注：以下为屁股决定脑袋之言，不喜请绕道。
市场又到了万马齐喑时刻，昨晚抽空复盘，也在研究非肿瘤板块，看了康诺亚这些。
最近也打算把自己关于康方各个维度的思考整理成文字，重新给自己梳理一下逻辑，适合的内容就发上来分享一下。
不知道是肿瘤板块光芒太盛，还是市场目光没有关注过来，康方生物的非肿瘤管线，尽管都不是FIC，但从没有感受过市场给予过估值，所以今天主要聊康方生物的非肿瘤板块。内容比较啰嗦。
康方非肿瘤板块设计IL-4R、IL12/IL23、PCSK9、IL-17，从AK101、AK102这些研发代码看，应该是康方比较早就在开发的产品，今年开始才进入报产阶段，相比于康方的肿瘤板块，可以看出比较明显的资源倾斜。但是不得不说全部都进入了后期，开发成功率还不错。
尽管如此，现阶段这些产品上市，我认为从企业发展的角度仍然具备其重要价值，应该给与一定的估值：
一是从市场竞争视角，也就是能给企业带来多少营收和利润；
二是从企业经营发展视角，这些营收利润对企业发展战略作出怎么样的力量支撑。
先说结论，康方非肿瘤板块，4个后期产品，2个NDA，2个III期，全球范围内对标，现阶段起码增加给100-150亿估值，是合理的。
首先，聊非肿瘤板块之前，先分享一下我对于慢性病用药市场的理解，我认为有三个核心特点：
1）市场规模足够大，可以容纳数十过百个产品：尤其代谢、自身免疫等慢性、高发的领域，治疗和管理需求是非常庞大的，发病人群数以百万千万甚至过亿，对应的是数以千亿的市场规模，自然可以容纳数十过百个产品的同台竞技。
2）终端用药格局足够稳定，迭代慢，每家的产品都能获得一定的市场份额：这跟慢病用药的习惯有关，一般患者使用某个药物都有很长的习惯性，这跟疾病稳定控制，患者依从性等等有关。这就导致了慢病用药有几个非常有意思的特点：药物爬坡周期很长，坡度相对不那么陡峭。演变成市场格局就是，每家的产品都能获得一定的市场份额，比如一二三代产品同台竞技，比如前后上市差5年的产品也一起在市场上各自稳步发展。当然这里只是说阶段性，十年前的产品现在肯定基本淘汰完了。
3）特别适合fast follow策略来开发新药，特别适合新进入者切入市场：市场大，迭代慢，格局稳定的特性，传导到新药开发和商业化策略上，就是“等你们把药物验证了，我再去开发，等你们把市场做起来了，我再去平替或者内卷”的操盘思路非常合适，也就是fast follow是非常适合的策略，走别人走过的路。当然这里的重点在于fast，而不是follow。
二、再来看看康方非肿瘤药物开发的价值。
1）100亿市场的PCSK9，康方啃下来15个亿
8月前后，康方生物有两个产品报产，第一个是针对代谢疾病的伊努西单抗（PCSK9），有2个适应症，包括原发性高胆固醇血症和混合型高脂血症，以及杂合子型家族性高胆固醇血症（HeFH）。
对于降血脂市场，PCSK9抑制剂出现之前，十多年市场主要是他汀类药物占据绝对主导。中国的高胆固醇血症患病2018年有8260百万人，预期2030年将达到1.167亿人。
PCSK9 抑制剂是一种强效降低 LDL-C 水平的新型降脂药物，已得到国内外血脂管理指南的推荐和临床医生的广泛认可。全球已上市的4个PCSK9产品2022年全球销售额逼近20亿美元，安进的依洛尤单抗的2022年销售额已经迈入十亿级“俱乐部”。
米内网数据看，2019年-2021年中国PCSK9市场规模CAGR高达229%。沙利文说2023-2030年中国PCSK9市场复合年增长率将达到36.9%，大于14亿美元，也就是90亿人民币左右的市场。
两个进口药目前都已进入医保，偶尔还有缺货的情况，信达的产品和诺华的siRNA的pcsk9是8月份刚上市卖，目前反馈还没有看到。从价格看，pcsk9单抗300左右，年费用7K—10K左右，预充针（自注射）更一些。siRNA方便用，但是年费用大概5万左右。个人理解属于完全不同的两个市场。
目前君实、康方都提交了上市，后面可能还有几家。100亿市场，按照5000块钱年费算，大约需要200万病人用药，发病人数过亿，也就是用药渗透率大概2%，很低了，100亿规模完全没有问题。如果渗透率高一点去到4%，那就是200亿的规模了。
就康方来说，100亿里面，国产第2/3家上市，弄10-20个亿，感觉还是很有可能的啊。
2）650亿银屑病市场规模下，康方首个国产IL-12/IL-23砍下20亿
康方生物非肿瘤第二个报产的是自身免疫性疾病的依若奇单抗（IL-12/IL-23），针对的是中重度银屑病。
银屑病无需多说，沙利文的报告显示，中国每年大概650万银屑病患者，2021年，中国的银屑病药物市场规模为11亿美元，预计于2030年将增长至95亿美元，对应超过650亿人民币市场，复合年增长率为27.1%。
银屑病不同于高胆固醇血症，因为症状比较显性，尤其是中重度疾病（大概57%，也就是370万人左右）对患者生活和社会活动都有非常大的影响，所以治疗比例还是非常高的，尤其是生物药物治疗之后大部分患者是可以皮肤正常或者临床治愈。
