2023年已进入收官阶段。
在以科技概念占据主导的市场行情中，也许很大一部分投资者对今年的投资成绩都难言满意。毕竟相对于其他传统型行业来说，科技所涉及的专业性、前沿性和更新速度，等方面的内容都不是我们普通投资者能够轻松驾驭的。
尽管如此，这并不代表其他策略就完全没有胜出的机会。
“红利策略”或者说“红利投资”在今年就交出了令投资者满意的答卷，并成为市场上一道独特的风景线。
本文我将以自己的研究与体会，并借助“标普中国A股红利机会指数”和$标普红利ETF(SH562060)$ 这款产品，全面解析我对“红利策略”的理解。
一，“标普中国A股红利机会指数”的市场表现。
“红利策略”所聚焦的“股息率”概念，简单来说就是——上市公司现金分红与股票价格的比值。
一直以来，专业机构都认为海外成熟市场对于具备确定性股息收入的资产拥有格外的偏好。
我们在市场投资所赚取的收益主要来自于：企业的盈利的增长、股息收益和估值提升。
为此，我们从三年、五年、十年的维度将“标普中国A股红利机会指数”与“沪深300指数”进行了对比：
1.以三年来计，截止到2023年12月28日中午收盘，两大指数在2021年~2023年期间的开盘点位与收盘点位分别为：
“标普中国A股红利机会指数”——8583.25~9802.85，涨幅+14.21%。
“沪深300指数”——5212.93~3398.52，涨幅-34.81%。
2.以五年来计，截止到2023年12月28日中午收盘，两大指数在2019年~2023年期间的开盘点位与收盘点位分别为：
“标普中国A股红利机会指数”——7356.13点~9802.85点，涨幅+33.26%。
“沪深300指数”——3017.07点~3398.52点，涨幅+12.44%。
但在2019年、2020年两年期间，二者涨幅分别为：+16.74%和+72.73%。“沪深300指数”胜出。
3.以十年来计，截止到2023年12月28日中午收盘，两大指数在2014年~2023年期间的开盘点位与收盘点位分别为：
“标普中国A股红利机会指数”——4628.22点~9802.85点，涨幅+111.81%。
“沪深300指数”——2323.43点~3398.52点，涨幅+46.27%。
在2014年、2015年两年期间，二者涨幅分别为：+106.09%和+60.58%。“标普中国A股红利机会指数”胜出。
通过对以上数据的采集与计算我们得出了三个结论：
第一，从较长周期的角度来看，以“标普中国A股红利机会指数”为代表的“红利策略”相对于参考基准展现出更好的表现。
第二，当以沪深300指数为代表的市场行情处于下行（2021年~2023年）的阶段，“红利策略”以其重要的“高股息锚点”特征，往往能够展现出更好的防御属性。
第三，当以沪深300指数为代表的市场行情处于了上行（2014年～2015年；2019年~2020年）阶段，“红利策略”的表现与参考基准互有胜负。
可见，“红利策略”在弱市的情况下确实可以起到压舱石、稳定器的作用；在市场上行周期中也有不俗表现。
但是，我们也要注意：我们所采用对比的“沪深300指数”本身具备很强的大盘蓝筹属性。随着市场行情转暖和风险偏好上升，“红利策略”也有可能无法与小盘成长风格的宽基指数媲美。
二，$标普红利ETF(SH562060)$ 的基本情况。
该基金紧密跟踪“标普中国A股红利机会指数”，来源于全球第一大红利指数提供商——标普道琼斯指数公司。后者在编制红利策略指数方面拥有非常丰富且成熟的经验。
与此同时，我们通过该产品的基金经理胡洁的描述获知，“标普中国A股红利机会指数”在原指数编制的基础上通过“分红稳定性”在细节上进行了本土化改良，使该产品更好地适应A股的投资环境：
首先，“标普中国A股红利机会指数”致力于在A股精选100家高股息率好公司。通过股息率从高到低排序，选择股息率最高的100家上市公司。并结合股息率加权，对高股息标的赋予更高的权重。
其次，该指数对纳入的公司进行了基本面稳定性筛选、分红稳定性筛选，并要求组合中的个股权重不超过3%，单个行业权重不超过33%。
