同比市占率提升2.1个百分点至47.9%。2016年后，随着外卖补贴下行等影响，方便面销量触底回升，此外，产品结构优化带动单价上涨，加上公司不断推出新品，满足不同需求的消费者，预计未来方便面销售额稳中有升。
2、康师傅同时是饮品领域的巨头，即饮茶销量市占42.1%，保持稳居市场首位；果汁销量市占17.5%，居市场第二位；包装水销量市占为6.2%；即饮咖啡销量市占12.1%，居市场第二位；百事碳酸饮料整体销量市占33.2%，位居市场第二位。近5年，康师傅饮品收入复合增长率2.45%。康师傅饮料品类丰富，基本盘稳定，预计能够保持稳健增长。
3、从所处的行业来看，方便面和饮料均属于快消品，消费频率高、使用时限短、拥有广泛的消费群体，市场需求比较稳定。
4、财务上看，公司账上现金充足，应收款周转率和存货周转率都很高，财务比较健康；近几年随着方便面行业缓慢复苏，以及资产活化提高产能利用率，康师傅净利率和ROR不断提升，盈利能力增强；此外，公司现金流出色，2020年经营现金流净额与净利润的比值210.69%，利润的现金含量非常高。
5、康师傅目前估值PE（TTM）不足17倍，属于偏低水平，公司连续两年派息比例都达到100%，2021中期派息超过100%，派息优厚且稳定。
风险因素：原材料价格超预期上涨；竞争加剧；新品推广不及预期；食品安全问题
下面是详细分析：
利润表
营业收入
康师傅2021H1营业收入353.55亿元，较2020年同期的329.09亿元增长7.43%，较2019年同期的304.48亿元增长16.12%。其中方便面收入127.17亿元，同比2020H1下降14.71%，主要还是2020年上半年基数较高所致，和2019年同期相比方便面收入增长了10.18%，处于正常水平。饮品收入222.74亿元，同比2020H1增长26.43%,较2019年同期也增长了21.32%，饮品板块本期迎来了一个小爆发。
从方便面的细分来看，容器面和高价袋面较2020H1分别-12.5%和-22.83%，主要是基数较高所致，与2019H1相比的话，分别+3.86%/+14.07%，容器面增长略低于预期，高价袋面增长属于正常水平。中价袋面由于2020同期基数不高，本期有较快的增长。总的来看，方便面板块2021H1收入基本符合预期。
据尼尔森数据，2021年上半年方便面行业整体销量同比衰退7.7%，销额同比衰退7.3%。在这样的大背景下，康师傅方便面的市占率实现了进一步提升。其中，康师傅方便面销售量市占率同比提升2.5个百分点至45.4%，销售额市占率同比提升2.1个百分点至47.9%，保持市场第一位的排名。
饮品方面，茶、水、果汁和碳酸饮料全线大增，分别较2020H1同期+23.32%/+38.37%/+33.97%/+24.69%，这其中当然有2020H1基数较低的原因在，不过，茶、水、果汁和碳酸饮料较2019年同期也分别+9.73%/+26.29%/+21.67%/+34.94%，均是大幅增长。饮品本期大幅增长一方面来自于市场大盘的增长，另一方面来自康师傅本身在产品和渠道方面的改革。
据尼尔森数据，今年上半年饮料行业整体销量同比成长15.7%，销额同比成长17.6%。从不同类别的饮品来看，报告期内康师傅即饮茶（包含奶茶）销量市占42.1%，保持稳居市场首位；果汁销量市占17.5%，居市场第二位；包装水销量市占为6.2%；即饮咖啡销量市占12.1%，居市场第二位；百事碳酸饮料整体销量市占33.2%，位居市场第二位。
毛利率
2020H1康师傅毛利率31.05%，同比下滑2.38个百分点，其中方便面业务毛利率23.89%，同比下降6.46个百分点；饮品毛利率34.78%同比下降1个百分点。本期毛利率下降主要是由于原材料成本上升，上半年糖、棕榈油、PET和瓦楞纸价格分别平均同比上涨0.1%、47.9%、11.6%和26.9%。所以毛利率下降也在市场的预期之内。