所以生物药的优势特别明显，包括IL-17、IL-12/IL-23、IL23、JAK、PDE4等都在开发适应症，这些靶点各自都有临床差异化特点。TNF-α是比较早期的，后来IL-17、IL-12/IL-23、IL23和TNF-α的头对头中获胜，另外就是专利到期，TNF-α市场份额在显著下降。
IL-12/IL-23靶点是银屑病目前风头最盛的药物，因为可以同时靶向IL-12和IL-23，机制上有一定优势。目前全球这个靶点只有乌司奴单抗获批上市，2022 年全球销售超过 97 亿美元。
康方生物AK101是首个申报上市的国产IL-12/IL-23一类新药，注意不是生物类似药，在乌司奴的光环之下，中国650亿市场中，取20亿份额，应该是非常可能的。
当然，这个适应症还涉及其他很多靶点，但是大家一定要清晰，市场竞争和看PPT判断竞争，完全是两码事，套入到我前面说的慢病用药的市场特点来理解，大家就能想明白了。
而更重要的是IL-12/IL-23本身有着其他靶点药物不可替代的作用，感兴趣的自己找资料慢慢研究吧。
三、非肿瘤板块是康方中期发展重要业绩稳定器
前面提到，相比肿瘤药治作为救命药的短期急迫性、强市场爆发力、快速迭代的特性，非肿瘤药物则对应的是患者的长期用药、药物迭代周期慢，带来了更长的市场生命周期、更加多元的市场结构。
我一直很认同一个说法：每个产品对于一个企业不同阶段都有着不同的使命。从康方的视角来说，肿瘤药物是康方业绩爆发的根本，比如104和112，爆发力不言而喻，但是这两个产品也分别承担着康方短期和中期业绩爆发的责任，同时也承担着国内商业化和国际化的不同使命。
从这个视角，康方生物的非肿瘤业务则是康方肿瘤产品爆发不同波峰之间起到重要平滑作用。当然，其他肿瘤产品的错峰也可以平滑业绩。也就是以肿瘤为核心，以非肿瘤为协同助力，肿瘤药为公司带来强大市场爆发力，非肿瘤为公司实现biopharma的长跑助力。
我很认可康方的一个重要底层逻辑是康方的战略策略始终是非常明确的。很显然看到，康方非肿瘤采取的正是fast-follow的策略：研发成功率高、开发风险和费用低，市场跟随策略带来商业化难度降低等等。这种策略是非常智慧的。
过去的时间里，康方一直将肿瘤业务作为核心聚焦，成功将1款first-in-class肿瘤免疫双抗卡度尼利（PD-1/CTLA-4）推向上市，另1款first-in-class双抗依沃西(PD-1/VEGF)推进至NDA。2款药物的爆发性价值陆续释放：卡度尼利的上市首年带来了超过10个亿的销售收入，依沃西则在III期阶段就已经创下了50亿总交易金额的海外授权，上半年为公司带来了5亿美金的授权收入。同时将两款first-in-class推向市场的资源和时间投入自然巨大，康方如愿在第一个十年品尝到了肿瘤业务的第一轮业绩爆发的回报，实现了首次盈利。而康方对这2款双抗护城河的加固以及更多的创新产品/疗法的开发仍然在继续，市场脚步走向全球，更大量级的肿瘤业绩的爆发将在2-5年迎来。
非肿瘤作为康方的长跑助力引擎，其在康方的价值体系中发挥着不可忽视的作用。对于非肿瘤产品市场特性，康方既可以交由合作伙伴东瑞制药进行商业化，而东瑞制药作为国内老牌企业，过去在非肿瘤药物，尤其是心血管领域的商业化上还是不错的，这几年发展不咋地就是没有产品，老板们年纪都大了。
因为管线还是有比较好的厚度，其实康方也完全可以用自己的团队，甚至未来把非肿瘤板块打包独立出来IPO。因为包括IL-4R如果开COPD或者其他适应症，市场潜力就会持续扩大，未来是值得期待。尤其是大家会发现，自身免疫，炎症机制等等，对于非常多的疾病，都是相通的，GLP要提到胰岛素和左旋肉碱（降糖和减重），PCSK9对于心脑血管相关疾病，可能都是未来的可能延伸的重要思路。非肿瘤板块的价值，其实才刚刚开始被重视，2023甚至被称为自免元年。
长期看，非肿瘤产品稳定、持续增长的市场放量，会给康方带来长期稳定现金流和利润，对企业在财务上，资源集聚上，资本市场表现上带来助力。而业务层面，也保障了康方不断加大力度对肿瘤产品大适应症的开拓和商业护城河构筑（比如将各大肿瘤适应症、以及各类联合疗法推向上市，使双抗全面成为肿瘤免疫领域的基石产品）。
值得注意的是，康方不久前披露了其正在布局ADC/双抗ADC/神经退行性疾病，肿瘤、非肿瘤不同梯队的价值释放为也为更前沿的产品布局也打下雄厚基础。可以预测到，随着各个业务板块的壮大，康方在未来也完全能够对不用板块进行拆分上市，在各个细分领域实现更广阔的发展。
目前，康方的非肿瘤板块已经整体进入后期阶段，还有IL-4R，估计很快也要进入III期，还有一个IL-17，中报交流说已经在筹备III期。中报新出现的神经退行性药物，还没有披露靶点，这个也是超级大的市场。
所以在我看来，康方非肿瘤板块，4个后期产品，2个NDA，2个III期，全球范围内对标，现阶段起码给增加100亿估值，是相对合理的。
战略眼光决定了企业发展的天花板，对靶点和疾病的理解决定了研发的成功率，高效的平台和科学的管理造就了执行力，从康方的脚步来看，一个有梯度、有节奏、多元化业务的biopharma发展的道路是已逐渐清晰，静待时间来一步步验证。$康诺亚-B(02162)$ $康方生物(09926)$ $信达生物(01801)$