然后，该基金不仅仅是一只被动型的指数投资产品，它更是一款目前在市场上颇受投资者欢迎的Smart Beta产品。
最后，基金每年会定期在1月和7月对指数进行两次调整。以更好锚定自身特征、适配市场变化。
在公司层面，华宝基金作为业内知名基金管理公司曾获得上交所2019年、2020年、2021年“十佳ETF管理人”荣誉。在指数投资领域深耕多年，指数基金布局完善。截至2023年三季度末，管理的权益类ETF总规模为672亿元，全市场排名第7。这也为标普红利ETF的上市提供有力支撑。
从简历来看，基金经理胡洁女士可以说是一名副其实的投资老将。2006年6月加入华宝基金管理有限公司。先后在交易部、产品开发部和量化投资部工作，任指数投资总监、指数研发投资部总经理等职务，拥有丰富的指数产品开发和管理经验。
三，$标普红利ETF(SH562060)$ 成分股构成。
下图是该基金十大重仓股情况：
（图片来自于雪球）
我们注意到前十大重仓股票当中，有六家隶属于能源行业中的煤炭业。
正如前文所述，“标普中国A股红利机会指数”对成份股公司的“基本面稳定性”和“分红稳定性”进行了严格筛选。因此，我们从这六家煤炭企业的基本面出发，探究其稳定分红背后的逻辑。
作为目前A股分红率最高的煤炭板块，我们将会从：自由现金流创造能力、低有息负债、企业分红计划，以及集团公司对现金分红的诉求，这四个方面进行解析。
1.强大的“自由现金流”创造能力是稳定分红的基石。
在介绍这一部分内容之前，我想先介绍一下“自由现金流”的概念，以及接下来我所采用的“近似计算”方式。
“自由现金流”的概念简单来说，就是企业产生的、在满足了再投资需要之后剩余的现金流量。这部分现金流量是在不影响公司持续发展的前提下可供分配给企业资本供应者的最大现金额。
它的数学逻辑表达如下：
FCF=OCF-CE。
即，“企业经营活动产生的现金流量-资本性支出”所形成的差额。
说的直白一点就是：企业从自己经营活动赚来的现金中扣除掉为维系企业运营而必须继续投入的钱。
基于以上原理，并且出于能够方便获取和利用现有数据进行计算的考虑。我把自由现金流的计算近似简化成：
FCF近似值=经营性现金流净额-投资活动现金流出；
（考虑分红后的）FCF近似值=营性现金流净额-投资活动现金流净额。
二者的区别在于：
前者是基于企业的角度去考虑。
因为投资活动产生的现金流入与之前的投资行为密切相关，具有波动性，且很可能不具备持续性；
后者是站在分红角度考虑。
由于“投资活动现金流入”也能够带来“净现金”的增加，因此考虑投资活动产生的现金流“净额”更加适配。
前者更保守，后者更符合这次讨论的内容。
有了以上的铺垫就可以进行下面的叙述：
我采集了基金前十大重仓股中全部六家煤炭企业以及陕西煤业的现金流形况，如下表所示：
表1：
表2：
从表1中我们看到，六家公司均拥有澎湃的经营性现金流创造能力。相对于投资活动现金的流出，其“自由现金流”的输出为现金分红创造了很好的条件。
从表2中我们看到，陕西煤业不仅在自由现金流创造方面处于上升趋势，并且由于煤炭企业利润当中相关资产折旧与摊销较大、经营性现金流含税等原因，其展现出的“净现比”（经营活动现金流净额/净利润）远远大于1，且明显大于1.13这一包含了增值税税率的理想值。
另一方面，在“双碳”背景下控制碳排放成为主要的实现途径。为达成2030年“碳达峰”的战略目标，控制煤炭企业资本开支成为可以想见的逻辑。在煤炭行业未来的发展中，“稳产保供”才是主基调。也正是基于这样的原因，我们认为煤炭企业的“高经营性现金创造+合理资本开支”共同支撑了自由现金流以及分红能力的稳定。
以陕西煤业为例：
表3：
图1：
从上述图表中我们看到：
虽然煤炭企业资本开支的计划值与实际值之间存在明显差异，但总体规模基本保持稳定。