在成本的压力下，公司产品提价也成了顺理成章的事，据券商研报和与公司的交流中，我们了解到康师傅对大包装桶装和袋装方便面（营收占比15%左右）提价了7-12%，从京东和我们的草根调研数据来看，除了部分商店外，方便面提价暂时还没有全面反映到零售端。此次提价没有反映在中期业当中，预计会在下半年有所体现，提价对2021年的收入影响在2-3亿元左右。
期间费用
2021H1康师傅销售费用75.82亿元，较2020年同期的65亿元增长16.65%，销售费用较2020年大幅增长的原因，一方面是2020年疫情下基数较低，另一方面是与饮品收入大幅增长相对应。销售费用率21.42%，同比上升1.68个百分点。管理费用11.79亿元，较2020年同期的11.28亿元增长4.52%；财务费用1.13亿元，较2020年同期的2.14亿元下降47.20%。
净利润
2021H1康师傅归母净利润20.35亿元，较2020年同比下滑14.5%，主要是2020H1基数较高所致，较2019年同期的15.03亿元增长35.40%。其中方便面业务贡献利润8.96亿元，同比下滑47.13%，主要是收入高基数和毛利率下滑影响；饮品业务贡献利润11.83亿元，同比增长41.04%，主要是收入大增所致。
资产负债表
截至2021年6月30日，康师傅总资产662.38亿元，2020年末为615.32亿元，增长7.65%，总负债434.33亿元，环比增长18.05%，资产负债率65.57%。
有息借款和现金
截至2021年6月30日，康师傅有息借款153.21亿元，与2020年末的136.96亿元相比增加11.86%，其中长期有息借款88.16亿元，增加10.1亿；短期借款65.07亿，增加6.16亿元。期末外币与人民币贷款的比例为95%:5%，有息借款基本都是外币资金，用于发放股息等。康师傅账上现金282.37亿元（包含长期银行存款），净现金（现金-有息借款）129.16亿元。2021H1公司利息收入3.65亿元，现金的年化收益率2.59%，处于合理区间。
固定资产
截至2021年6月30日，康师傅固定资产账面价值216.33亿元，与2020年末的219.35亿元相比，有所减少。从2016年以后，康师傅实行资产活化政策，陆续处置了一些陈旧的厂房和设备，所以近几年康师傅账上的固定资产账面价值都在减少，且折旧摊销和金额逐年下降。
应收账款
截至2021年6月30日，康师傅应收账款账面值21.12亿元，较2020年同期的17.82亿元增加18.52%。应收账款周转天数9.65天，2020年同期为9.48天。无论是从静态还是动态的角度来看，康师傅的应收账款都处于很低的水平，对下游保持着很强的话语权。
应付账款
截至2021年6月30日，康师傅应付账款账面值94.12亿元，较2020年期末的81.47亿元上升15.53%，应付账款增幅与应收账款增幅接近，且绝对数远高于应收款，这将增加公司的自由现金流。也说明康师傅对上游的议价能力。
存货
截至2021年6月30日，康师傅存货账面值40.71亿元，较2020年同期的33.78亿增加20.52%，存货周转天数30天，较去年同期的27天略有上升。不过仍处于正常水平，且存货周转天数仍低于竞争对手统一。
首发于公众号：知常容
风险提示：市场有风险，投资需谨慎，非专业人士请勿模仿。文章中所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价，不构成对证券的推介，投资者因依赖上述资讯进行投资决策，需自行承担相应风险
更多独家精彩详细数据，到知识星球APP搜索：知常容投资研习社
@今日话题 @徒步三萬里 $康师傅控股(00322)$ $统一企业中国(00220)$ $伊利股份(SH600887)$