由于现金分红与上市公司盈利情况、现金流水平以及分配意愿等因素高度相关，因此也与上市公司基本面状况关系密切。它一方面可以反应出企业利润的现金质量、公司产品的市场认可度，甚至还可以反映出公司所处行业的发展阶段等多个信息；另一方面，“股息率”的高低也间接反应股票价格的高低，进而预示股票价值的高低。
基于“股息率”逻辑，并通过“红利策略”筛选出的股票组合天然具备：盈利稳定、经营性现金流充裕、企业产品力强、估值便宜等特点。如果还能够兼具“高分配比例”这样的特征，则近乎可以得出良好“更好利润质量”和行业进入“成熟发展阶段”的结论。而这也构成了“标普中国A股红利机会指数”对成份股公司“基本面稳定性”进行严格筛选的逻辑。
2.低有息负债率包袱是稳定分红的底气。
有息负债=短期借款+长期借款+一年内到期的长期负债+应付债券+长期应付款。
基于以上等式我采集了陕西煤业与潞安环能2023年三季报的数据，并列于下表：
表4：
截至于2023年三季报，潞安环能与陕西煤业资产负债表上货币资金分别为：282.79亿元和325.08亿元。完全能够覆盖账面上所有有息负债，换句话说两家公司已经称得上——净现金公司。
此外，如果结合表2反应的现金流数据来看，两家公司的有息负债规模也就够公司几个月的现金流创造便足以覆盖。
表4中，黄颜色区域的“调整后有息负债”是扣除掉了“长期应付款”中煤炭行业特有的采矿权价款和一年内到期的“应付票据”。实际上在煤炭企业强大的现金流创造能力面前，这点区别基本上不够看。
拥有良好资源禀赋的煤炭行业龙头公司“低负债+净现金”的属性确实给可持续分红带来了底气。
3.升级分红承诺——分配比率进一步提升。
结合“标普中国A股红利机会指数”成份股公司，我搜集了陕西煤业/平煤股份/山煤国际三家公司股东分红回报规划的公告。分别列示如下：
1）陕西煤业。
2）平煤股份。
3）山煤国际。
由以上三家公司的公告我们看出，“不低于当年实现可供分配利润的60%”这样一个比例已经成为龙头煤炭企业现金分红的标准动作。
这标志着这些企业有能力、有意愿以现金股利的形式回馈股东。
4.集团公司对上市企业的分红诉求。
关于这一部分内容我特意登录上海证券交易所网站，按照“产品—债券—债券列表”这一路径查找到了陕煤集团2023年中报方面的信息。这里就不贴图了，有兴趣的朋友可以自己了解一下。
概括地说一下：
集团层面的负债规模是千亿级别的，资产负债率接近于陕西煤业两倍；半年报情况下，经营活动产生的现金流净额在220亿左右。
应该说，集团公司本身也有对上市公司扩大现金分红的诉求。并且考虑到集团对上市企业拥有绝对数量的持股比例，因此也是上市公司提升现金分红比例的最大受益方。
四，“标普中国A股红利机会指数”估值情况。
（图片来自于雪球）
截至2023年12月28日，该指数目前PE、PB为：5.49倍、0.66倍，分别处于历史13.80%和10.24%分位。
股息率6.87%。
看到这里，我突然想起来保险公司在2023年上下半年分别销售了相当数量的3.5%和3.0%锁定利率产品。此外，保险公司的投资收益率假设为5%。
考虑到目前处于历史低位的利率水平，市场上能够与这类产品匹配的标的非常有限。而我也只能想到资本市场的高股息率权益产品。因此，我们有理由期待未来保险公司提升权益资产的配置比例，并且高股息产品无疑是首选。
五，总结。
通过上面的论述，我们看到“股息策略”基于弱市市场确实具有很好的优势。但是很显然，目前市场上高股息股票并不在少数，但是能够拿出像这并不意味着任一高股息标的组合都能够拿出像“标普中国A股红利机会指数”这样的市场表现：
顺周期——我认为是其中一个比较关键的原因。
就像上文介绍前十大权重股中有六家煤炭企业所表现的那样：
成熟的行业发展阶段；清晰的上下游格局；优质的资源禀赋；稳定上行的价格周期；充沛的现金分红能力；健康的资产负债表结构；迫切的股息回报意愿；符合各方利益的诉求。。。
才是“标普中国A股红利机会指数”持续优于市场基准表现的基础。
“分红回报是公司成长中重要可靠的部分”。
这条早在1934年《证券分析》一书出版时就为我们定义了“红利”重要性的经典描述，至今依然展现着它特有的魅力。